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今年的中报，很多大白马企业业绩暴雷，其中，又数消费行业的“雷”最大

牛奶、榨菜、连锁餐饮、火锅等等各自龙头频频暴雷！

但如果说，谁是消费行业中最早暴雷的，就要数婴配粉行业了

过去三年，我国婴儿出生数量断崖式下跌，而这行业中的公司都不太好过

其中，最痛苦的莫非婴配粉龙头中国飞鹤莫属！！！

看下飞鹤这几年的收入、利润和ROE就能看出这趋势所在

收入已经连续下滑两年，而春江水暖鸭先知的“利润端”，更是直接连续下滑了三年

盈利能力上，ROE已从巅峰的上市第一年的49%直接暴跌至去年的13.8%

反应在股价上，由于飞鹤上市时候是顶着高估值招股的，所以这几年遭遇了杀估值+杀业绩最为激烈的“戴维斯双杀”，股价已经腰斩再腰斩再腰斩

不过，最近飞鹤股价强势七连涨，大大的跑赢了港股大盘

是不是连续下滑几年的行业拐点确立了呢，我们不妨从中报中寻找踪迹

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一、多因素验证业绩拐点是否来临

今年中报显示，飞鹤收入同比增长3.7%，而归属于股东的净利润更是同比增长了18.1%

利润增长速度比收入大很多，我们剔除其他非经常性因素，只用经营利润来看

即是收入-销售费用-管理费用（已包含研究费用）来看

2024年H1息税前利润为33.1亿，同比增长14.4%

这个增速是实打实的，这是飞鹤连续两年同比下滑后，首次同比上涨的报告期，而且一涨就是双位数的上涨，这是飞鹤业绩拐点的可能性之一

接着我们看下利润增长比收入增长快这么多的原因

按照公式，经营利润=收入-销售费用-管理费用来看，利润比收入速度快，无外乎以下几个原因：

要么是成本降低、要么是价格提高（毛利率提升）、要么是费用下滑，或者三者共同的作用

咱们逐项分析

咱主要看上图中红框处

①成本上，半年报同比减少4%，原因是上游原奶价格下滑，而收入是同比增长3.7%的

即是成本端贡献了3.7+4=8.7个基点，是本次利润增速大于收入增速的主要功臣

②价格上，半年报毛利同比增长了7.8%，贡献了7.8-3.7=4.1个基点，是本次利润增速大于收入增速的第二大功臣

③费用上，销售费用同比增长2.2%，管理同比减少2.5%，是本次利润增速大于收入增速的第三大因素

综合来看，本次飞鹤经营利润大比例高于收入增速，是成本、价格和费用三者共同的结果

而上游成本的因素最大，价格提高次之，控费也有，但贡献不大！！

为了平滑成本周期的影响，也为了看如果上游原奶不降价，飞鹤此次业绩是否还能反转，我们假设成本端跟同年同期一样

则本次经营利润=收入（100.95亿）-成本（33.76亿，套用去年同期数据）-销售费（35.35亿）-管理费（7.4亿）=24.44亿

而去年同期这个数字是24.35,亿，今年同比微涨0.4%

也就是说，即是剔除上游原材料大降价的因素，今年的利润依然是没有下滑的，这是飞鹤业绩拐点的可能性之二

我们再看下市场最关注的婴配粉行业规模的问题

这方面，飞鹤年报上没有明说，但好在，财哥去看了飞鹤的同行澳优的中报，就有对今年婴配粉行业的信息

如图所示，随着新国标产品的逐步落地，行业持续整合，终端零售价格稳中有升，中国整体婴配粉行业的经营环境亦日趋改善

根据尼尔森IQ (NielsenIQ)数据显示，2024年上半年中国婴配粉行业销售额同比下滑中个位数，相较于2023年全年双位数的同比下滑有明明显的收窄

这说明了我们婴儿出生数量每年下滑的趋势不可逆转，但以后更可能的是下滑的坡度会缓和，不会跟前三年那么陡峭，这是飞鹤业绩拐点的可能性之三

2024上半年，国内婴配粉大盘虽然比2023年好很多，但依然还是中个位数的下滑，但为什么飞鹤的收入能增长3.7%呢？

这是因为飞鹤有龙头效应，且飞鹤主打高端产品！！！

上面我们已经分析了，除了成本端是利润增速快的最大因素，价格端则是第二大因素

就算我们假设上游成本端不降价，今年上半年飞鹤的经营利润依然是增长的

其主要是毛利率的上升，本季度飞鹤毛利率为67.9%，比去年同期增加了2.6个百分点

之所以毛利率能增加，是因为飞鹤本季度的高端产品星飞帆系列增长有关，说明飞鹤的龙头地位稳固，这是飞鹤业绩拐点的可能性之三

最后，我们必须看下资产负债表，尤其是存货和应收账款这两项，看飞鹤本次业绩有没有动手脚

如图，应收+其他应收速度跟收入速度基本一样，而存货更是同比减少16.4%

存货这个先行指标，说明了飞鹤本次业绩实打实，下季度收入端可能比本次会更好，这是飞鹤业绩拐点的可能性之四

综上四大可能性，本次飞鹤的业绩拐点，几乎确认来临！！！

二、各大投行扎堆调高目标价

除了今年上半年业绩不错外，很多国内外投行本次都提高了飞鹤的目标价

瑞银上调目标价至5.1元，中金目标价4.5元，交银目标价4元，中信目标价4.6元

那么平均下来，就是4.55元，距离今天的收盘价4.23元，还有7.6%的涨幅

三、估值分析

目前飞鹤9.8倍PE，1.37倍PB，估值依然不贵，同时有高达6.7%的股息率在托底撑腰

持有的伙伴，建议继续持有吃息

而没有持仓的伙伴，就要关注下半年业绩能不能维持或者更好

咱下篇文章再聊！

今天的解读就到这啦，不知今天文章对你有没帮助？我是读财报说新股，一个爱好读财报、专职港股打新和港美A三地投资，投资风格长线为主+短线为辅的普通投资者，我们下期见！

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