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全球重要股指表现(美元计价)和估值

• 上周，美国关税有所进展。美英双方达成了首份官方协议，虽然协议细则还有待完善，但从初步框架中可以看出，10%的基础关税是特朗普的底线，额外的附加关税是美国谈判的筹码，可以用其他方式来降低或豁免。

• 周末，中美高层首次会谈结果大超预期，双方达成了日内瓦联合声明。双方承诺各自取消91%，暂缓24%的关税。至此，今年美对中加征关税30%，中对美加征关税10%。这个结果点燃了市场情绪，当日纳指和恒生科技一度上涨近5%。我们认为，这只是回归谈判的开始，双方并未触及核心矛盾。接下来关税冲击将逐渐体现在数字上，投资者仍需保持警惕。

• 本周重点关注美国4月CPI，PPI和零售数据，以及关税谈判进展。

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本周市场主线分析

中美会谈大超预期，然后呢？

• 过去一周，美国关税谈判有好消息传来。周中，美英正式宣布达成了一项贸易协议，虽然只是个比较笼统的框架性文件，但这也是特朗普政府关税新政后，达成的第一份双边协议。简单的说，美国维持了10%的最低关税，并承诺在钢铁、铝和汽车上的关税优惠；作为交换，英对美的平均关税从5.1%下降至1.8%，同时对美开放乙醇、牛肉、水果等方面的市场准入，并且再购买100亿美元的波音飞机。我们认为，这份协议虽然不够完善，但他至少说明了几件事：

1. 10%是特朗普关税的底线，是不会放弃的。对第一个签署的英国都是如此，之后各国的谈判基本不会比这个低；

2. 对等关税额外的数字是可以谈的，可以比4月2日公布的要低，甚至也可以是0。但是作为交易，对方要付出一些成本，比如开放市场或者买美方的东西。

• 周末，中美经贸高层会谈更是一波三折，最后结局也是超出了所有人的预料。周一，中美双方发布联合声明，宣布两边各取消91%，暂停24%的关税，美国从145%降到30%，中国从115%降到10%。这个结果，比事先市场最好的预期还要好。对此，市场也是非常亢奋。当日，纳指与恒生科技双双大涨近5%。必须承认，首次谈判能达到如此结果，也非常超出我们的预期。但从中也再次验证了上面的两个结论，10%是底线不会放弃，额外的数字是筹码可以慢慢谈。

• 但与此同时，我们建议相对谨慎地看待，对此不要过于乐观。首先，本次谈判结果虽然非常超预期，但也只是回到了4/2日之前的状态，甚至还多了一个10%的基础关税。也就是说，双方只是不打架了，但是核心问题并未解决。技术竞争还在，贸易逆差也还在。未来谈判的重点可能会放在重点行业上和特殊领域上，如何解决核心矛盾，一切才刚刚开始。

• 其次，特朗普是有过出尔反尔先例的。18年5月中美曾短暂的达成共识，也发表过寻求和解的联合声明。但是一个多月后，美方再度单方面升级矛盾加征关税。但显然，现在中国可谈判的资本与筹码要比当时多的多，而且这次联合声明直接时光倒流，双方都实质性的降低了关税，18年可没有。这也说明，当下完全脱钩，是中美都无法承受的。总之，开始谈了是好事情，但不要低估过程的曲折。无论是中国的稀土，还是美国的芯片，关乎的都不仅仅是经贸问题。所以，当初我们认为4月2日是关税最悲观的时候，那么现在5月12日或许就是关税最乐观的时候。

• 另一方面，上周5月FOMC会议没有任何惊喜，也没有任何意外。鲍威尔继续重申不急于降息，继续强调不确定性，继续选择观望等待。有趣的是，鲍威尔直接表示“如果关税保持不变，今年将不会在双重使命目标上取得进展”。翻译一下就是，如果特朗普不调整关税政策，我很难降息。与此同时，美股Q1财报季非常强劲。截至目前，标普500的EPS同比增长12%，大超分析师预期的6%。其中，Mag7再次成为增长引擎，对其余493的增长优势继续扩大；并且META、谷歌、微软等巨头均重申或上调了资本开支指引。我们认为，强劲的基本面为股市提供了有力的支撑。接下来，关税新政下的硬数据将逐渐出炉，市场也将经历正式的考验。近期的上涨，更多是情绪的释放，并未充分定价关税的影响。总之，保持警惕，勿盲目乐观。