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一、全球重要股指表现和估值：

数据来源：Bloomberg，老虎资管

看点摘要

◼ 上周，美联储如期小幅降息25个基点，内部分歧有限，点阵图下移暗示年内或再有1-2次降息。SEP上调经济增长预期，下调中长期通胀展望。鲍威尔强调此次为“风险管理式降息”，政策仍保持数据依赖，未来节奏或随经济意外调整。我们认为市场或低估了利率下行空间，明年基准利率有望下探至2.5%。美股主线不变，Al硬件与成长板块仍是焦点，短期调整有限，但中长期需关注滞胀风险。

◼ 大中华市场方面，中美在TikTok方案上取得阶段性进展，为后续关税与管制谈判释放积极信号，市场亦关注英伟达高算力芯片放行预期。我们认为，美联储降息周期即打开了政策空间，也为外资加大布局提供契机，A重估、高端制造与新消费/文化出海是长期主线。短期需警惕利好出尽与节前波动，中期则期待政策进一步落地，长期上涨仍依赖盈利改善。

◼ 本周重点关注美国8月PCE数据，以及美联储官员讲话。

二、本周市场主线分析

美股：降息不改数据依赖，市场主线保持不变

上周，美联储如约宣布小幅降息25bps，正式开启新轮的降息周期，我们先看一些事实结果。从投票结果看，美联储内部分歧比市场预期的要小，19位票委只有米兰一人支持降息50bps，其余18位票委都赞同降息25bps。从点阵图看，相较6月整体下移，符合市场预期，同时暗示今年底还会再降息1-2次。从经济预测SEP上看，美联储上调了年底GDP的增长预期，年底的通胀预期虽然没有调整，但是未来几年的降低了。

数据来源：Bloomberg，federalreserve.gov

总的来说，市场之前担忧就业过度疲软而引发降息50bps的情况并未发生。不仅如此，鲍威尔还在记者会上强调“这是一次风险管理式的降息”，也直接刺激了投资者对美国经济的信心。我们认为，鲍威尔目前依然遵循其“数据依赖”的规则。之所以在8月中下旬会明示降息，也是因为看到了几个过于糟糕的非农数据。所以，这次的点阵图也仅仅只能反映当下，不应当成绝对的路径来做推演。如果未来几个月的就业或通胀出现意外，美联储或将随时调整降息速度。

在当前市场定价中，两年期美债利率与去年美联储9月降息时持平，十年期则要高出50个基点。但由于回应率低、出生-死亡模型存在偏差等原因，目前的实际就业数据可能更差。此外，考虑到通胀传导受供应链中间环节消化而滞后的原因，市场当前定价大概率低估了未来整体利率的下行幅度，我们认为明年或可见到2.5%的基准利率。由此，我们认为美股短期衰退交易难以持续，盈利驱动的AI硬件/基础设施股、降息驱动的颠覆性成长股仍是主线。短期资金面有承压，但预计回调较浅；长期需待累积通胀压力显现，警惕滞胀风险。

大中华：降息打开政策空间，科技重估、内卷转外卷主题依旧

大中华方面，上周中美高层谈判比较顺利，在Tik-Tok的方案上双方基本达成了共识。美国政府表示将通过行政令确认新方案符合2024年法律要求，并给予额外的技术性过渡期。市场普遍视其为中美经贸谈判的先行指标，若顺利落地，将为后续关税和管制等经贸议题留出操作空间。比如，市场正在期望更高算力的英伟达B30A或许能放行（目前仍属不确定预期，需继续跟踪），这对于国内互联网大厂将是巨大利好。

与此同时，根据金融时报的新闻报道，中国也正在打造“星门计划”，正在建立芜湖等多地Al数据中心、整合分散算力，应对美芯片管制，以提升AI计算能力，挑战美Al优势。在AI算力之外也有惊喜，OpenAl上周宣布或与立讯精密合作开发消费级硬件设备，这些都反映了中国在AI上的发展决心，以及制造业的巨大产业优势。随着美联储降息周期的演进，外资会进一步加快对大中华产业转型带来投资机会的挖掘。中国科网股的AI重估、高端制造和新消费/新文化出海，也是我们在大中华资产中重点关注的长期方向。

另一方面，在美联储重启降息周期后，中国国内进一步的刺激政策空间打开。9月17日商务部等9部门印发《关于扩大服务消费的若干政策措施》的通知，以更大力度的提振消费、扩大内需。客观的说，目前港股和A股的短期情绪面和技术面都处于较高的位置，股价上波动放大，资金上也开始出现分歧。对此，我们对大中华资产延续之前的判断：短期需警惕降息落地后的利好出尽，以及国庆长假前的日历效应；中期期待未来两月的政策落地，包括供给端和消费端的共同刺激。长期能否实现持续全面的上涨，还得回归盈利改善。

数据来源：Bloomberg，中金公司研究部

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