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在我看来，一辆小米SU7电动车的事故导致乘客无法打开车门并在火灾中丧生，这只是众多短期利空之一，投资者借此抛售股票。但真正的根本原因，是股价回落到更正常的估值水平。 需要说明的是，股票分析和讨论从来无意淡化或忽视任何涉及人员伤亡的事件。我们始终怀有对受害者的同情之心，并真诚希望所有企业都将消费者的安全与健康放在首位，这不仅关乎我们作为投资者的利益，更是基本责任。 智能手机出货疲软 回顾7月，当时我们只有第一季度的财务数据可参考。如今第二季度财报早已发布，第三季度财报则预计在11月公布。不过我们已经掌握了一些非财务数据，可以评估刚结束的第三季度小米表现如何。 根据IDC数据，小米在2025年第三季度的全球智能手机出货量同比增长1.8%，落后于市场领导者三星（+6.3%）和苹果（+2.9%）的增长率，也低于全球整体出货同比增速（+2.6%）。尽管如此，无论参考IDC、StatCounter还是小米自己的数据，小米依旧是全球智能手机市场的稳固第三，尽管在美国市场存在感不强，而苹果在中国却根基稳固。智能手机出货量增长略显疲软，但这可能会被公司推进“高端化”的战略所抵消。然而，更重要的是，小米对智能手机业务的依赖正在快速下降。 Worldwide Smartphone Shipments Q3 2025 【图表位置】全球智能手机出货量 2025年Q3（IDC） 连接设备带动盈利能力 不包括智能手机、平板电脑和笔记本电脑，小米的IoT设备已接近10亿台，涵盖空调、冰箱、洗衣机等多种家用电器。若包含手机和平板，小米每月活跃用户超过7亿人。 第二季度毛利率为22.5%，相比去年同期的20.7%有所提高，这得益于智能手机+AIoT以及智能电动车、AI和其他新业务的贡献。不过进一步拆分后发现，智能手机+AIoT的提升主要由IoT与生活方式产品驱动，智能手机和互联网服务的毛利率则同比下滑。 不过公司最亮眼的板块之一是电动车业务，Q2毛利率为26.4%，相比Q1的23.5%以及去年同期的15.4%都有显著提升。 Gross margins 【图表位置】小米各业务板块毛利率 电动车业务的营业利润率仍略低于盈亏平衡。Q2的营业利润率为-1.4%，比Q1的-2.7%有所改善。 Operating Margins EV segment 【图表位置】电动车板块营业利润率（小米） 电动车交付量超出我预期 虽然小米在已经趋于饱和的智能手机市场难以维持份额甚至增长，但过去一年半的电动车业务拓展堪称惊艳。我们重点关注其在中国市场的电动车销量，因为目前小米仅在中国销售电动车。根据CarNewsChina数据，小米在9月交付约42,000辆，同比增长超过200%，而同期中国整体电动车市场同比增幅为25%。这意味着，小米在生产第二年已获得3%的市场份额。 中国电动车市场本身的快速增长对小米是一大利好，公司也在迅速超越大部分竞争者。例如，比亚迪9月销量同比下降16%，特斯拉在中国的销量也下降了1%。 China EV Sales September 2025 【图表位置】中国电动车销量 2025年9月（作者整理，数据来源：CarNewsChina） 将上述9月交付数据与7月（3万多辆）和8月（3.6万多辆）合并，小米第三季度总交付量接近10.9万辆，同比增长超过173%，虽然起点较低，但环比增长34%，在新款YU7车型推动下实现加速。从下图和表格中可见，自2024年第二季度以来，小米的电动车生产与交付增长速度惊人。截至Q3年内总交付量预计已达26.6万辆，按目前动能，我预计小米将轻松超越2025年35万辆的年交付目标。 Xiaomi EV Deliveries (Q3 estimate from various reports) 【图表位置】小米电动车交付量（第三季度为各方估算数据） 参考小米每辆车约3.5万美元的平均售价，我估算其电动车业务Q3营收约为38亿美元（约合270亿人民币），高于Q2的210亿人民币。这意味着该业务过去12个月（TTM）的营收已达117亿美元，远远超过我在2024年初的预测——当时小米的电动车还只是原型车。 Xiaomi EV Deliveries (Q3 estimate from various reports) 【图表位置】电动车收入估算（作者整理） 合理价值近在眼前 我对小米估值模型做了更新。分析师一致预期的2026与2027年自由现金流相比上次下调了6%；同时我将贴现率放宽至10.5%，原因是无风险利率下降、公司Beta值下降、融资成本下降。请参考下图，小米2051年到期债券的价值近期已上升。 Xiaomi Best Time International Ltd. 4,1% 21/51 【图表位置】小米 Best Time International Ltd. 4.1% 21/51 债券（来源：Boerse Frankfurt） 小米的净现金储备也从140亿美元下降至120亿美元，这对股东权益有显著影响。根据以上更新参数，我估算小米当前的合理价值约为每股43港元（约5.6美元）。而当前股价为46港元（5.9美元），已经非常接近我的合理价值估算区间，我认为此时值得加仓。 Author's simplyfied DCF model 【图表位置】作者简化版DCF模型（作者） 目前公司股价较历史均值（25倍TTM调整后市盈率）略高，为30倍。但根据市场共识预期，到2027年该倍数将下降至17倍，远低于历史水平。 Adj. P/E multiple over time 【图表位置】调整后P/E倍数变化（dividendstocks.cash） 最后，请看下图的可视化结果。橙色虚线表示在维持25倍调整后市盈率的前提下，根据调整后EPS或其预测值推导出的合理股价。这种方法给出了较宽的目标区间：56港元至91港元。市场共识目标为72港元/股（2027年），虽然不确定性较大，但当前46港元/股价格已较好反映这些风险。 Fair value scenario based on adj. EPS estimates & historical adj. P/E multiple 【图表位置】基于调整后EPS与历史P/E倍数的合理估值区间（dividendstocks.cash） 总结 虽然第三季度智能手机业务或许表现略弱，但电动车交付超出预期，让我继续看好公司基本面方向。2027年预期调整后P/E仅17倍，加上简化DCF模型显示的估值合理，当前股价构成了不错的入场点。