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全球重要股指表现(美元计价)和估值

• 上周，紧张的市场情绪有所缓解，美股再次开启反弹模式，纳斯达克单周涨幅分别为超6%，引领全球主要权益指数。标普500和罗素2000同样也有4%以上的表现。相比之下，大中华股票尤其是中国内资为主导的A股，之前跌幅也不大，自然也几乎没有反弹。

• 上周，特朗普一改之前的强硬作风，对内对外的态度都有所软化。关税方面，在不同场合多次表示正在与中国接触，双边将会有洽谈。在政治方面，特朗普也是180度大转弯，直接表态无意解雇鲍威尔。此外，马斯克正式表态将淡出华盛顿，回归特斯拉。

• 本周重点关注PCE、PMI和非农数据，以及苹果、亚马逊等科技巨头财报。

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本周市场主线分析

情绪修复，股价反弹，美股反转的机会到了吗？

过去一周，美股的三大不确定性都有所缓解：

• 关税方面，虽然美日谈判据传没有进展，但是美印之间已出台初步文件。此外，对华态度上特朗普一改之前强硬的作风，不断放出口风说美国正在与中国对关税进行洽谈，虽然此事遭到了中国方面的否认。

• 降息方面也有好消息。被视为美联储接班人的沃勒，再次公开重申“关税对价格的冲击是一次性的”，并且强调如果关税导致企业裁员过于严重，美联储就考虑降息。

• 此外，政治不确定性也在减弱。特朗普收回了之前对美联储的强干预，反而表示自己无意解雇鲍威尔；而且，马斯克在特斯拉的财报会上也表示，自己将于5月离开DOGE回归公司管理。

受此些积极因素的刺激，美股的宏观压力有所缓解，标普和纳指也连续快速地反弹至前期高位。

• 不仅如此，被美联储视为“软数据”的密歇根大学消费者调查数据也稍有惊喜。上周五的发布结果显示，虽然消费者信心再次下降，短中期的通胀预期也同样飙升，但是这几项数据相比于初值都有所改善，也都优于市场预期。换句话说，无论是通胀还是经济，消费者情绪是在变差，但没有市场预期的那么差。

• 整体来说，目前市场的主要叙事还是关税，财报和盈利都是补充项。比如，奈飞的财报大好，次日却高开低走，等到关税情绪缓解才开始大涨。再比如，特斯拉财报比市场预期更糟糕，但是马斯克的回归预期也足够让他在财报后大涨。经过近期两次事件的检验，几乎可以确认，特朗普的痛点就是美债利率。当长期美债收益率触及5%的时候，他就会出来释放利好。

• 所以，现在的情况就很微妙了。市场本来不报希望的Trump Put被意外激活了，市场之前强寄托的Fed Put却处于半搁置状态。正如沃勒上周说的，关税对美国经济的实质性影响要到下半年才会显现。随着接下来通胀就业等更多硬数据的公布，美联储内部也会加速形成共识。无论如何，短期最差的情况已经过去了。

• 但即便如此，也并不意味着美股的脆弱性得到了彻底的反转。上周标普、纳指的上涨只能算一个短期的超跌反弹，放大看仍然在震荡区间。能弹多高弹多久完全取决于接下来的关税进程、降息态度和财报指引。而本周就是一个关键的时间点，周三PCE、周四PMI、周五非农就业，再叠加苹果、亚马逊和微软等巨头的财报发布。若通胀低于预期，就业又较弱，几个巨头的财报开支和指引都不错，那美股股指或许还有10%的反弹空间。

• 长周期看，市场现在远没有充分定价关税的冲击和影响，最终发展路径和演化结果还有很大不确定性。目前，美国1年内陷入衰退的概率已升至40%。按照UBS的历史回测数据，若美国最终只发生浅衰退，标普500平均跌幅仅有11%；但是若发生了深度衰退，标普500的平均跌幅就会达到34%！无独有偶，美国银行BOA也认为除非中国谈判+美联储降息+消费者韧性同时满足，否则“反弹即卖出”将成为美股接下来的常态。

• 对此，我们也持有类似的观点，美股短期有反弹有震荡，可能幅度还不小，但中长期仍非常不明朗。只要特朗普不放弃制造业回流和化债的终极目标，弱美元就会是长期趋势。如此下来，美国股票或在未来几年内持续跑输，而新兴市场国家股票会有更好的机会。