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一、基本面（评级A）

银诺医药成立于2014年12月，主要为糖尿病、肥胖等代谢疾病的创新疗法研发与产业化。

还是按照过往逻辑看创新药公司，包括已商业化的管线的基础（如有）以及未来可商业化的增量，看一下银诺的核心产品以及管线的情况。

核心管线：依苏帕格鲁肽α

银诺的这个是亚洲首个、全球第三款自主研发的人源长效GLP-1受体激动剂（对标诺和诺德司美格鲁肽、礼来替尔泊肽）

这个药的三个优势

1）长效：双分子GLP-1结构通过天然铰链与人源IgG2 Fc片段融合，半衰期达204小时（全球已上市GLP-1药物中最长），支持每周或每两周一次给药。

2）糖尿病Ⅲ期临床：单药治疗24周，糖化血红蛋白（HbA1c）降幅达2.2%（优于司美格鲁肽的1.6%）

3）减重潜力：联合二甲双胍治疗4周，非糖尿病患者体重降幅达7.0%，腰围、血脂指标显著改善

目前已上市的适应症2型糖尿病，今年1月获批。肥胖类的目前在三期估计26年年底完成。商业化角度看

1）价格比进口药低50%以上（司美格鲁肽医保价约2500元/4支，依苏帕格鲁肽1100元/4支），而且糖尿病适应症已纳入医保。

但是如果按照实际1mg单只售价的话卖269元，司美格鲁肽是233元。

2）减重适应症进度落后

很明显，减重适应症进度落后国内恒瑞，更不用说海外了，如果2027年获批的话，减重红利期就错过了。

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3）管线单一，押注在同质化赛道

国内51款GLP-1减重候选药在研（22款长效制剂），信达生物（双靶点GLP-1）、石药集团（司美格鲁肽仿制药）进度领先。

财务角度

1）商业化开始起步，可能也是最好的时候。2025年前5个月实现营收3814.4万元全部来自核心产品依苏帕格鲁肽的2型糖尿病适应症销售，毛利率89.3%。

2）渠道拓展刚开始的投入非常大，销售费用占营收比达98.4%（2025年前5个月）

截至2025年5月末：现金及等价物5.57亿元，如果加上理财的钱以及IPO的募资大概能有12.87亿，能烧的时间还是比较久的。

关于基本面，确实核心产品站在风口期，但是也接近尾流。可以看一下海外诺和诺德还有礼来的情况，国内做什么都是非常卷的，这个赛道拥挤度非常高，一旦信达这种在减肥适应症会批更早，后面银诺继续推的难度将会非常大。

二、发行情况及基石（评级B）

银诺本次发行比例8%，全球发售股数3655.64万股，上市前估值是50.57亿港元，发行后总市值85.33亿港元，H股市值78.51亿港元。公司发行定价18.68港元。

基石占比11.5%，阵容比较一般

骏升看上去是一个投资医药的基金5.75%，然后就是晶泰投了2.3%，迈富时1.15%，剩下两个自然人2.3%。晶泰和迈富时不知道是不是互投，可见老板沪圈混的还是很可以的。但是基石的阵容确实很一般。

聊一下本次新规发行的情况

公司选择确定10%无回拨的发行，这种情况认购中签率极低。另外公司之所以会选择这么发也是因为公司对于anchor订单有充足的信心，低于15%都可以套路回拨，但是相差不大，哪怕套路回拨也是拨到15%，而且套路回拨没什么意义。当前的项目大概率基石不会像过往那么高了，大概最多到30%+（有最低流通量门槛影响）

截至撰稿认购倍数2090.97倍，现在这种新规出来并不利于打新，之前分析过新规了。如果都这么低的中签率，大概率后面的打新热情会降降火，但是这个18A还是会很热。

结论

1）基本面属于起步期，核心产品现在确实还不错的，但是赛道拥挤加上其他巨头竞争力释放，后面很难持续。

2）新股按照规则B发行，PO大概都确定10~15%区间，加上这是个18A近期行情很火爆，入场费3773.68港元，所以大家在这里需要看一下自己是否需要开银行融资10倍杠杠，首选按照目前认购倍数大概率就是甲组全员抽签的，顶多运气好中1手，100HKD的门票钱有可能打水漂。

3）再看一下这个可能的涨跌幅，公司基本面还是能撑发行，另外认购倍数很火，供给少需求大这里给个溢价，笔者这里可能更关心的点在于anchor占比78.5%，这里面的构成就非常复杂了，按照基石的认购情况大概率anchor里有财务投资，那么财务投资在18A+新规下第一股的情绪溢价的角度下较高的涨幅是否会抛售？

现在预测涨跌幅太难了，涨是肯定的，所以大家在斟酌门票钱下决定是否杠杠认购，打是肯定打的，但是这票涨幅肯定不会超过中慧（恶心的4000倍认购套路回拨11%），拍脑门这个票涨幅有个40~60%，但是后续回落就取决于上述提及的情绪溢价对于财务anchor的诱惑了。

$银诺医药-B(02591)$ $中慧生物-B(02627)$ $天岳先进(02631)$