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作者：Eric

来源：IPO魔女

7月10日，超颖电子电路股份有限公司（简称“超颖电子”）将接受上交所主板IPO上会审核。公司保荐机构为民生证券，拟募集资金为6.60亿元，其中，2.6亿元用于补充流动资金及偿还银行贷款，占总募集资金39%。

首先，发行人是否符合行业代表性这一特点遭交易所重点关注，另外报告期内公司营业收入八成以上来自境外，来自前五大客户收入占比超四成左右，客户集中度与同行比较而言较高。与此同时，2024年研发投入上在同行业可比公司中排名垫底。

值得注意的是，发行人在2024年10月突击注销子公司塞舌尔超颖PCB。 报告期内，该子公司作为分单平台，与母公司及其他子公司（如昆山定颖）存在平价转单、互相采购销售及频繁资金往来。公司解释其设立初衷是利用塞舌尔税收优惠进行境外订单管理，2023年停止转单后注销。

此外， 超颖电子IPO募资额从10亿缩减至6.6亿元，其中补充流动资金及偿还银行贷款由6亿减至2.6亿元。另外， 公司短期偿债能力显著弱于同行，2024年流动比率0.66、速动比率0.48、资产负债率72.83%，远低于可比公司均值。 同时，应收账款余额持续上升，2024年末达11.02亿元， 公司也承认未来存在坏账增加及流动性风险。

01行业代表性遭交易所问询，八成以上收入来自境外

首先，据发行人招股说明书显示，根据Prismark排名，2024公司在全球PCB生产商中排名第41位，全球市场占有率仅为0.75%；根据CPCA排名，公司在综合PCB企业中排名第23位，中国大陆的市场占有率为1.41%；与A股32家同行业上市公司相比，从营业收入来看，2022年至2024年（报告期），发行人营业收入分别为35.14亿元、36.56亿元、41.24亿元，如果按营收划分为三个梯队（百亿以上为第一梯队，50-100亿为第二梯队，50亿以下属第三梯队以此类推），发行人营收情况仅处于第三梯队，2024年公司主营业务收入排名第13位，发行人重要排名大多数在前十名开外。

与此同时，交易所要求超颖电子，结合发行人与同行业可比公司的排名、市场份额、产能、下游应用领域及主要客户需求等，说明发行人的竞争优势及行业代表性。发行人回复称，发行人行业排名和市场占有率较高；产品竞争力较强，主要应用于汽车电子、显示、储存等领域，主要客户均是行业内领先企业，并建立长期稳定的合作关系；技术水平和研发能力较强，在优势领域积累了多项核心技术，具备多阶及任意层HDI产品的量产能力；发行人在行业竞争优势突出，具有一定的行业代表性。

其次，从同行业可比公司选择来看，发行人选取了2023年综合PCB100排名分别为第3名深南电路（002916.SZ），第七名景旺电子（603228.SH），第九名沪电股份（002463.SZ），第11名胜宏科技（300476.SZ），第18名奥士康（002913.SZ），第17名世运电路（603920.SH），第27名依顿电子（603328.SH），第30名博敏电子（603936.SH）。仅三家同行业可比公司在行业前十，四家同行业可比公司均在十名开外，同行业可比公司选取排名跨度似乎较大。

交易所对此要求发行人，结合相关排名和同行业上市公司的具体经营情况，说明同行业可比上市公司的选取标准及恰当性，部分同行业上市公司不可比的原因，相关财务指标、客户和供应商的集中度与上述同行业公司是否存在显著差异及差异原因。

超颖电子回复称，“公司同行业可比公司的选取标准为，主营业务以大批量刚性电路板为主；产品下游应用领域包括汽车电子且与发行人在汽车电子板领域存在直接竞争关系；A股上市公司，有公开披露的可比数据”。

报告期，公司外销收入分别为278,946.10万元、288,692.71万元及326,557.33万元，占当期主营业务收入比重分别为81.89%、81.67%及82.77%，超八成以上收入来自境外。另外，2021年至2023年，发行人外销收入占比分别为82.75%、82.13%、81.67%，远高于同行业平均值57.15%、59.74%、58.46%。交易所要求发行人结合全球PCB的产销匹配情况，说明发行人境外销售情况是否与上述情况及同行业可比公司一致。

超颖电子在首轮问询函中回复称“全球PCB产销匹配，但受各个下游领域全球产业化分工不同，全球PCB的产销结构存在一定差异，发行人境外销售情况与此相符，发行人与同行业可比公司均以境内生产为主，公司外销占比位于同行业可比公司合理区间内，不存在明显异常的情形。”

另外，与同行业可比公司相比较，报告期内，发行人前五大客户收入占比分别为49.22%、51.59%、44.99%，均远高于同行业可比公司平均值30.30%、27.16%、28.36%，相较于同行业可比公司而言，客户集中度较高。

对此，发行人要求超颖电子说明，公司主要客户的基本情况、所属领域、开发方式、合作背景与合作历史，结合客户的采购政策说明销售订单是否具有可持续性，是否具备独立面向市场的能力，是否依赖于定颖电子及其关联方的销售渠道，发行人和定颖电子及其关联方之间是否存在互相承担费用、利益输送等情形。

超颖电子回复称，“公司订单具备可持续性；截至报告期期末，公司业务体系完整，具备独立面向市场的能力，不存在依赖于定颖电子及其关联方的销售渠道的情况；报告期内，公司和定颖电子及其关联方之间不存在互相承担费用、利益输送等情形”。

与此同时，在研发费用投入方面，2024年，超颖电子研发费用和研发费用率分别为1.35亿元和3.27%，该两项指标在同行业可比公司中排名倒数。因此，交易所要求发行人结合相关产业政策，说明发行人的核心技术在生产经营中如何体现，主要产品指标与同行业可比公司的对比情况。超颖电子回复称，“发行人的核心技术在生产经营中的体现主要为在生产工序的运用，发行人通过核心技术的运用，有利于改进产品结构、提高产品性能、节约成本、提升效率等”。

02子公司突击注销，曾与发行人之间存在关联交易

截至报告期期末，发行人拥有5家控股子公司：昆山定颖、塞舌尔超颖、超颖投资、武汉立颖以及泰国超颖。值得注意的是，此前塞舌尔超颖PCB也曾是发行人子公司之一，但该公司已于2024年10月注销。

据第二轮问询函显示，塞舌尔超颖PCB作为发行人分单平台，平价将订单转至昆山定颖，报告期超颖电子、昆山定颖之间存在互相采购和销售的情况，母子公司、不同子公司之间存在较多的资金往来情况。

对此，发行人要求超颖电子说明，2014年设立塞舌尔超颖和定颖电子共同承接境外客户订单的原因，需要转单至塞舌尔超颖PCB的原因，2023年不再转单后塞舌尔超颖PCB的业务规划。同时，要求说明塞舌尔超颖PCB对外销售金额与其他主体向其销售金额的匹配性，超颖电子、昆山定颖之间互相采购、销售的原因，未直接对外销售的合理性，不同子公司之间资金往来金额与业务往来金额的匹配性。

超颖电子回复称，公司在2014年设立塞舌尔超颖，由塞舌尔超颖和定颖电子共同承接境外客户订单主要系考虑到塞舌尔当地的税收优惠政策；同时，出于专门化管理的考虑，将塞舌尔超颖PCB作为境外销售分单平台对昆山定颖和超颖电子进行分单。

招股说明书显示，发行人子公司泰国超颖于2023年4月成立，作为发行人境外生产主体。依据泰国当地法律要求，泰国公司成立时至少需两名或两名以上自然人股东，因此公司董事长、总经理黄铭宏，董事刘国瑾与发行人子公司超颖投资于2023年4月共同投资设立泰国超颖。同年12月，黄铭宏、刘国瑾将其持有的泰国超颖股权转让予塞舌尔超颖，泰国超颖变更为发行人全资子公司。

同时，交易所要求发行人说明，黄铭宏、刘国瑾参与设立泰国超颖及短期内退出的原因、决策程序、定价依据及公允性，不同子公司具体业务分工及生产能力的差异情况，结合目前主要业务开展区域及客户分布情况，说明新设武汉立颖、泰国超颖的原因及其未来业务开展计划。

上会稿显示，2023年6月30日，泰国超颖总资产和净资产分别为6470.50万元和6469.99万元，净利润仅为208.61万元。到2024年末，泰国超颖总资产和净资产分别为19.83亿元、7.71亿元，营业收入和净利润分别为208.03万和-11312.04万元。注册资本也从31500.02万泰铢变更为420000万泰铢。同时，泰国超颖从事PCB的研发、生产和销售；与发行人主营业务一致。

经营数据上显示，成立一年半的时间下，泰国超颖总资产和净资产翻了数十倍左右，但截至2024年末仍处于亏损状态。超颖电子解释称“2024年12月，泰国超颖正式投产，其产品主要应用于AI服务器、汽车电子、储存等领域，项目投产初期受人员操作熟练度和生产线工艺调试影响，处于产能爬坡阶段，产能利用率暂未达到预期水平，因此，泰国超颖生产成本较高，尚处于亏损状态“。

03计划补流及还贷2.6亿元，应收账款呈上升趋势

与最初申报稿照顾说明书比对来看，公司募资总额缩减，从10亿元缩减至6.6亿元，其中，补充流动资金及偿还银行贷款从6亿元缩减至2.6亿元，从原先占比60%缩减至占比39%，补充流动资金及偿还银行贷款占比超30%以上。与此同时，报告期内发行人货币资金分别为3.16亿元、5.85亿元、5.41亿元，2024年货币资金余额是补流及还贷款金额两倍之多。

此外，2024年超颖电子流动比率、速动比率和资产负债率（合并）分别为0.66、0.48和72.83%，而同行业可比公司平均值分别为1.63、1.35、41.39%。超颖电子的流动比率和速动比率低于同行业可比公司平均水平，资产负债率高于同行业可比公司平均水平。发行人称主要原因系，“报告期内上述部分同行业可比公司在A股募集资金补充了权益资本，短期偿债能力提升，资产负债率下降以及公司融资渠道较为单一，主要通过银行借款融资”。

与此同时，报告期各期末，公司应收账款账面余额分别为9.78亿元、9.94亿元及11.02亿元，占当期营业收入比重分别为27.82%、27.19%及26.72%。交易所要求发行人说明，发行人对应收账款逾期的确认时点，应收账款平均回款期限与信用期是否匹配。

同时，发行人也在招股说明书财务风险章节中承认，本次发行后，公司将增加产线、扩大生产规模、积极寻求客户并开拓市场份额，随之面临着应收账款余额进一步增加的风险。若受宏观经济走势、行业发展政策、自身经营等方面因素的影响，公司主要客户的财务及经营状况出现较大波动，出现无法按期回款，或因客户丧失支付能力而造成较大金额的应收坏账等情形，将会影响公司资金的流动性，造成一定的经营风险。

值得注意的是，上会稿第74页显示，发行人制定了《定颖电子（黄石）有限公司员工持股管理办法》（以下简称“员工持股管理办法”）对员工持股平台限售期进行约定：“于本办法生效之日起至自公司完成上市之日起特定期间内（根据届时法律对股份减持的限制和要求）或公司完成上市之日起满18个月（以孰晚者为准，‘限售期’），除非经员工持股管理人事先书面同意，每位员工在员工持股平台中持有的合伙份额/股份、员工持股平台在公司中持有的股份/股权应予以锁定，即不得以任何方式处置（包括但不限于转让、买卖、委托管理、设置担保或予以回购）”。

发行人就关于IPO魔女调研函中回应称，“在《员工持股管理办法》中，员工持股管理人书面同意时合伙人处置财产份额/股权，主要针对员工离职情况，该种情况下员工需退出平台并转让其所持有的财产份额/股权，员工持股平台不存在提前减持发行人股份的情形。公司员工持股平台锁定期较法定标准更为严格，符合监管规定。”

另外，IPO魔女注意到，从2021年2月至2022年9月，发行人先后进行三次融资，先后分别进行增资、减资、再增资，详细如下：

第一次增资为2021年2月18日,DynamicHolding与黄石定颖约定DynamicHolding以其持有的昆山定颖100%股权作价10,150.87万美元向黄石定颖进行增资，其中8,000万美元作为黄石定颖新增注册资本，超出部分2,150.87万美元计入黄石定颖资本公积。第一次减资为2022年8月3日,黄石定颖股东作出决定，同意黄石定颖注册资本由13,000万美元减少至5,700万美元。第二次增资为2022年9月27日，黄石定颖股东作出决定，同意公司注册资本由5,700万美元增加至5,825万美元。同日，必颖有限、超铭有限、黄石巨颖、黄石巨宏及黄石精准制程与黄石定颖签署《关于定颖电子(黄石)有限公司之增资协议书》，必颖有限出资43.53万美元、超铭有限出资39.69万美元、黄石巨颖出资18.06万美元、黄石巨宏出资11.91万美元、黄石精准制程出资11.82万美元。同日黄石市市场监督管理局出具(黄市监)登字[2022]第1344913号《登记通知书》，并核发公司《营业执照》。

发行人就关于IPO魔女调研函中回应称，”第一次增资系公司收购昆山定颖，主要为同一控制下换股合并；第二次减资系基于注册资本与发展阶段、经营规模相匹配及优化后续资本运作空间考量，且减少的7,300万美元实收资本转为黄石定颖资本公积，并未向股东支付；第三次增资系公司为激励员工，5个员工持股平台向公司增资，定价公允，不存在异常清晰。“

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