轩竹生物（2575.HK）新股分析
一、公司基本面：18A生物药企，聚焦未满足临床需求
轩竹生物是一家以创新为核心的中国生物制药公司，于2008年由四环医药收购山东轩竹多数权益后逐步发展，现根据香港联交所《上市规则》第十八A章申请H股上市（股份代号：2575），核心定位为解决消化系统疾病、肿瘤及非酒精性脂肪性肝炎（NASH）三大领域的未满足临床需求。
公司背靠控股股东四环医药（460.HK），继承其商业化经验，同时搭建了小分子药物研发、生物药研发及临床开发三大核心技术平台，截至最后实际可行日期，管线内有超十种药物资产处于积极开发阶段，涵盖3项NDA批准资产、1项NDA注册阶段项目、1项III期临床项目、4项I期临床项目及5项已获IND批准项目，形成“商业化产品+后期管线+早期布局”的梯队化结构。
二、核心产品与管线：三款核心药打底，差异化优势显著
1. 核心产品：已商业化+后期资产提供现金流支撑
公司三款核心产品均已进入商业化或获批阶段，是短期业绩核心驱动力，且各产品具备差异化临床价值：
- KBP-3571（安奈拉唑钠）：中国首款自主研发的质子泵抑制剂（PPI），2023年6月获NDA批准用于治疗十二指肠溃疡，2023年11月商业化并于同年12月纳入国家医保目录，截至2025年6月30日实现销售额4800万元人民币。其核心优势在于代谢途径独特——通过非酶+多酶途径代谢，仅3.5%依赖CYP2C19酶，降低药物相互作用（DDI）风险，且可经肠道+肾脏双途径排泄，减轻肝肾负担，尤其适合需联合用药的老年人及肾功受损患者；III期临床显示，其十二指肠溃疡4周治愈率达93.3%，不良事件发生率仅8.2%，优于雷贝拉唑等同类产品。
- XZP-3287（CDK4/6抑制剂）：2025年5月获NDA批准，用于单药或联合氟维司群治疗HR+/HER2-晚期乳腺癌，2025年7月启动商业化；另于2025年4月提交联合芳香化酶抑制剂（AI）的NDA申请并获受理，同时计划2025Q4提交早期乳腺癌辅助治疗的IND申请。该产品覆盖“一线联合AI+二线联合氟维司群+后线单药”全治疗线，III期临床显示联合氟维司群组中位无进展生存期（PFS）较对照组延长7.36个月，客观缓解率（ORR）达45.6%（对照组14.9%），在HER2-乳腺癌市场（2024年中国CDK4/6抑制剂市场规模30亿元，2032年预计达130亿元）具备竞争潜力。
- XZP-3621（ALK抑制剂）：2025年8月获NDA批准用于ALK阳性晚期非小细胞肺癌（NSCLC）一线治疗，同时于2024年11月提交术后辅助治疗IND申请并于2025年1月获批，计划2025Q4直接进入III期临床。其III期临床显示，较克唑替尼可降低57.8%疾病进展/死亡风险，ORR达86.9%（克唑替尼组81.2%），且针对ALK耐药患者具备潜力，在2024年中国97.32万NSCLC患者（ALK阳性占比5-6%）市场中有望抢占份额。
2. 管线布局：关键产品+早期资产拓展长期空间
除核心产品外，公司管线还涵盖4款关键产品及多个早期候选药，覆盖肿瘤、NASH等领域：
- 肿瘤领域：KM501（HER2/HER2双抗ADC，I期临床，针对HER2低表达肿瘤，临床前数据优于DS-8201）、KM602（CD80 Fc融合蛋白，中国首个临床阶段该类药物，I期临床，增强T细胞活化以改善PD-1/PD-L1抑制剂耐药）、XZP-7797（高选择性PARP1抑制剂，2025年2月获IND，可穿透血脑屏障，降低血液毒性）、XZP-6924（USP1抑制剂，2024年11月获IND，与PARP抑制剂联用可克服耐药）；
- NASH领域：XZP-5610（FXR激动剂，I期临床）、XZP-6019（KHK抑制剂，IND阶段），瞄准中国缺乏获批疗法的NASH市场。
三、财务状况：持续研发投入致亏损，募资缓解流动性压力
1. 盈利与开支：研发+行政开支驱动亏损，商业化收入起步
- 往绩期内公司持续亏损：2023年净亏损3.01亿元人民币，2024年扩大至5.56亿元（主要因股份激励费用4.03亿元及上市开支增加），截至2025年6月30日六个月净亏损1.11亿元，亏损幅度趋于稳定；
- 研发投入聚焦核心管线：2023年研发支出（含资本化）3.84亿元，2024年2.85亿元，2025年上半年1.06亿元，核心产品研发占比超45%；
- 商业化收入逐步释放：2023年产品收入2.9万元（KBP-3571刚上市），2024年增至3009.4万元，2025年上半年1789.3万元，主要来自KBP-3571销售。
2. 现金流与资本：募资净额7.01亿港元，支撑52个月运营
- 现金流方面：2023年经营活动现金流净流出1.16亿元，2024年1.27亿元，2025年上半年1.23亿元，主要因研发及运营开支；
- 募资用途明确：全球发售所得款净额约7.01亿港元，45%用于核心产品研发与商业化，14%用于关键产品研发，11%用于其他候选药，20%增强商业化能力，10%补充营运资金；
- 流动性充足：按2024年现金消耗率计算，叠加募资后，公司资金可支撑自2025年6月30日起52个月运营，缓解研发与商业化资金压力。
四、发行详情：定价11.60港元，10月15日上市
- 发行规模：全球发售6733.35万股H股，其中香港公开发售673.35万股（可重新分配），国际发售6060万股（含336.65万股优先发售股份）；
- 发行价格：每股11.60港元，每手500股，入场费5858.5港元（含1.0%经纪佣金等费用）；
- 时间节点：招股期为2025年10月6日-10月10日，预计2025年10月15日在联交所主板上市，采用全电子化申请（白表eIPO/香港结算EIPO渠道）；
- 发行机制：B机制。
五、风险提示
1. 研发风险：临床进展存在不确定性，如KBP-3571反流性食管炎III期、XZP-3287早期乳腺癌辅助治疗等项目可能延迟或失败；
2. 商业化风险：KBP-3571面临奥美拉唑、雷贝拉唑等仿制药竞争，且带量采购可能压制价格，XZP-3287、XZP-3621需面对瑞波西利、洛拉替尼等已上市药物竞争；
3. 依赖第三方风险：生产外包给CDMO，临床依赖CRO，若第三方履约不力可能影响供应与临床进度；
4. 持续亏损风险：短期内研发与商业化投入仍高，盈利需依赖管线产品销售放量，何时盈利存在不确定性。
六、投资亮点总结
轩竹生物作为18A生物药企，核心优势在于商业化产品已落地+管线梯队清晰+差异化临床价值：短期依赖KBP-3571医保放量及XZP-3287、XZP-3621商业化贡献现金流；长期看关键产品（如双抗ADC、PARP1抑制剂）及NASH管线有望打开空间，且四环医药的商业化经验可提供支持。又是一只B机制新股，甲乙加起来只有13467手，甲组全员抽签。建议资金少的现金摸，能上乙组的融资搞。$轩竹生物-B(02575)$
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