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上周市场整体延续跌势，周五尾盘的快速拉升应该是月底基金rebalance叠加大量期权到期导致的gamma squeeze，不能说明市场情绪发生反转。

因此周一市场下跌符合逻辑。但是请注意标普实际上只比高位下跌了4%点几。之所以投资者的情绪似乎非常bearish，主要是因为前期热门股，比如TSLA，NVDA和一些炒作概念的小票出现了大幅下跌。长债作为避险工具上周表现很好。

周一风险资产受到关税消息继续下跌。Trump政府的政策不确定性继续压制市场，目前看2025年应降低仓位的判断依旧成立。现在美股的跌幅还不算太大，没必要急着抄底。另外，对长债的看法不变，作为避险工具依旧可以持有。

本周需要注意在京召开的两会，投资者关注的重点还是刺激政策能否超预期，对于中资是一个潜在的风险点。接下来说一下近期的市场热点。

1.美乌首脑会面/欧洲军工股

上周五Trump和Zelenskyy在白宫的会面相信大家都关注了。在美欧关系趋紧背景下，泽连斯基在会谈中采取强硬立场，与特朗普就援助问题发生直接冲突，引发全球舆论关注。在国际层面，若特朗普单方面削减对乌克兰的支持，可能被外界解读为基于私人恩怨（众所周知Trump对乌克兰持有个人恩怨）而非国家利益考量，从而加大国内外反对声浪，使其政策调整难度提升。现在Trump进退两难，不帮乌克兰有可能被职责被私怨影响，没有大局观；帮嘛，又有点下不来台。我个人觉得最后美乌的矿产协议还是会签，现在属于大家互相给台阶下的阶段。时间应该不会太久。

周一资本市场的反应不小，直接受益的欧洲国防军工股都出现了暴涨。比如 $Rheinmetall AG(RNMBY)$ （德国军工公司）暴涨超13%， $Leonardo S.P.A.(FINMY)$ 意大利军工公司）涨超21%。欧洲军费增加有可能是一个长期趋势，值得关注，不过不建议在这个位置去追高，技术面上超买太严重，先等待机会。

2.DeepSeek开源周/Semi

上周DeepSeek团队开源了一些列AI技术，下图表格是开源技术的整理。我咨询了一下AI行业的人，DeepSeek开源的每一项技术的技术含量都不低，大家对DeepSeek大方分享的作法是既感激又疑惑。可以预见的是，开源模型正在加速追赶闭源。

开源周最大的惊喜是第六日的公布的DeepSeek-V3/R1 推理系统。开源周原定五天，DeepSeek在最后一天还额外披露了其核心模型 DeepSeek-R1 推理系统的设计要点。简单来说，DeepSeek利用一系列优化，令 DeepSeek-R1 推理系统在大规模部署下的效率提升到了极致。

Source： DeepSeek Github，US Tiger Securities

具体效率有多高？ DeepSeek 公布了一组令人数据：在使用278个节点（每节点8张H800 GPU）的推理集群下，日运行成本约8.7万美元，而按其API定价计算的理论日收入高达56.2万美元，理论利润率高达545%。这里DeepSeek说的利润率不是我们平时的计算方法。按照我们平时的算法，毛利率大概是85%。

此外，上周一 $英伟达(NVDA)$ 还公布了专门针对R1的优化（下图），实现了25x的理论收入和20x的成本节省。从R1发布之后行业出现了一个明显的趋势，就是做优化。这里最直接的影响就是，随着接下来针对推理和训练的优化，AI的计算成本有望大幅下降，算力或许不如预期般短缺。

这种情景下想要看多Semi会比较尴尬，一方面，AI成本下降确实会推动更多的应用，对算力的需求确实会大幅上升。但是这里的前提是下游的应用/软件要做出killer app才能抵消优化带来的token supply的激增。也就是说Semi和下游应用现在是“一荣俱荣，一损俱损”的情况。那既然Semi的需求要取决于下游应用，对于投资人来说，要押注AI的话为何不直接押注下游应用。毕竟如果真的出现应用大爆发，押注下游应用的risk reward应该比押注semi更好才是。

Source： Nvidia X Account

3. $英伟达(NVDA)$ 财报后，2026财年毛利预期隐忧

上周NVDA的业绩其实还不错，但是财报之后股票大跌。主要是现在投资者关心的是2026年的情况以及毛利是否能维持在75%。之前各大云场公布了今年激进的capex计划（除了MSFT），所以NVDA今年的业绩其实是较为有保障的。2026年可见性太低了，公司和投资者谁都说不清，但是可以确定的是风险在上升。一方面针对AI的优化可能会导致算力过剩。其次，虽然从通用性和软件支持和生态上英伟达的GPU还是有巨大的优势，但是ASIC在特定场景的成本优势是毋庸置疑的。云场即使不从成本考虑，从降低依赖度上考虑也会继续发展自己的AI芯片。因此2026对GPU的需求谁都不能保证。

4. 中资考虑开始适当止盈了

先说结论：中概/港股这一波可以考虑开始适当止盈了。首先，美股如果真的出现熊市，全世界的股市大概率都会跟着遭殃，中资不太可能独善其身。其次，本周两会可能会出现刺激政策落地“sell the news”的风险。另外，最近 $蜜雪集团(02097)$ IPO的火爆有目共睹，这实际上也是市场情绪短期过热的一个信号。

如果美股能稳住，中资在休整一段时间后继续冲高。