一、整体概述

分众发布25年半年报，二季度实现营收32.55亿，同比增长0.53%，净利润15.3亿，同比增长5.3%，其中，扣非净利润14.77亿，同比增长17.9%。这与一季度营收和利润同比分别增长4.69%和9.13%都有所减缓，可以想象二季度的的经济环境依然比较严峻，当经济形势不好的时候，第一步就是先削减这种品牌广告的开支。二季度4月份有关税战，5月份有禁酒令，尤其禁酒令对日常消费品影响很大，这也在半年报中有所体显。

半年报合计营收61.12亿，同比增长2.43%，净利润26.65亿，同比增长6.87%，其中，扣非净利润24.65亿，同比增长12.2%，能取得这个业绩，也是非常不错的了。

中报每股分红0.1元，共分红14.44亿，与去年持平，整体上还是比较稳健，略有点超预期。

分众已成张坤的第12大持仓股，张坤在资本市场名气比较大，有这种大佬背书，对分众来说，也是好事，这也是最近分众涨势良好的一种表现。

我的主要持仓，也都是张坤的重仓股，感到很欣慰。

二、财报分析

2.1营收构成

电梯广告营收56.32亿，同比增长2.3%，占比92.1%，影院广告营收4.69亿，同比增长3.2%，占比7.7%。海外业务，目前是亏的多，目前盈利的较少，规模都还小，还处于待发展阶段。

2.2行业结构

日用消费品行业，上半年营收占比为55.6%，这是自2018年以来，首次下滑，这也说明了经济下行，消费力不行，虽然国家最近一直在出刺激消费的政策，但是老百姓对未来不够乐观，也不感消费，再加上禁酒令的影响，白酒有如前几年的游戏一样，成了过街老鼠，非常不受市场待见，尽管白酒的商业模式非常好，盈利也没问题，但现在不在风口，也不会获得一个合理的估值。所以白酒企业也缩减广告的支出，影响了分众的营收。

互联网行业，上半年营收占比为16.1%，增长了88.82%，近4年来占比最高的一次，主要是因为外卖三傻的内卷，都在打广告，这次是美团是防守端，而京东和阿里是进攻端，打的结果是各都都亏了一大笔钱，美团的市场占有率也在下滑，不过也没有办法，谁让这个生意门槛低，那个巨头都想试试，去年是抖音试了一下，最代把美团的股价都干到60港币了，今年最近美团跌到100附近了，看来美团的护城河没有这么强大。

互联网的内卷受伤的是这些公司的股东，想想以前腾讯还是京东和美团的大股东时，就不可能出现这种情况，不管怎么打，最后亏的都是腾讯的钱，现在腾讯的股份占比很小了，也说不上话了，才会导致这种内卷，不过根据腾讯的中报，腾讯正在增持美团的股价，如果腾讯还是看好美团的。

其他行业，像娱乐及休闲，商业及服务、通讯、还有杂类，占比正在增加，不过基数据，影响并不大。而房产家居和交通是下滑的，和现实的体感差不多，房地产是真的难啊。

2.3媒体点位

２.３.1电梯媒体

截至25年7月31日，电梯媒体点位合计297.2万台。其中电梯电视媒体点为128.7万台，电梯海报媒体点为168.5万台。

总体来看，海报媒体正在向电视媒体转换，仅上半年，电视媒体增加6.3万台，海报媒体减少14.9万台，净减少8.6万吧。

分众的战略是优化媒体资源的覆盖密度和结构，主要是用电视媒体替换海报媒体，提升自身点位质量，为客户提供更高价值。

２.３.2影院媒体

截至25年7月31日，合作影院1853家，1.3万个影厅，又回到去年同一时间的水平，相当于二季度，明显缩减了，这两年整个电影票房也不景气，这块盈利算是比较稳定，短时间内看不到改观的可能性。

今年只有一部哪咤比较火，之后，就没有热门的电影了，现在人们走进电影院越来越少了，一个是人们现在更喜欢户外的运动，再就是没有高品质的电影，未来什么时候能回暖还得等。

2.4 成本费用

上半年营业收入、营业成本、毛利润的增速对比来看。毛利润的（+7.4%）> 营收（+2.4%）>营业成本（-6.8%），营业成本正在下降，应该与媒体点位优化缩减有关。

另外点位减少，营收反而增长，说明营收质量在提升，而毛利润也有较大的提升，说明优化掉的一些点位，可能是不赚钱的。 今年楼宇媒体和影院媒体以及其他的毛利率分别达到了67.08%，83.44%和45.95%，都创了历史新高。分众的生意模式，就是每增加一个广告主投放，几乎不需要新增硬件或是人力成本，边际成本趋近于零。 股东人数方面截至25年6月30日，股东人数为17.37万，环比下降6.86%，减少了1.28万人，筹码进一步集中，一般普通投资者多的股票很难涨起来，而现在分众的股东人数正在减少，也是上涨导致的，很多普通投资者，交出了自己的筹码。

2.5 应收与回款

中报披露，应收账款及应收票据余额为25.88亿，比年初增加2.54亿。在处理应收上分众，一向是比较严格和稳定，还是比较让人放心的。

2.6 货币资金

受益于现金流的良好表现，半年报货币资金、银行理财等交易性金融资产和大额定期存单的合计金额为113.8亿，较年初增长超过24%。其中贷币资金47.6+交易性金融资产34.5+应收款项融资（银行承兑汇票1.89亿元）+一年内到期的非流动资产26.5+其他非流动资产2.1=112.59

2.7 收购新潮

目前收购正在走流程，看着一切挺顺利的，还需要交易所、证监会、反垄断调查等行政流程，即使顺利落地估计也要等到年末了。收购完成后，租赁广告点位的成本和业绩确定性又会得到进一步改善，估计这个行业不会再有新的资本关注，新潮就是最好例子，打了这么多年，毁灭了无数资本，最后还得卖身老大，这个行业，以后也不会再有大的价格战了，估计以后对成本端影响会更大一些。

2.8合同负债

本报告期末余额为 2.7亿元，较上年末下降 50.28%，主要由于报告期广告业务向头部客户集中，故报告期向客户收取的预收款项有所减少。如果对分众的认识没那么充分，今年的合同负债估计会把普通投资者吓跑的。

2.9 与支付宝合作

与支付宝合作的“碰一碰”，项目是一项开创性的技术合作尝试，旨在探索基于地理位置的近场交互场景应用并对消费场景赋能。该项目目前在试点阶段 。这项创意挺好的，可以加强用户和广告的交互，并且计算转化率的过程更加直接，说服力更强，有了碰一碰，归因就简单了，碰后领券购买，那就是实实在在能算出来的转化率。这便是“品效协同”。

目前在半年报上还看不到体现，等三季度的时候，就可以看到这部分增量，应该不会多，但是一个新的突破点。

2.10数禾科技

数禾科技创造的投资收益大幅提升，数禾科技的净利润从去年上半年的3.4亿增加到今年上半年的6.3亿，可能和金融监管环境放松有关。数禾科技是江南春投资的成功案例，只是可惜太少了。

三、估值

分众下半年往往比上半年要好一些，下半年的商业活动更多一些，像中秋，国庆等广告的需求。 去年上半年是24.93亿，下半年是26.62亿。今年上半年是26.65亿，下半年继续保持个位数的增速，26.62* 1.0687 = 28.48，全年也有55.1亿。我对下半年更乐观一些，所以继续保持全年56亿的净利润，至于买点和卖点，还是年报时的标准，不用调。（现在整个测算是不算收购新潮的影响）

目前分众的分红率是相当高的，基本会把赚的钱大比例分掉，江南春已没有兴趣自己去折腾了，主要是前几年的折腾效果并不好，吃力不讨好，还不如分给股东，自己决定用途。所以年报时仍有可能像24年年报时一样，大额分红。

想想前几年，分众的股价一直处于低位，然后就有很多看衰的小作文，现在分众股价一涨，这些声音就没有了，当然主要原因可能是分众收购新潮后，未来在很长一段时间内，在梯媒这个领域，不会再有像样的对手了，相当于分众有了足够的压低成本的底气和提升单价的空间了，确实也让投资者感觉未来一片大好，所以股价很快就有反映了。

分众现在的价格处于合理偏上一点，这个位置，我即不会买也不会卖。对于这种优质企业，财报真没有什么大的看头，太稳了。