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博通FY25Q2对应2025年2/3/4月业绩。

博通FY25Q2财报：

• 营收150.04亿美元，同比增长20%，环比增长1%，再创历史新高；

• GAAP毛利率68%，同比提升6个百分点，经营利润率39%，同比提升15个百分点，NonGAAP经营利润率65%，同比提升8个百分点；

• GAAP净利润49.65亿美元，同比增长275%，NonGAAP净利润77.87亿美元，同比增长48%，NonGAAP净利润率52%（上季度52%）；

• 本季度回购42亿美元，分红28亿美元；gross principal debt 694亿美元；

分业务FQ2：

• 半导体营收84.08亿美元，同比增长17%，营收占比提升至58%；半导体毛利率69%，同比增长1.4个百分点，经营利润率57%；

• 软件营收65.96亿美元，同比增长25%，营收占比降至44%；软件毛利率93%，经营利润率76%；大多数VMware合同周期约三年，目前订阅制转换进展顺利完成一半以上（上季度是60%），还需1到1年半时间完成全部转换；前10000大客户中约87%订阅全栈VCF（上季度是70%），带动核心软件业务ARR实现两位数增长；预计Q3软件营收67亿美元，同比增长16%；（注：本季度再次直接提及VMware营收规模，以后可能不再披露）

半导体具体业务FQ2：（注：本季度再次未直接提及各业务营收规模，以后可能不再披露，仅披露半导体AI与非AI业务）

• 半导体AI营收44亿美元，同比增长46%，环比增长7%，与之前指引持平，占半导体营收52%；其中定制AI芯片营收26.4亿美元（迈威尔本季度定制AI芯片营收约7亿美元），同比两位数增长，以以太网为基础的AI网络连接芯片营收17.6亿美元（英伟达本季度AI网络芯片营收49.6亿美元，远超博通），同比增长170%，AI网络连接芯片与定制AI芯片营收占比40%/60%，AI网络连接芯片占比将在FY26降到30%水平；

• 半导体非AI营收40亿美元，同比下滑2%，至少连续6个季度下滑，管理层表示接近周期性底部，企业网络、宽带及服务器存储营收环比增长，但工业、无线业务环比下滑；

• 预计FY25Q3半导体AI营收51亿，环比增长16%，非AI半导体营收40亿美元，环比持平，复苏缓慢；管理层表示FY25、FY26 AI营收均可以保持60%增速，即FY25 AI营收约190-200亿美元，FY26 AI营收超300亿美元；

• 博通定制AI芯片业务敞口全集中在三家科技巨头（谷歌、Meta、字节），上季度新增4个合作伙伴（OpenAI、传言苹果等），本季度未宣布新增，且媒体曾报道谷歌下一代TPUv7博通不再独占；此前博通声称定制AI芯片客户量产一般需要6个月到1年时间，单个客户量不会低于5000卡，不会选择初创公司做客户；博通CEO表示无法确定未来是否会受出口管制影响（字节）；

• 行业首个1.6T Tomahawk 6 switch芯片正在给客户送样，客户兴趣浓厚；

后续展望：

• 预计FY25Q3营收158亿美元，同比增长20%，其中半导体营收91亿美元，同比增长25%，其中AI营收51亿美元，同比增长65%，非AI营收40亿美元，同比下滑4%；软件营收67亿美元，同比增长16%；毛利率环比下滑1.3个百分点，主要受定制芯片业务占比提升影响，adjusted EBITDA 104亿美元；

• 资本分配上，首要是通过股息回馈股东，通常为前一年自由现金流的50%，剩余现金流，优先偿还债务，把净债务/EBITDA降到2倍以内。当然在合适时机也会回购股票，总体来说，现金主要用来降债，未来如有大额并购机会，也要有充足的借贷能力，降债也有助于并购准备；

• scale-up的交换机密度比scale-out高出5-10倍；目前大部分scale-up的互联还是用铜缆，因为集群规模还没大到必须用光纤连接，等到未来单个集群超过72颗GPU/XPU互联时，就有必要用到光连接，届时CPO会变得相关，但这不是唯一选择，初期也可以通过低成本可插拔光模块实现，预计未来1-2年这种光互联会越来越普及，CPO是公司正在开发的方向之一，但不是唯一方案；

• 本次财报电话会议最大问题：此前博通给出的SAM只聚焦训练，如今推理需求大爆发，理论上SAM应该更大，但管理层不打算上调SAM；管理层认为训练和推理在采用通用AI芯片和定制AI芯片时其实没有本质差别；

整体来讲，单从财报上来看，博通这份财报一般，AI营收连指引都没有超过，且下季度AI营收指引也在此前预期范围内，非AI业务还是疲软，软件业务增速也在并表VMware一年后开始进入平台期。这一年多来众多投资者不愿看到英伟达一家独大，转去投资AMD、博通甚至迈威尔，目前市场报团博通还是也比较严重。

（之前注意到市面上很多机构统计AI芯片市场份额时没有选对口径，比如博通本季度AI营收中约60%才是定制芯片，AMD数据中心中GPU占比不足50%，迈威尔数据中心营收可能50%才是定制芯片）

估值方面，既然博通已经画下大饼，那就乐观从FY27出发，假设保持当前70%市场份额，AI敞口600-900亿美元SAM对应420-630亿美元营收，非AI半导体业务、软件业务年均复合增长5%，按NonGAAP净利率55%来估计博通FY27净利润，对应480-600亿美元。得出FY24-FY27 CAGR 26%-36%，FY25净利润就是300-320亿美元，结合博通近5年估值中枢38倍PE，对应市值就是1.14-1.23万亿美元，正式成为第三家市值过万亿美元的半导体公司。

崔彤，公众号：Eric有话说博通FY24Q4财报一览：短期业绩无太多亮点，管理层押注2027年ASIC大爆发

此前根据远期SAM大饼反推FY25净利润差不多300-320亿美元，目前来看不会偏差太多。结合本次电话会议对FY26 AI营收细节的补充，乐观测算FY26营收800亿美元左右，按NonGAAP净利率50%计算就是400亿美元净利润，30倍PE对应市值就是1.2万亿美元。

此前财报一览（时间由近及远）：

《博通FY25Q1财报一览：短期ASIC增长略显乏力，半导体非AI业务复苏缓慢》

《博通FY24Q4财报一览：短期业绩无太多亮点，管理层押注2027年ASIC大爆发》

《博通FY24Q3财报一览：AI业务环比持平，传统业务复苏进度不及预期》

《博通FY24Q2财报一览：AI业务网络芯片增长明显，传统业务触底》

《博通FY24Q1财报一览：AI、VMware业务向上，传统业务向下》

《博通FY23Q4财报一览：AI增速略不及预期，VMware未来全面SaaS化》

《博通FY23Q3财报一览：传统业务停滞，AI准备放量》

《全年AI营收38亿美元？博通FY23Q2财报一览》