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存储巨头美光拉开半导体二季报帷幕。美光本季度按财年时间是FY25Q3，按实际时间对应2025年3/4/5月。

美光FY25Q3财报：

• 营收93亿美元，同比增长37%，环比增长16%，创历史新高；预计FY25Q4营收107亿美元，同比增长38%，环比增长15%，再创历史新高；

• GAAP毛利率37.7%，环比增长0.9个百分点；预计FY25Q4毛利率41%，环比增长3.3个百分点（毛利率巅峰是FY18Q4的61%）；

• GAAP经营利润21.7亿美元，环比增长22%，经营利润率23%（经营利润巅峰是FY18Q4的43亿美元）；

• 经营现金流46.1亿美元，环比增长17%（经营现金流巅峰是FY18Q4的52亿美元）；自由现金流连续5个季度为正；

• GAAP净利润18.9亿美元，环比增长19%，NonGAAP净利润21.8亿美元，环比增长22%；预计FY25Q4 GAAP净利润25.8亿美元，NonGAAP净利润28.1亿美元（净利润巅峰是FY18Q4的43亿美元）；

• 本季度仍未回购；

分业务：

DRAM营收71亿美元，同比增长51%，连续7个季度增长，环比增长15%，营收占比76%；DRAM bit出货量环比增长超20%，ASP环比下滑低个位数；预计FY25Q4 bit出货量环比增长；

NAND营收22亿美元，同比增长4%，连续7个季度增长，营收占比23%；NAND bit出货量环比增长mid-20%s，ASP环比下滑高个位数；预计FY25Q4 bit出货量环比增长；

本季度数据中心DRAM与NAND继续分化，CNBU经营利润21.8亿美元，环比增长14%，连续7个季度环比增长；SBU经营亏损900万美元，环比转亏，本季度手机MBU经营利润2.2亿美元，环比增长262%，结束连续3个季度环比下滑；EBU经营利润9800万美元，环比增长3167%，结束连续2个季度环比下滑；

分市场：

• 预计2025年服务器出货同比增长中个位数（不变），主要靠AI服务器带动；公司主要数据中心产品包括HBM、高密度D5/LP5以及数据中心SSD这三大类；本季度数据中心营收同比翻倍增长，其中数据中心DRAM营收连续4个季度创新高，HBM市场份额持续提升，FY25前三季度数据中心高密度D5和LP产品合计营收已达数十亿美元，持续创新高，美光仍然是数据中心领域LPDRAM的独家量产供应商；数据中心SSD市场份额连续3个季度创新高，第三方统计Q1排名第二；GB200 NVL72推荐配置的9550 SSD本季度完成多家厂商验证，预计CY25H2数据中心SSD市场要比CY24H1好；

• 本季度HBM营收超15亿美元，环比增长近50%，对比之下SK海力士Q1 HBM营收约44亿美元；预计2025年HBM TAM超350亿美元（不变）；

  应用于GB300的HBM3E 12H开始ramp，良率爬坡比8H更快，预计FQ4营收会反超其他HBM产品；本季度共向四个HBM客户出货，包含GPU与ASIC；预计2025下半年公司HBM市场份额将会与公司DRAM市场份额相匹配（20%+）；6月初宣布拿下AMD MI355X平台的HBM3E 36GB 12H；美光HBM4使用自家1-beta DRAM叠加先进制程逻辑Die（应该与SK海力士HBM4一样，逻辑Die由台积电制造），目前已向多个客户送样，预计2026年量产；

• 预计2025年PC出货同比增长低个位数（下调）；Q1美光客户端SSD市场份额创新高；

• 本季度MBU营收环比增长45%，主要因客户去库存以及手机DRAM用量持续提升；本季度开始送样业界首款基于1-gamma工艺的LP5X产品；MBU产品经营利润率14%，环比提升8个百分点；

• 美光终端市场的客户库存水平总体上健康，工业业务开始环比增长；

• 美光将于下季度起按新架构披露财务数据，四大业务部门分别为云内存事业部（CMBU）、核心数据中心事业部（CDBU）、移动与客户端事业部（MCBU）和汽车与嵌入式事业部（AEBU）；

会议纪要重点：

• 预计2025年DRAM bit需求增长high-teens%（上调），NAND bit需求增长low-teens%（不变）；2025年DRAM/NAND bit供给增速低于行业nonHBM与NAND的平均水平；中期DRAM/NAND bit需求增长CAGR mid-teens%（不变）；

• FQ3消费者业务拉低了毛利率，预计从FQ4开始随着DRAM增长快于NAND，毛利率会逐步提升；

• NAND制程转换会使FY25 NAND产能比FY24低10%；随着HBM的硅片需求和晶圆转换比持续提升（HBM3E较D5消耗3倍wafer，HBM4将消耗更多，HBM4E将消耗超4倍wafer），美光需要建设新的greenfield产能；

• 预计FY25 capex 140亿美元（不变），大部分与HBM相关；FY26 capex占营收约35%；

• 本季度DIO 139天，环比下降19天，预计FQ4 DRAM库存将非常紧张，NAND库存将显著减少，DIO会降至120天以下；

• 美光LP4、D4产品主要用1-alpha DRAM工艺，未来2-3个季度之后不再出货，预计FY25H2 D4相关产品全球营收敞口约低个位数，LP4短缺也可能提升D4产品营收占比；

总的来说，美光这份财报还行，市场担心的消费电子疲软得到缓解，以及数据中心SSD短期过剩的担忧开始散去，HBM3E 12H开始放量，HBM4进展良好。但鉴于目前美光超高的估值，市场需要更多关于HBM市场TAM上调的积极信号，管理层这次并未给到。

目前美光PB 2.8x，已经突破历史估值区间向上两个标准差，而全球HBM一哥SK海力士目前PB 2.5x（25Q1，25Q2可能会更低），HBM掉队的三星电子目前PB 1x（25Q1，25Q2可能会更低）。

如果非要很乐观去单独拍HBM业务估值：2025年HBM TAM 350亿美元，美光市占率取25%（counterpoint 25Q1），意味着接近88亿美元营收，净利润率取30%（CNBU业务OPM 43%），就意味着26.4亿美元净利润，根据官方给出的2024-2028年HBM TAM CAGR 40%+指引，PEG取1就意味着40倍PE，结合下来就是HBM业务对应约1050亿美元估值，是现在美光市值的75%。当然这种计算也只是个乐子。

此前财报一览（时间由近及远）：

《美光FY25Q2财报一览：HBM季度营收突破10亿美元大关，数据中心SSD、消费电子疲软》

《美光FY25Q1财报一览：HBM营收环比翻倍，难挡消费电子超预期疲软》

《美光FY24Q4财报一览：HBM如期放量，DRAM/NAND明年供需指引乐观》

《美光FY24Q3财报一览：手机贡献大量利润，HBM下半年放量》

《美光FY24Q2财报一览：AI助力存储开启上行周期》

《美光FY24Q1财报一览：价格上涨将带动毛利率持续走高》

《美光FY23Q4财报一览：笔电需求回暖，2024Q2毛利率转正》

《存储周期底部确立，但美光明年才能毛利率转正》

《美光指引超预期，数据中心下半年稳了》