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一、基本面（C+）

拨康视云是专注眼科疾病治疗的生物科技公司，未盈利管线都在临床期。主要针对开发眼科疾病包含翼状胬肉、青少年近视、干眼症等的创新疗法。还是按照过往逻辑看创新药公司，包括已商业化的管线的基础（如有）以及未来可商业化的增量，看一下拨康的核心产品以及管线的情况。

临床阶段产品（4款）：

CBT-001：治疗翼状胬肉（全球无获批药物），已在中美等国启动Ⅲ期多地区临床试验，计划2026年提交新药申请。与远大医药合作大中华区商业化。

CBT-009：青少年近视阿托品滴眼液（非水性制剂），2024年获美国FDA批准Ⅲ期试验，中国毒性研究中。

CBT-006：干眼症（睑板腺功能异常）潜在首创药。

CBT-004：血管化睑裂斑全球首创药，与美国药管局合作制定新标准。

还有其他的4款在临床前，包括青光眼、老花眼、糖尿病性黄斑水肿。

核心产品的市场前景情况

产品1：CBT-001治疗翼状胬肉，目前全球没有对应的获批药物，如果成功上市就是第一个，另外通过非侵入性治疗去替代手术，就算手术也可能复发率30%~80%。其次费用肯定比手术低，目前商业化授权股东远大去做大众化地区销售，参天负责日本和东南亚。但是翼状胬肉预期诊疗率非常低，在美国和中国分别只有3%、0.6%。

市场体量：根据世界卫生组织发布的《世界视觉报告》，翼状胬肉的全球患病率为10.2%，中国农村地区高达33%。且随着年龄增长，患病概率也有所提升，中国40岁及以上人群患病率达13.4%。全球患者大概9亿，国内1.5亿。

药物进展：III期全球患者入组完成（2025年6月）随机、双盲、安慰剂对照的国际多中心III期试验，覆盖美国、中国、澳大利亚、新西兰和印度，计划入组660例12岁以上翼状胬肉伴结膜充血患者，预计2025年年底完成数据揭盲，2026年提交FDA。

定价：将CBT-001的国内价格定在6000元，美国的净价格定为600美元。

产品2：CBT-009，改良阿托品制剂，用于治疗青少年近视，和兴齐眼药的阿托品滴眼液是同一类产品。

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竞品差异化

CBT-009：非水性配方解决传统阿托品的刺激性问题，提升儿童用药依从性，专利保护至2040年。（国内价格比兴齐药业高，但是肯定比欧洲Ryjunea国内市场便宜）

Ryjunea：欧洲新竞品宣称无刺激感+3年保质期，直接冲击CBT-009的差异化优势，且美国审批进度更快

2024年实际销售额：兴齐眼药阿托品滴眼液不到7亿元（根据财报预估），拨康能切走多少市场份额？

现金流角度看：拨康每年烧1.44到1.90亿人民币，目前账面还有2.50亿人民币的现金及等价物，加上本次港股IPO募资净额大概4.77亿人民币，募资完还能烧个几年，起码能支撑到CBT001商业化。

基本面角度总的来看，拨康的产品最拳头的还是CBT001，但是面临治疗率低的问题，但是商业化的开端肯定是有的。至于CBT009，一个是还未开展三期，公司对这个产品信心也非常足，但是看到兴齐的高预期和弱现实情况就大概而知。因此公司的基本面属实较为一般，但是好在融完资现金流是能够撑到进一步商业化的。

二、发行结构、基石及估值（B）

拨康视云本次发行全球发售6058.20万股，发行比例7.22%，招股定价10.10港元，每手500股，入场费5100.94港元，发行估值是84.73亿港元。

估值问题：招股书体现最后一轮估值折算36.55亿港元，发行估值足足2.32x，这个涨幅极大，且最后一轮23年由老股东转让的，叠加上述的基本面的分析，这个估值确实非常高的。

基石占比29.25%，富策龚虹嘉占比25.66%，Reynold Lemkins占比3.59%，富策上一个是华昊中天，华昊中天的问题就比较大了，目前停牌状态，Reynold Lemkins投资风格跟基本面关联并不是特别大，基石参与项目也比较多。

另外看一下发行比例的情况，公司这里发行按照公众持股其实还可以多发，但是发行比例7.22%已经算是减少发行量了。

因此基于这一块的初步判断，公司以一个非常高的估值进行发行且发行比例是缩的状态，基石里没有G端属性的资金因此对估值这块的要求不大，所以按照基石逻辑大概率是资金上的支持。

认购倍数：截止撰稿目前认购倍数为18.3倍，截止时间是明天（6月26日上午9点），那么大概率认购倍数不会超过50倍

结论

公司基本面很一般，但是早期针对近视的概念让一级市场的参与者非常踊跃，按照公司讲述的CBT009针对近视的产品比兴齐的要好，但是从兴齐的角度可以看到市场接受及规模程度。比较稳定的可能还是公司的CBT001，但是这里的授权也给了远东。

从发行逻辑来看，公司抬高估值缩量发行，所以大胆猜测公司不太希望将太多的量交给PO，因此笔者大胆猜测公司选择套路回拨，最终可能有涨幅但是不大，预计如果套路回拨的情况下开盘是有比较高涨幅大于10%后面回落至微弱涨幅小于5%。

$拨康视云-B(02592)$ $云知声(09678)$ $IFBH(06603)$