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$曹操出行(02643)$  ‌关于本次抽新本人的观点如下：

一、核心观点​

曹操出行（02643.HK）作为吉利集团旗下网约车平台，即将登陆港股市场。尽管行业前景广阔，但综合公司基本面、财务状况、估值水平及市场环境等多因素分析，我们认为现阶段不参与曹操出行申购为更优策略。公司虽有定制车队优势且市场份额居行业第二，但长期亏损、财务压力大，高估值缺乏盈利支撑，且近期港股新股表现不佳、行业竞争异常激烈，参与申购面临较高破发及亏损风险，故建议投资者谨慎观望，暂不参与此次申购。​

二、曹操出行基本情况概述​

（一）行业地位与业务模式​

曹操出行成立于 2015 年，截至 2024 年 12 月 31 日，已在 136 个城市开展运营，2024 年总交易价值（GTV）达 170 亿元，同比增长 38.8%，市场占有率为 5.4%，在中国网约车行业中排名第二 。其业务模式上，一方面与运力合作伙伴合作完成大部分订单，借助对方资源快速扩大覆盖范围；另一方面，向附属司机提供自有定制车辆，这些司机通常投入更多时间在平台服务。公司与吉利集团战略合作，开发了超 3.4 万辆定制车，形成了一定差异化优势，2024 年定制车履行订单占公司 GTV 的 25.1% 。​

（二）财务状况剖析​

从财务数据来看，曹操出行财务压力较大。收入方面，2022 - 2024 年分别为 76.31 亿元、106.68 亿元、146.57 亿元，呈增长态势，三年复合年增长率约为 39.8%，主要得益于订单量从 2022 年的 3.83 亿单增长至 2024 年的 5.98 亿单，以及平均客单价从 23.2 元提升至 28.3 元 。但盈利情况不容乐观，截至 2024 年底，公司成立 10 年累计亏损超 70 亿元，仅 2024 年净亏损就达 12.46 亿元。负债方面，2024 年底公司流动负债净额高达 81 亿元，短期债务达 57 亿元，而账上现金仅 1.59 亿元，资产负债率高达 276.7% 。​

三、不参与申购的核心原因分析​

（一）高估值风险​

按招股价 41.94 港元计算，曹操出行上市估值约 228.23 亿港元，对应 2024 年市销率（PS）高达 1.45 倍，处于行业较高位置。对比同行业已上市的如祺出行，其 PS 约 0.7 倍 。如此高的估值在公司尚未实现盈利，且面临较大财务压力情况下，缺乏足够业绩支撑，后续股价上涨动力不足，一旦市场环境变化或公司业绩未达预期，股价有较大回调风险，参与申购面临较高估值泡沫破裂导致亏损风险。​

（二）激烈行业竞争格局​

中国网约车行业竞争格局高度集中，呈现 “一超多强” 局面。2024 年滴滴以 70.4% 的市场份额占据绝对主导地位 ，曹操出行虽位列第二，但与滴滴差距悬殊。行业内竞争激烈，价格战、补贴策略仍是获取市场份额的重要手段，这导致公司运营成本居高不下。同时，85.4% 的订单来自高德、滴滴等聚合平台 ，曹操出行对外部流量入口依赖度高，自主获客能力弱，在流量分配、佣金政策等方面话语权受限，订单稳定性受平台影响大，进一步压缩利润空间，公司未来市场份额提升及盈利改善面临重重困难。​

（三）财务压力与盈利困境​

如前文所述，曹操出行长期处于亏损状态，且债务压力沉重。尽管收入在增长，但成本控制效果不佳，定制车的大规模投入虽有一定差异化优势，但形成了 24.69 亿元的固定资产，每年折旧成本吞噬大量利润 。在当前盈利模式下，短期内难以实现盈利平衡。若上市后公司无法有效改善财务状况，持续亏损可能导致投资者信心受挫，股价表现不佳，参与申购资金面临被套风险。​

（四）市场环境及新股表现不佳​

近期港股市场新股表现分化严重，整体市场情绪受多种因素影响较为低迷。2024 年上半年港股新股破发率降至 25.9%，但网约车行业相关新股表现欠佳，如祺出行 2024 年 7 月上市首日破发 14%，之后股价更是持续下跌 。曹操出行上市时市场对网约车行业热情已降温，在缺乏热点题材及市场资金关注度情况下，上市后股价破发概率较高，投资者参与申购获得正收益的可能性较低。​

四、风险提示​

（一）行业监管政策风险​

网约车行业受监管政策影响大，2025 年多地启动网约车合规化整治，若未来监管政策进一步趋严，如提高司机资质要求、加强车辆管理、规范平台运营规则等，曹操出行可能需投入更多成本用于合规运营，这将对公司盈利能力产生不利影响，进而影响股价表现。​

（二）技术研发风险​

公司计划在自动驾驶领域投入大量资金，预计 2026 年底推出 L4 级 Robotaxi 定制车型 。但自动驾驶技术研发难度大、周期长、投入高，面临技术瓶颈突破、法律法规完善、安全可靠性验证等诸多不确定性。若研发进度不及预期或技术应用效果不佳，不仅前期投入无法转化为收益，还可能影响公司未来战略布局及市场竞争力，对股价造成冲击。​

（三）市场竞争加剧风险​

除现有网约车平台竞争外，随着共享出行市场发展，可能吸引更多新参与者进入，包括传统车企、科技公司等跨界布局。若竞争对手推出更具竞争力的产品或服务，采取激进市场策略，曹操出行市场份额可能被进一步挤压，盈利空间将进一步收窄，影响公司长期发展及股价走势。​

五、结论​

综合上述分析，曹操出行虽在网约车行业有一定地位及特色业务，但鉴于其高估值、激烈竞争格局、财务压力与盈利困境以及不利市场环境等因素，现阶段参与其申购面临较高破发及亏损风险。因此，建议投资者秉持谨慎态度，不参与此次曹操出行申购，待公司上市后，结合其股价走势、业绩表现及市场环境变化，再做进一步投资决策。

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