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刚刚过去的两周时间里，全球股市尤其是美股市场经历了连续的暴跌。

本周一，俗称“恐慌指数”的标普500波动率指数——VIX——一夜飙升至65，这是该指数自成立以来仅次于2008年金融海啸（89）和2020年新冠疫情爆发引起美国股市抛售狂潮（85）的第三高。

标普500指数从7月初的最高点5669点跌至本周一盘中最低点5119，跌幅为10%。而以科技板块为主的纳斯达克指数回调幅度更深，达到15%以上。上半年来科技板块的扛把子——英伟达——从6月的最高点140跌至本轮回调目前最低点92美元，跌幅高达35%。

自本周以来，美股市场反弹明显，纳斯达克指数自底部反弹6%，费城半导体指数反弹11%，而英伟达距离本轮回调最低点92的涨幅已经高达13%。台积电自底部反弹幅度甚至高达23%，转入技术性牛市。

美股这一轮突然暴跌的原因有哪些？而随后大反转反弹的逻辑又是什么？随着下半年美国降息越来越确定，港股作为新兴市场股市会有哪些系统性机会？

1 七月美股四杀

这一轮自7月初的突发性连续性暴跌，主要有四大因素，简称“四杀”。

第一杀：通胀走低，利好出尽

自2022年加息以来，美国通胀数据一直是股市大杀器。每次通胀超预期都会引发股市恐慌性抛售。这个逻辑存在的时间比较久，以至于人们普遍存在刻板印象，即CPI高，股市扑街；CPI低，利好股市。

但事物不是一成不变的——当通胀本身已经不高，例如2.5以下，很接近美联储的目标通胀率的时候；同时CPI数据继续不及预期的时候，此时通胀走低已经不能再对股市构成利好，反而转变为利空。也就是“利好出尽是利空”这个经典原理。

因为本身已经低企的通胀，再不及预期，那就说明物价撑不住了，背后是经济活动放缓的预期，俗称衰退。而7月11日公布CPI数据之后，股市高开低走，顶部大阴线收场，反映出市场不再担心通胀，反而开始担心衰退。

第二杀：科技股业绩暴雷

7月底到8月初的科技板块业绩总体上可以算是“暴雷”的，除了Meta绩后高开高走10个点之外，其它基本上都是暴跌5~10%以上。从台积电和阿斯麦业绩“暴雷”开始，接下来是Google和Tesla，然后微软、苹果，再到最后芯片板块小妖股SMCI，绩后暴跌20%。

其实这一轮但从数据来看，这些科技板块的业绩并不算差，营收都在高增长，而且展望也不是非常糟糕。但问题就在于，6月底7月初的股价对应的估值已经提前反映了2024年全年的预期，有些股票甚至price-in了2025年的业绩，在这样的前提下，只要有一点点瑕疵，例如AI变现不及预期，毛利率增长放缓，或者资本开支较大等等，就会遭到市场的抛弃。

这一现象甚至不止涵盖在科技股，想减肥药龙头诺和诺德，也是业绩本身没毛病，但由于估值打的太高，且展望稍微不那么饱满，于是绩后就暴跌8个点。

第三杀：非农爆冷，失业激增

如果说单纯是某一季度的业绩问题，市场仍然可以观望。但上周五（8.2）的非农数据爆冷以及失业率大超预期，则加深了市场对美国经济衰退的担忧。本次7月失业率的市场预期值为4.1%，实际公布数据为4.3%。

失业率超预期，叠加CPI通胀数据不及预期，非农不及预期，就构成了经济衰退的完整图景。叠加此前一天（8.1）的美联储议息会议仍然坚持不降息，于是市场的恐慌抛售情绪陡然加深。当时甚至有阴谋论者认为这是华尔街在倒逼美联储立即降息。

至此，是否九九八十一难已经完结，到达西天修成正果呢？答案是，还差最后一难。

第四杀：日本股灾

就在美股摩拳擦掌反弹之际，来自日本的股灾给了美股最后一击，也是最致命一击。也就是在本周一，日本股市突发股灾，日经225与东证指数跌幅均高达12%，抹去年初至今全部涨幅。

日本股灾带崩了全球，当天韩国、中国台湾省等地股市都出现暴跌。而日本股市的主要板块例如半导体、汽车、商社几乎跌幅都在10%左右。

当晚美股开盘之际，恐慌指数VIX迅速飙升至65，然后缓慢回落。该点位为指数推出以来的第三高。

以上这四大因素造成了这一轮美股市场的突发性崩盘。但与此同时，我们看到，中国A股和港股市场在这一轮全球大动荡之中却没有跟跌。而本周之内，美股市场反弹明显。港股和A股市场也出现反弹。反弹的因素是什么？后市怎么看？

2 反弹的驱动因素

驱动这一轮美股反弹的因素有三个：美国经济衰退风险降低，日本央行立场软化，以及科技板块泡沫明显出清。

（1）美国经济衰退风险降低

一花一世界，一叶一菩提。金融市场对经济数据的反应往往是过于激烈且超前的。虽然人们都说一叶知秋，但实际上从立秋到霜降，要经历漫长的天气变化与反复。

被7月份公布的通胀数据，8月初的非农与就业率数据打到信心全无的市场，在本周三的ISM制造业指数公布，以及周四盘前的失业初请数据公布之后，又恢复了信心。

这两个数据的出炉，也打消了此前甚嚣尘上的“提前降息”的风险。在笔者看来，提前降息的危害是相当大的，因为这将做实了经济衰退的预期，会进一步导致市场恐慌性抛售。

（2）日本央行立场软化

本轮美股市场暴跌的一个重要因素是日元剧烈升值导致的“美元-日元”套息交易循环的逆转，最终以日本爆发股灾的结局收场。而日元升值的幕后推手是日本央行逆势加息的策略。

在上周三（7.31）的日本央行议息会议上，日本央行行长植田和男超预期鹰派宣布加息，并强调了推动实施利率正常化的决心。而隔日的美联储议息会议鲍威尔的立场却以外偏鸽，这就将日元升值的趋势进一步推向极端，进而引发股灾。

（日元兑美元汇率剧烈升值）

而昨天，日本央行植田和男表示，不会不顾大环境动荡的条件下加息。这等于变相承认了之前的加息是全球股市大动荡之源，并承诺这种事情不会再发生。这导致了股市投资者的戒备状态进一步降低。

（3）泡沫退散

经历了暴跌，科技板块的估值普遍回到合理区间，之前极度高估的状态松动。部分基本面不符的股票几乎跌去年初至今的全部涨幅，遭受了惩罚。例如SMCI、戴尔、美光等被散户炒上天的没有什么护城河的芯片板块周边股票。

同时微软、Meta等“漂亮7”也普遍跌回合理估值区间，接下来可以基于业绩去正常交易了。

3 港股久旱盼甘霖

港股自今年2~3月的估值修复，以及4~5月走强见顶以来，6、7、8三个月出现了明显的横盘阴跌。虽然没有美股大起大落的刺激，但对于恒指而言，16500~17000这个关键区间还是能够守住。

接下来随着美联储降息逐渐落地，港股作为全球新兴市场的主要市场，将迎来增量资金。总体上，下半年的行情是可期的。在笔者看来，有三大板块值得留意。

（1）高息板块

降息利好高息板块。像传统的收息股中电集团（0002.HK），其走势与美国十年期国债收益率高度相反，呈现出某种债券的特征。

（中电控股走势图）

而国企改革板块，像神华、中海油、紫金矿业、中国移动这些高息股，也是具有投资价值的板块。难得的是近期不少国企板块趁除权下跌之际，走出了一波难得的回调浪，例如神华从除权之前38（前复权）跌至本周最低价格30港元，跌幅超过20%。

（中国神华股价走势）

中国移动此前最高价格为79港元（前复权），本周最低已经跌至70，跌幅在10%左右。

（中国移动股价走势）

中海油局部低点18.7距离高点23.9也有20%的跌幅。

（中海油股价走势）

随着降息逐步落地，这些股份将重回升势。

（2）科技

降息的另一个受益板块是科技类股份。但要到降息过程的中后段，甚至要接近加息前夕，才会显示出其威力。

最典型的例子就是科技板块的龙头公司腾讯，上一轮股价的最高点706港元出现在2021年初，而2021年出正是自2020年3月疫情在美国本土大爆发之后美联储推出零利率之后一年左右。

（腾讯近8年来股价走势）

目前港股市场的科技公司主要是互联网企业，而这些企业的盈利模式主要是广告和电商。而这两项无疑都是直指经济活动的强弱。降息刺激经济的结果，一般要到降息中后段甚至降息进程结束，维持在低息环境的时候才会显现。

因此，反映到科技板块的业绩上，往往也要到降息中后段。同时，利率低企的状态下，有利于科技板块的估值提升。所以随着降息的进程逐步展开，科技股将迎来戴维斯双击的情形。

（3）IPO

回顾港交所改革以来的IPO牛市，无疑都是在利率低企的时期出现的。第一个是2017~2018年，第二轮是2020~2021年。其中更以2020~2021年的IPO牛市最为疯狂。

对应来看，目前许多市场上的重要股份，都是在这两个时期登陆港交所的。2018年那一波IPO高峰，涌现了小米、美团这两只蓝筹股，2019年有中烟、铁塔、百威亚太，这些都成为当时的集资之王。甚至还有传闻沙特阿美也要在港股上市。

而2020~2021那一波，则是以新经济、新消费，也有部分互联网和云计算公司。例如快手、知乎、哔哩哔哩等等科技股，和奈雪、思摩尔等新消费股。以及网易、百度、京东等中概股的集体回归港交所。

港股的IPO高潮，随着2022年美国加息戛然而止。这也造成了随后丐版发行、新股破发等一系列糟糕局面，以及大量PE/VC无法退出的尴尬处境。

未来，随着利率降低，全球资金回流新兴市场，而港股作为曾经的全球第一的IPO市场，也将有望恢复往日气象。干涸已久的全球金融中心，太盼望一场甘霖了。

4 总结

目前，根据美联储利率观察窗的数据显示，9月降息25bp和50bp的概率各为一半，而11月降息75bp的概率为67%，12月降息100bp的概率为76%。

也就是说，在今年年底之前，美联储利率将比现在低1个百分点。也就是说，剩余的3次议息会议，将降息4次；意味着其中至少有一次降50bp。这是相当快的降息速度，而且不会停留在嘴炮上，大概率要付诸实际行动。

此外还有停止缩表的预期。

因此，在今年年底之前，全球流动性将明显宽松，香港以及中国内地将迎来一部分全球资金的流入。对于如此预期，目前港股市场还没有做出明显反应，恒指还在比较低的位置漫不经心的徘徊。同时，中国三中全会的刺进经济政策也可谓是力度空前。

所以，在笔者看来，目前的港股，只差一声冲锋号角，就会开启新一波行情。让我们拭目以待。