社区

上一次写下这个题目还是一个月之前在九龙，休息了一个月也是该重新回到正轨。我记得在上一次的时候，我觉得市场距离泡沫还有距离，但Trump的支持率走低，他需要扭转对于爱泼斯坦的关注，所以风险是双向的。

这个月来看，下行的风险确实在中国和美国市场都有几天发生了，但比我想象中小很多，波动率走扩的幅度很低，并且现在回到了更低的位置。但整体来说，我觉得用在政治领域用重商主义，然后考虑中期选举的策略依然是有效的，在经济中，不去看空名义GDP也是没有改变的，在我自己关心的市场里面，趋势发生在降息后，在降息前对股票和商品逢低买的思路也是没改变的，只是说股票比我想的还要更好，回撤非常小而且波动也不大。

政治：中期选举的重要性，TACO的合理性

之前说过，大家看到的最多的政治分析报告，我相信都包括很多情景假设，例如给你3个情况，每一种发生的概率分别是多少。我自己觉得这种分析方法不是最优解。因为举例而言，这就像在1939年，给你一个报告，说希特勒向波兰，法国，比利时三个方向进攻的概率分别是多少多少。它是对的，但也是没太多用的，事情到了那个时候，他往哪里进攻已经不是最关键的问题了。关键是你能不能在国会纵火案之后想到有一天事情就会如此。

或者这样说，对一个强势政治家往往存在两种看法，一种是他们如同和尚打伞无法无天，一种是他们也是带着镣铐跳舞的人，只是他们的镣铐更隐秘一样。我更认同第二种观点。

之前在Trump刚开始第二任期的时候，还有一种说法，就是他会尽可能快推进自己的政策，然后对于中期选举没有那么关注。但这从来不是我的假设，如果大家还记得，我觉得他就是模仿里根，对于里根来说，1984年并不是结束。我能理解前面这个看法的逻辑，一方面中期选举对于台上的人来说总是困难的

另一方面考虑到Trump的支持率走势和第一任期类似，2018的中期选举并不是一个好结果，这种看法是有自己的逻辑的

但这是一位在上台前经历了两次暗杀尝试的总统，而2026年也绝不是2018年。事实上，有很多报告都体现，即便是了然中期选举不利于执政党，然后觉得2026年经济可能走弱（且不说这个看法对不对），然后认为Trump的支持率可能如上图所示继续走低的人，也觉得共和党可能继续掌握国会。

那么原因为何？我觉得有几点

1，当下的选举更多是党政而不是人政，所以实际上大家竞争的就是那几个摇摆的席位，而摇摆的席位民主党其实更多。我记得好像是40个众议院摇摆席位里面，只有10-15个是共和党的。

2，在第一点的基础上，我感觉还没有看到民主党的2026策略，虽然他们很早就说要有一个。

3，在第一点和第二点的基础上，共和党为了这方面的准备开始却很早。无论是重新划分选区，筹措资金。

所以就出现了一个非常搞笑的事情，一方面你会发现Trump在很多议题上的支持率比起他当选的时候走低了。

但即便如此，更多人觉得即便如此，共和党在处理上面这些问题的时候，还要比民主党更好

所以综上所述，在美国的政治领域，我觉得最好的结论是

Trump的策略是有效的，他目前只要不在一些问题上太失分，民主党可能就对他造成的威胁有限。所以就如之前说的，TACO某种意义上是有自己逻辑和效果的，并不要简单去说他就是一个很笨的策略。因为如果没有在一个问题上过分，一方面不会造成自己支持者的反对，另一方面更重要的是，民主党如果没有一个抓手也无法团结，我感觉他们甚至还没有想好一个口号。

在之后，2026年3月之后，中期选举的日程开始之后，也有一定可能我们会看到Trump回到竞选的舞台上，为他支持的共和党议员站台，而与此同时，越来越多身处华盛顿的议员开始考虑要不要回到家乡担任州长，两相结合，我感觉如果Trump不在一些问题上太失分，然后民主党没有团结的话，2026年不一定是民主党的卷土重来。

稍微感性一点说，六年之痒，或者执政党的中期选举规律，这种规律性的东西，在这个年代真的是一个比一个危险。而且之前有一次Trump在国会发言的时候，每一次他发言，都伴随共和党人的起立鼓掌，当时很多评论都是嘲笑，但在我眼里这其实也是团结的表现。一个可怕的团结。

而对于民主党来说，在没有一个明确的竞选策略的时候，他们更多是攻击Trump的大部分策略，希望能弱化他在共和党选民中的形象，但结果就如上所述，Trump的支持率走低了，但大家依然不觉得民主党就可以做的更好。

对于市场来说，这种Trump支持率走低之后搞事情，民主党攻击，然后Trump在造成太大的危害之前退让的模式，可能会持续到有一天民主党真的能威胁到Trump之前。

经济：同步指标走弱，万众期待的降息

在之前说过，无论你从什么指标去看，美国的流动性情况都不算太差，国债的几个主要去向在2025年都是增加的，近两个月支出也没有减少

而房贷的数量也有了见底的迹象，要知道这是在6.5%+的按揭利率下的企稳。如果按揭利率回到6%甚至5%以下（Bessent 希望一个150bp的降息），这个趋势可能会更好。（当然美国房地产市场是一个很复杂的地方，现在北方和南方完全是两个市场，如果要我说，房地产市场的量其实一般，但价格上涨让贷款好了一点，但在考虑经济的时候，我们肯定考虑的是房贷的量而不是房子销售的数量）

唯一差一点的是企业债

但回到常识，在降息可能继续发生，流动性无论用什么指标衡量都比较宽松，然后曲线还在继续陡峭的时候，一定要说先行指标很差也不合理。

我们顶多只能说，它宽松，但没有宽松到经济可以继续加速扩张。这点也正是联储的目的，鲍威尔治理下的联储并不想在这个时候降息。但我们再次回到常识。

去年大家看到美国赤字扩张的时候，不也有很多人觉得6-7%的赤字率就对应一个4.25%的短端利率，现在你看到的是，赤字率并没有走低，而且明年可能走高，但白宫呼吁一个超过100bp的降息。这种时候，去看空先行指标我觉得没有意义。

与先行指标的乐观相反的是，经济同步指标消费和滞后指标失业率都指向悲观的方向

我觉得最简单的解释就是，如果没有2025年这么多经济扰动，4.25%的利率+6%的赤字率还勉强可以支持美国经济走强，联储可能真的也不需要降息，但有了关税，有了驱逐移民，有了这么多事情之后，利率就是需要更低一点。

所以这也是虽然经济的预期，通胀和失业率（这里都还没说AI带来的结构性失业可能是一个后面的大问题）都不好，但在先行指标不错的情况下，大家依然觉得极大概率美国可以避免一个硬着陆

而大洋彼岸的中国，也在期待这样的降息打开更多货币政策和财政政策的空间。

对于中国宏观我觉得数据尚在其次，但更重要的是，将心比心，如果你是北京，你最大的对手，如前所述，在6%的赤字率下，呼吁150bp的降息。进行非常规的货币财政刺激，这显然和过去20年联储/美国财政部的政策思路相悖。那其实办法也只有两个

1，有定力，相信我自岿然不动，敌自望风而逃

2，用魔法打败魔法，没有纪律对付没有纪律，大国竞争赢家拿走一切，输家输掉一切。

过去我觉得北京尝试了几年1，现在可能转变思路到了2。我相信如果你在这个市场上，你就可以感受到此时此刻，中国和香港的流动性有多么泛滥....

还是那句说了无数次的话，北京是一个无限责任公司，所以它往往就是慢一点，但不代表它不懂学习。何况印钱又不是什么核心科技。

之前几个月看过MS的一个展望，叫做中美明年经济降速将非常明显

这就是我想说的，你从数据出发，和从博弈出发得出的结论是不同的。中美可能是现在最输不起的两个国家。

所以经济部分的结论我觉得和之前也没有区别，中美的名义GDP我都不看空，对这两个地方都是经济逢低看多，双方都输不起。而且2025年我感觉北京看到Trump之后也放下了一些修复旧世界的执念。

市场

如果说中美经济都像是进行了货币和财政宽松，并且准备继续宽松应对这个大的争斗，只是目前宽松的幅度不足以应对关税，战争等一切干扰。

理解这一点再去看市场我觉得就会有很多感觉。（包括双方和好的意愿）

在教科书中，一个流动性宽松，先行指标走好，但同步指标和滞后指标走弱的市场，最好的资产是债券，利率敏感型的股票，黄金。消费，工业等股票和商品要稍微差一点

其实我觉得市场确实是这样的，无非有一些品种有自己的例外而已

美债有一个供需担忧和联储独立性马上不保的问题；铜有一个供给问题。但如果我们看整体指数。

商品在2021年通胀走低之后就进入了下行通道，后续要回到上行通道，需要中国PPI和美国CPI回到一个上行的故事

还是之前那个简单但有效的结论，商品的大牛市，需要美国的CPI和中国的PPI是个牛市。更具体一点说，美国的商品CPI。当然这里会有一个再细分的问题叫做，要不要看美国商品CPI ex 原油.....但我觉得没必要看那么细了。

简而言之，商品指数从2021年开始到今天的下行，可能大家在这个公众号感受不多，因为我更多聊的是铜和黄金，他们有自己的逻辑。但如果说到整体的商品指数，我觉得它的上行，需要等到需求侧刺激之后才会更流畅，当然这里又有一个细分问题叫做，那有些太悲观的商品困境反转是否需要等降息，那我感觉可能这些只需要预期就可以了。

但在商品里面，最核心的问题是

1，如果还有一个货币和财政的宽松，这个宽松是去服务业，还是去制造业。如果钱去了服务业，那其实就和2010-2016年差不多，通胀还是可以走低。我只是觉得这个世界如此波动，服务业对于安全的帮助不如制造业

2，新的科技会不会带来新的商品需求，没有人想错过新时代的锂。我只是还在研究新时代的锂到底是啥金属。但这是商品研究里面最有趣的一类。

股票市场几乎和宏观是对应的，中国市场的微盘股和科技公司表现良好，美国的科技公司亦然。这里我想稍微多解释一句。

美国的微盘公司比中国差一点，罗素2000干不过IM，可能是有两个原因的，其中第一个大家说了很多，中国市场喜欢做预期。但其实第二个可能更有意思，美国的大型科技公司，我们且不说之后会如何，目前为止，他们的利润，capex，包括用AI裁员这个事情，做的都比中国的科技公司更好。而这个硬币的另一面，是中国制造业公司因为没有工会的制约，在一些新科技的应用上，比美国公司更好，所以我觉得这个事情除了炒作习惯之外，其实也有点基本面的原因。

我记得在去年9月底的时候，当时我觉得科技，消费，周期三个领域可能都有自己的机会，我相信大家这半年肯定也巨爽，所以我想稍微补充一些新的看法。

当时对消费的看好，其实并不是一个很好的点子，因为当时还是相信说中国可以绕开传统的经济传导直接去发点钱，后面发现今年确实做了这个事情，但量还是不够，所以消费会起来，但可能还是要后面一点

周期我当时比较清楚，铜这种供给有限制，需求和地产关系不大的商品，确实就是逢低买。但站在当下，我觉得从经济角度出发，商品的大牛市一般需要在降息后过一段时间才会有，那么现在我们还没看到降息，可能要选择的，依然是供给有限制，然后价格比较低的。这就牵扯到反内卷的执行力度了。可能要具体情况具体分析。

科技是我不熟悉的地方，我的感觉是中国和美国都还没找到新时代的科技树，AI，机器人是目前看起来最有可能的，对于这两个国家最重要的科技，不再是以前那样说，我几年多少营收的科技，而是能改变地缘竞争态势的科技，能拉动辐射一个产业链的科技，AI和机器人确实看起来符合这个要求，我对科技股炒作的节奏其实了解很少，选股水平也很差，但我会期待也许和2019年那样，在刚开始预期的时候，1-4月份什么都涨，然后有回调之后，在新的科技明朗之后，我们看到新的科技开始快速增长。

我觉得在科技领域，和2019年比起来，我最大的感受是，一个能承接贷款，能辐射产业链的科技技术，不仅是一个增长的概念，也是让北京的宏观政策能实施的产业，如果真的有这个东西，很多逻辑会以非常快的速度加强。

当然我知道情绪非常炙热，然后牛市里面会有回调，但这毕竟是一个牛市，牛市就是逢低买的市场。如果真的看到这种回调，到时候再说也来得及。

虽然我知道经济周期理论不是当下最有用的东西，但如果如前所述，Trump不需要太大的动作，只需要稳定就可以搞好中期选举，他有更多精力去呵护经济或者支持率，或者压制油价控制通胀。那么我们应该会看到降息，会看到中美的刺激，这种时候，股票我觉得依然是逢低买的局面。对于商品指数，我觉得如果看到了降息，看到了中国的刺激，也许不同品种需要的时间不一，但文华可能走出这个下行的通道，而正如Pring报告这个月的Chart of Month

美国的降息，加上中国的刺激可能是一个商品的buy signal。

我自己的一个隐约感觉是，类似当年科网泡沫，在美国的系统里面，一个泡沫其实是一个行业发展的必经之路，就像是拉松德曲线一定要有两段上行，不能一段走到位。如果没有这个泡沫，钱很难集中到这里，如果泡沫不破裂，所有的要素都太贵，行业发展反而慢。用矿业的话说就是，如果没有探矿泡沫，大家都不愿意去探矿，但探矿泡沫如果不破裂，大家都在疯狂增储换取更高的估值，没人去真正动铲子挖矿。

这篇文章已经太长，就先到这里吧