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火火先生
03-07

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英伟达：光环褪色后的多重隐忧

目前英伟达面临着重大阻力，比如利润率不断收缩、盈利转化为现金流的情况不佳，已经生效的贸易政策可能针对英伟达产品实施出口限制。其公布的自由现金流为 155.19 亿美元，而预期为 191.49 亿美元，这一数据为洞察英伟达看似存在问题的财务状况提供了重要线索。按季度环比来看，英伟达营收增长了 42.49 亿美元，从 350.82 亿美元增至 393.31 亿美元。Blackwell芯片表现不佳英伟达最新的Blackwell系列芯片存在一些尚未得到充分讨论的严重潜在性能问题。

英伟达：光环褪色后的多重隐忧

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start;\">贸易政策：进出口均有限制？</h2><p>特朗普政府给英伟达带来了双重问题，所谓双重，指的是在国际贸易的进出口两端。</p><p>众所周知，特朗普自 3 月 4 日起对墨西哥实施 25% 的进口关税。这些举措可能会给英伟达带来负面影响。</p><p>英伟达的供应商富士康最近在墨西哥建立了全球最大的制造工厂，用于捆绑 / 组装英伟达 GB200 超级芯片（Blackwell芯片的一个组件），以提高其最新Blackwell芯片的产量。</p><p>媒体报道称，纬创集团运往美国的服务器有 70% 也来自墨西哥。目前尚不清楚英伟达运往美国的芯片中有多少来自纬创，但这将继续给英伟达在美国的客户带来挑战。</p><p>这一变化将使英伟达产品在美国客户，尤其是四家超大规模数据中心运营商（亚马逊、Meta、谷歌和微软）眼中变得更加昂贵，这种转变预计会对英伟达产品的需求产生不利影响，上述客户将不得不削减部分从英伟达的采购，否则他们可能会将几乎所有的经营现金流用于资本支出，此举可能会使他们失去投资者的青睐。</p><p>从DeepSeek 的公告，到阿里巴巴 Qwen 宣布其最新进展，同样引发了市场的担忧：对如果美国想在人工智能发展竞赛中挫败中国，在可预见的未来对英伟达实施出口限制。最近有消息称，新加坡有三名男子因涉嫌将受制裁的英伟达芯片从该国转移 / 出售到中国而被捕。</p><p>虽然中国可能会找到新的方法规避对英伟达的这些出口管制，但中国企业也很可能会开始开发自己的芯片，以减少对英伟达的依赖，应对出口管制。</p><p>毫无疑问，中国有能力以更低成本生产同类型商品，并为这些新制造的中国产品开拓出口市场。</p><h2 id=\"id_3468628569\" style=\"text-align: start;\">Blackwell芯片表现不佳</h2><p>英伟达最新的Blackwell系列芯片存在一些尚未得到充分讨论的严重潜在性能问题。首先，2024 年 10 月Blackwell人工智能芯片出现设计问题。当时黄仁勋表示这些问题已经解决，但目前仍然面临过热问题。</p><p>此外，其最新的 GPU，GeForce RTX 5090 和 GeForce RTX 5080 在计算基准测试中难以超越其前代产品 RTX 4090 和 RTX 4070 Ti。</p><p>出现这些问题的原因可能是英伟达在其Blackwell架构中放弃了对 32 位 OpenCL 和 CUDA 平台的支持，从而导致与现有基准测试工具和应用程序的兼容性问题。</p><p>基于旧 CUDA 基础设施构建的应用程序可能会出现显著的性能下降，因为计算任务会转回 CPU 处理，而无法利用 GPU 的并行架构。</p><p>这两个因素都对Blackwell芯片的需求构成巨大阻力，而且部分影响已经发生，英伟达的顶级客户，即超大规模数据中心运营商 ——Alphabet、亚马逊、Meta 和微软 —— 在 2024 年 12 月已经推迟 / 削减了订单。</p><p>预计这些问题在得到解决之前（其中一些问题可能难以克服），将继续损害对英伟达芯片的需求。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/48073b1d9c28d0d01a09771c44fd189b\" title=\"\" tg-width=\"1544\" tg-height=\"958\"/></p><p>总体而言，英伟达当前估值已充分反映 AI 乐观预期（TTM PE 48x vs 半导体行业均值 22x），但财务质量恶化、贸易壁垒升级及产品竞争力下降等因素尚未被市场定价。这些因素叠加，使英伟达未来发展充满变数，其市场表现与应对举措值得关注。</p></body></html>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" 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。虽然双超预期无疑是利好消息，但其每股收益超出预期的幅度在减小。2023 年，英伟达的每股收益超出预期幅度一直保持在 18 - 20%，随后缩小到 2024 年 11 月的 8%，再到 2025 年 2 月的 5% 。此外，业绩指引也是其财报公布后股价下跌的一部分原因：该公司营收仅比指引预期高出约 2%，但其对毛利率的指引，以及由此导致的营业利润率从近期高点收缩，很可能让人大失所望。另一个令人担忧的问题是，公司Q4的自由现金流大幅低于预期。其公布的自由现金流为 155.19 亿美元，而预期为 191.49 亿美元，这一数据为洞察英伟达看似存在问题的财务状况提供了重要线索。首先可以关注一下英伟达资产负债表资产端的应收账款项目。按季度环比来看，英伟达营收增长了 42.49 亿美元，从 350.82 亿美元增至 393.31 亿美元。然而，其应收账款从 176.93 亿美元增长至 230.65 亿美元，增长了 53.72 亿美元。应收账款在百分比上增速超过营收本就不寻常，而应收账款的增长额高于营收增长额则更为罕见。同样不寻常的是，同期库存也有所增加。通过共同比资产负债表审视该公司，应收账款占总资产的比例持续上升。如下图所示，应收账款占销售额的比例也在增长。英伟达营收和应收账款如下所示，越来越多的营收增长是由信用销售（应收账款）推动的。英伟达营收和应收账款这意味着经营现金流利润率依然薄弱，公司赚取的收入并未如理想状态那样转化为现金流。此外，信用采购可能反映出买家对产品信心不足，或者卖家过度推销产品。贸易政策：进出口均有限制？特朗普政府给英伟达带来了双重问题，所谓双重，指的是在国际贸易的进出口两端。众所周知，特朗普自 3 月 4 日起对墨西哥实施 25% 的进口关税。这些举措可能会给英伟达带来负面影响。英伟达的供应商富士康最近在墨西哥建立了全球最大的制造工厂，用于捆绑 / 组装英伟达 GB200 超级芯片（Blackwell芯片的一个组件），以提高其最新Blackwell芯片的产量。媒体报道称，纬创集团运往美国的服务器有 70% 也来自墨西哥。目前尚不清楚英伟达运往美国的芯片中有多少来自纬创，但这将继续给英伟达在美国的客户带来挑战。这一变化将使英伟达产品在美国客户，尤其是四家超大规模数据中心运营商（亚马逊、Meta、谷歌和微软）眼中变得更加昂贵，这种转变预计会对英伟达产品的需求产生不利影响，上述客户将不得不削减部分从英伟达的采购，否则他们可能会将几乎所有的经营现金流用于资本支出，此举可能会使他们失去投资者的青睐。从DeepSeek 的公告，到阿里巴巴 Qwen 宣布其最新进展，同样引发了市场的担忧：对如果美国想在人工智能发展竞赛中挫败中国，在可预见的未来对英伟达实施出口限制。最近有消息称，新加坡有三名男子因涉嫌将受制裁的英伟达芯片从该国转移 / 出售到中国而被捕。虽然中国可能会找到新的方法规避对英伟达的这些出口管制，但中国企业也很可能会开始开发自己的芯片，以减少对英伟达的依赖，应对出口管制。毫无疑问，中国有能力以更低成本生产同类型商品，并为这些新制造的中国产品开拓出口市场。Blackwell芯片表现不佳英伟达最新的Blackwell系列芯片存在一些尚未得到充分讨论的严重潜在性能问题。首先，2024 年 10 月Blackwell人工智能芯片出现设计问题。当时黄仁勋表示这些问题已经解决，但目前仍然面临过热问题。此外，其最新的 GPU，GeForce RTX 5090 和 GeForce RTX 5080 在计算基准测试中难以超越其前代产品 RTX 4090 和 RTX 4070 Ti。出现这些问题的原因可能是英伟达在其Blackwell架构中放弃了对 32 位 OpenCL 和 CUDA 平台的支持，从而导致与现有基准测试工具和应用程序的兼容性问题。基于旧 CUDA 基础设施构建的应用程序可能会出现显著的性能下降，因为计算任务会转回 CPU 处理，而无法利用 GPU 的并行架构。这两个因素都对Blackwell芯片的需求构成巨大阻力，而且部分影响已经发生，英伟达的顶级客户，即超大规模数据中心运营商 ——Alphabet、亚马逊、Meta 和微软 —— 在 2024 年 12 月已经推迟 / 削减了订单。预计这些问题在得到解决之前（其中一些问题可能难以克服），将继续损害对英伟达芯片的需求。总体而言，英伟达当前估值已充分反映 AI 乐观预期（TTM PE 48x vs 半导体行业均值 22x），但财务质量恶化、贸易壁垒升级及产品竞争力下降等因素尚未被市场定价。这些因素叠加，使英伟达未来发展充满变数，其市场表现与应对举措值得关注。","news_type":1,"symbols_score_info":{"NVDA":1.1}},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":665,"commentLimit":10,"likeStatus":false,"favoriteStatus":false,"reportStatus":false,"symbols":[],"verified":2,"subType":0,"readableState":1,"langContent":"CN","currentLanguage":"CN","warmUpFlag":false,"orderFlag":false,"shareable":true,"causeOfNotShareable":"","featuresForAnalytics":[],"commentAndTweetFlag":false,"andRepostAutoSelectedFlag":false,"upFlag":false,"length":27,"optionInvolvedFlag":false,"xxTargetLangEnum":"ZH_CN"},"commentList":[],"hasMoreComment":false,"orderType":2}