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其实很多时候我都觉得这个题目并不是很贴切，因为大部分时候我现在说的市场，其实只有黄金和铜，以前我年轻的时候，我喜欢讨论很多市场，从利率到汇率，从股票到商品。但后面有一天我发现，我其实在其他领域真的不懂，仅仅在这两个品种上有一些浅薄的理解。

在那瞬间我想起达里奥那句名言，投资的圣杯是找到10-15个互不相干的现金流，我之前觉得这句话是废话，然后那时候我意识到这可能是他一种隐秘的炫耀。我也了解了他年轻时候的一些事情，他也是从几个商品品种慢慢变成真正跨资产大佬。所以我也就把这个名字放在这里，期望也许10-20年后，我能真正多了解几个不同的市场。

而在开始之前，最后分享一个故事，过去几个月有两个事情我很感触，第一是我发现在宏观研究这个领域，优秀的宏观分析师和一些真正的大师，他们区别并不在技法上，更多在于目的上。就像在一次演讲中，我听有人总结，领袖和政客的区别并不在于能力，他们都拥有所有的政治技能，最核心的区别在于，领袖有自己的目标和愿景，而政客更多是存在为了一切，一切为了存在。

那一瞬间我觉得自己以前做的都是一些什么**研究，搞清楚几个月后的CPI，失业率有什么意义呢？我死后墓碑上难道要写“这哥们能准确预测下一个月由统计部门发布的数据”。我们了解这个世界，归根到底，是要改造这个世界。我之前经常引用马克思的墓志铭，但此时我对它的理解又深了一层。

所以我希望大家能辩证看待我分享的内容，它有可能是对的，有可能是错的，但都不重要，它不影响我为自己的目标和愿景努力，我看对了，这个过程简单一点但我也要做，我看错了，这个过程复杂一点但我还是要做。

当然我希望这些看法能有所启发和帮助，能让大家在实现自己的目标，提升自己，改变身边的环境，改造这个世界的道路上能有所帮助。我也为此尽了自己目前的最大的努力。

结构性问题：中美的竞争压力是这个时代的底色，其实双方用的策略是类似的，也都符合历史的经验，也给双方带来了各自的困扰。

在大国争斗中，地缘政治和技术革命往往是伴生的

对于地缘安全和技术革命的投资是有自己逻辑的，而且很多时候地缘政治的多变需要深深理解，四次英荷战争英国第二次第三次都没赢，但第四次赢了，拿破仑大陆封锁的时候英国的悲观情绪一样存在。韧性是胜利的一个重要条件。

出于这个逻辑，中美进行了各自的安全和科技投资，这是我们讨论的很多结构性变化的原因。具体来说

美国通过财政刺激做的国防和科技投资，带来了美元和美债的担忧，顺周期财政也和黄金的价格起伏相关。

2015和2022年顺周期财政的起点也是黄金的拐点

更多财政资源投入国防，而之前民主党也把科技当做了一个目标，当然覆盖了一个ESG的皮

赤字规模很难走弱，赤字率能否走低取决于经济的效率。

这里我想说的，不要把美国的财政纪律缺失，当做是一个简单的没有纪律性问题，在大国战略竞争的时候，扩张财政进行科技和战争的投资非常常见。我们说的这个结构性问题，有自己存在的必然逻辑。

而太平洋对岸，这种对于安全和科技投资一样存在，当然由于国情不同，这种投资更多体现成了一种腾挪

所以我们这个年代的底色，是过去8年中美都在进行激烈的地缘和科技竞争，投资的去向其实区别没有太多不同，科技和安全都是重头，只是因为经济结构的不同，美国这种投资的压力更多体现在金融市场或者美债和美元上，中国的压力更多体现在经济增速上。（当然消费国和生产国的分工也有贡献）

中金的研究从另一个角度补充了当这种竞争遇到金融周期的压力，所表现出的情况。

周期性问题：双方对于兜底都有决心和掣肘，周期性问题的差距可能目前也没有之前那么大。

其实从微观上是可以很直观体会到美国经济的走弱的，无论是就业市场还是地产市场，当然你可以说，就业被AI冲击，地产被高利率冲击，但如果你今年去问大公司的HR或者地产经纪人，这个问题就是一个送分题。你就问问他们今年和过去几年感受如何。我也许没有做全国范围的调研，但在我所在的区域这种寒意是明显的。

在细节上，美国先行指标并不弱

而同步指标和滞后指标却在走弱

我觉得这种现象其实极其简单，但它政治不正确所以美国人说的不多，由于美国人说得不多，导致很多时候中国说的也不多...

Trump的政策，其实对于长期美国经济是有压力的，经济增速三个贡献，人口，科技，杠杆，Trump的政策同时给三个带来压力（他其实并不想这样做，他希望在杠杆上能有所增加，但联储并没有降息，而出于党派压力，他在财政的扩张上也只能有所收敛）

所以我眼中美国经济的情况是

- 去年鲍威尔降息75bp是合理的，当时美国一年三百万移民，赤字率预期一致走高，AI拉动的TFP非常高，因为当时完全是一个新增的科技

- 今年鲍威尔继续降息可能也是合理的，因为今年美国可能只有一百万移民，赤字率大家不预期激增，AI投资绝对水平没有走低，但TFP的增速不一定和去年那么快。

所以鲍威尔态度的软化我觉得完全是合理的。因为很多事情其实就是常识，当政策出现这么大的偏折的时候，经济预期不可能和去年那样。

而大洋对面的中国，先行指标扩张但速度不足以支持经济回到之前的趋势。这可能是联储的掣肘，可能是定力足够，可能是皆而有之

但结果就是经济的分化，地产对经济的拖累最大的时候过去了，但地产之外的部分并没有完全抵消冲击，这点之前解释过了，也许在贷款上数量一比一去置换，因为效率的区别，也会带来下行的压力

如果说先行指标不够导致同步指标不够，那么滞后指标的下行还要加上一个外需

那么中国的周期情况是

先行指标扩张，但不足以让同步指标扩张，滞后指标在内需和外需下走弱。

这一看就明白，为什么大家觉得联储降息是中国周期的一个可能拐点，因为先行指标扩张不够通过去年的经验，会发现至少一部分原因是因为联储掣肘，另外外需的走强有利于价格的企稳。

总结一下

如果用传统的周期理论去看，中美都处在先行指标扩张但不够，同步指标和滞后指标走弱的情况，如果后续先行指标扩张就是一个标准的复苏早期。这个阶段会有很多波折和风险，逢低多和逢高空都有机会，但就像之前说过的，我更喜欢前者，口味问题

其实股票和债券的走势也能体味出这一点。

在进入市场的探讨之前，还需要说一句联储，这点之前我记得已经分享过，两条道路 - 也许这两周就是今年又一次的关键时刻

在新的PCE出来之后，显示滞胀的压力还是有一点，但没人按照这个去做交易，因为普遍认为这个就是一个一次性的通胀，且联储在九月就会开始降息

那么市场的节奏，就是在三个因素下的合集

- 大的方面，中美的战略竞争，长期存在，但需要考虑下半年有没有可能阶段性缓和

- 小的方面一，中美在先行指标宽松，同步和滞后指标走弱的早周期，面对的风险和波折。

- 小的方面二，联储可能在九月降息，在降息前总是有多少不确定性，降息后市场更确定。

第一个是战略方面的，科技，安全，包括美元美债的长期问题，当然下半年如果有一个阶段性的好转，可能带来一些这些交易的回流和入场机会

第二个是股票和商品逢低买入的逻辑所在，之前解释过就不多说了

第三个是节奏问题，逢低买，联储降息的节奏和预期，决定了市场在短期的走势，整体来说，逻辑上肯定是降息后Risk on更合理，但如果降息前市场就融涨，那可能就还会有波折，有波折并不会影响第二点，但可能会有更多波动。

回到黄金和铜上，这部分其实没有太多看法的变化

中美的战略竞争，科技投入所需的财政货币宽松，地缘冲突带来的扰动，是黄金的中长期逻辑，他并没有改变，但半年的维度会不会有一些缓和是可以思考的

美国的GDP增速以及由此带来的赤字率的预期，是黄金的中期短期逻辑，坦率来说，如果利率走低，经济增速预期好一点，利息支出少一点，这个情况就对黄金不利一点。所以有两种情况

- 如果联储Ahead of Curve降息，在没有风险的时候提前降息，那么黄金要差一点

- 如果联储Behind the curve降息，不看到风险就不降息，那么黄金要好一点。

我觉得这是最近黄金回调的一个逻辑所在，大家对美国的经济预期不错，包括对于降息的预期也不错，这里说的降息预期是，联储会在美国经济还不错的时候就降息，他现在硬数据走弱，一些行业没有去年好，但谈不上很差，这就是看联储到底是按照去年那个做法，提前一点反应，还是坚持通胀目标。我感觉鲍威尔是很难在8-9月回答为什么去年降息了，今年不降息这个问题的。我觉得市场预期九月份降息是有逻辑的，甚至在这次PCE之前，我觉得如果PCE不达预期，联储七月份就会降息。

这对我来说依然是一个逢低买的格局，放在以前，在经济复苏初期，美国可能Risk on的时候买黄金没有逻辑，但我相信这个时代已经变了。我不相信还会有那种10年的平稳发展周期。

铜的长期逻辑是这个世界的工业产出增加，出于安全的考虑

以及在Incentive Price之前的供给不足

而铜短期的博弈无非是

- 下半年需求走弱，淡季，美国库存偏高（我觉得美国库存要比去年高，但我不知道要高到哪里合适）

- 良好的宏观预期

我觉得考虑到美国的财政，九月份可能的降息，中国的一些政治经济准备。今年下半年可能是一个关键的半年。波动率也可能放大。波动率放大，市场整体无非两个方向，如果我们和Q1 Q2那样，看到的是先Risk off，再Risk on，那么无非是把上半年的策略掏出来再用一次....

如果情绪现在非常亢奋，直接Risk on，我们要理解这并不是完全空穴来风。情绪亢奋总会过去，潮水退去肯定会有回撤，但前文说的一些长期结构性机会可能不会回到之前的位置。

最后我想说，在人类历史上这种激烈的文明碰撞，地缘冲突和科技进步，会让世界天翻地覆，这个时候，心态就很重要，如果你希望世界不要有变化，那你大概率会失望，如果你接受变化，拥抱变化，尝试改变自己，改变自己身边的世界，也许会有更好的结果。