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此前，NDV 创始合伙人 Jason 曾接受过相关采访，系统阐述 NDV 看好 Upbit（母公司Dunamu）的逻辑，而这一次，我们尝试从一个略有不同的角度再回到这个问题——不再从单一公司或事件出发，而是从更底层的结构性矛盾与行为转移切入，重新梳理 NDV 选择重仓 Upbit 的长期逻辑：当传统财富路径逐渐失效、风险偏好发生迁移，哪些位置会成为资金与流量反复经过、且更具确定性的受益者。

过去一年，我们反复看到一个趋势：当传统的财富路径对年轻人越来越"不友好"，而 AI 又在加速压缩职业安全边界时，人们会更频繁地把"改变命运的期待"投向高波动市场——加密、预测市场、博彩、短线交易、各种带杠杆的金融产品。

这现象并不新鲜，但强度与频率在变高。背后的动因更像一种结构性迁移：当长期回报变得难以触达，短期高方差的机会就会自然变得更有吸引力；当"慢慢变富"的路径在现实里越来越难走，很多人会把注意力转向"有机会快速翻身"的地方。在这样的时代背景下，一个冷静但有效的投资思路随之浮现：与其把筹码压在"每个参与者都能赢"，更现实的做法是看清资金流和交易活跃度会流向哪里，以及谁站在流量与资金进入市场的入口处。因为无论行情涨跌，只要参与度和换手率存在，交易基础设施往往是更确定的受益者。

Upbit 是 NDV 在亚洲市场长期跟踪、并最终选择重仓的标的之一。它对 NDV 的意义不只是"交易所"，更像韩国这台高转速金融机器上，最核心的齿轮与收费站。

一、"财务平庸的牢笼"：年轻人的风险偏好为什么在改变

“财务平庸的牢笼（The Prison Of Financial Mediocrity）"这个概念之所以刺耳，是因为它描述的不是个体选择，而是结构现实，我们可以把它拆成三股推力：

• 第一股推力，是结构性的资产差距。财富与资产价格上涨更多惠及早已持有资产的人群，而年轻群体面对的是更高的房价、更高的负债压力、以及更慢的"积累速度"。当"努力工作---稳定存钱---买房---慢慢变富"这条链条的可达性下降时，人们会本能地寻找更短的路径，哪怕它更不稳。

• 第二股推力，是时间焦虑被 AI 加速放大。白领工作被自动化侵蚀的风险，已经从"假设"变成很多人的"计划前提"。当职业安全边界收缩，"复利需要时间"的逻辑就被迫改写：时间不再站在你这边，"慢慢来"开始显得不合时宜。

• 第三股推力，是社交媒体把参照系无限拉长。你的对手盘不再是同事和邻居的财富积累和成长速度，而是算法喂给你的"无限（更）美好的生活方式"。在这种持续刺激下，焦虑被系统性放大，冲动型金融行为也更容易发生。

三股推力叠加，就会出现一个结果：高波动市场提供的不是确定性，而是一种"参与感"和"掌控感"。人们研究、判断、下单，结果迅速反馈。它未必更公平，但它更直接。这种直接性，对被长期回报"拒之门外"的人群极具吸引力，即便胜率不高，至少行动本身能带来一种掌控感。

NDV 关注这一点，不是为了讨论道德评价，而是为了识别一条可能持续数年的社会经济底色：高波动与高换手正在成为越来越多人默认的生存策略。而在这种底色里，交易入口、清算与风控能力、合规牌照与用户规模，都会被重新定价。

二、为什么韩国是“更极致的样本"

如果说全球年轻人都在经历“财务平庸"的挤压，那么在东亚语境中，韩国是一个更极致、也更具代表性的样本。阶层固化、内卷竞争、房价压力与首尔高度集中化的资源结构，使"靠工资完成阶层跃迁"的难度在体感上更强。与此同时，韩国又是全球线上娱乐与移动金融渗透率极高的市场：支付、投资、交易在手机端高度一体化，开户、入金、交易的摩擦成本极低。现实压力叠加低摩擦的金融工具，让情绪和参与度更容易被点燃，"用户活跃"不只是行为特征，更像一种社会结果：当传统梯子更难爬，更多人会选择去波动更大的地方寻找出口。

这也是 NDV 理解韩国交易生态的出发点：它不是单纯的"投机氛围浓"，而是结构与工具共同作用下形成的高换手、高参与的市场形态。在这个因果链条里，交易平台就不再只是"工具"，而是承接社会行为迁移的基础设施。

三、Upbit 的第一性逻辑：站在韩国最核心的交易入口

在韩国加密市场里，Upbit 的位置接近"基础设施级别"。长期以来它在本地交易中占据极高的市场份额（市场常见口径约在 70%--80% 区间），这意味着：无论行情偏牛或偏熊，只要韩国散户与机构仍在进行加密资产交易，Upbit 就处于最直接的流量入口。从商业模式看，交易所就是高速公路上的收费站：它更在乎车流量，而不是每辆车开去哪里；只要交易活跃度存在，它就能持续受益。

更关键的是，Upbit 并非"灰色野路子"的代表。公开信息显示，韩国法币通道高度收敛，只有少数交易所能够维持银行实名账户合作体系；Upbit 长期在这一合规框架内运行，是市场公认的头部机构之一。韩国主流媒体也多次提到，韩国仅有少数交易所可以提供实名账户服务（Upbit 在列），这类结构天然形成更高的行业门槛与监管可见度。

对 NDV 来说，这一点很重要：在"高波动 + 高参与"的时代，真正值得长期配置的并不是最激进的玩家，而是能在合规框架下承接最大交易流量的入口。

四、估值与交易量：一组更直观的"错配"对比

NDV 在评估 Upbit 时，最直观的结论之一是：它在"交易规模"和"估值定价"之间存在明显错配，且这种错配可能随着资本市场舞台的变化而被修复。 基于香港交易所 HashKey 的招股说明书等公开资料披露的交易规模与市场数据测算，Upbit 目前是韩国乃至全球领先的合规加密货币交易所；按交易量口径，它在全球合规交易所中处于极前列，交易规模显著高于多数同行。以对比视角看：

HashKey 的交易量大约相当于 Upbit 的约 3.2%，但 HashKey 上市后的市场估值（约24.4亿美元）却为 Upbit 母公司估值（市场公开口径约100-120亿美元）的约 20-24%；Upbit 的交易量显著高于 Kraken（对比口径常见为 Upbit 约为 Kraken 的数倍），但估值却低于 Kraken 在融资讨论中出现的约 200 亿美元量级； 同时， Upbit 的PE倍数约为14-16x，Coinbase 约为20x， HashKey甚至远未盈利。

这些对比凸显了一个现象：全球合规交易所的估值与交易量之间并非线性对应。亚洲市场里，合规入口往往更"赚钱"，但因为地缘、治理结构、市场偏好等因素，估值经常带着折扣。

而 NDV 的长期投资主线之一，就是寻找这类"被市场错估的价值洼地"：在可验证的商业质量与风险边界下，以更合适的价格进入，等待未来在更大的资本市场舞台上发生"定价修复"。

【数据口径注】以上对比为 NDV 基于公开估值口径、上市公司市值与招股说明书披露数据的测算结论；不同交易量统计口径（现货/衍生品、时间窗口、是否剔除刷量）可能带来偏差，建议读者以原始披露与第三方统计口径交叉验证。

五、Naver Financial × Dunamu：平台效应开始出现第二条曲线

如果 Upbit 只是"一个交易所"，那故事上限会比较清晰：顶多就是做成韩国版 Coinbase。但 Upbit 母公司 Dunamu 与 Naver Financial 的合并，改变了这一点。

Naver 在韩国的地位，用"超级入口"来形容并不夸张。它并不是一个单点产品，而是一整套覆盖搜索、内容、社区、本地生活的基础设施：

• NAVER（搜索/门户）：很多韩国用户的"默认入口"，日常信息获取、新闻、生活服务高度集中在这里；

• LINE（通讯/社交生态）：在亚洲多国拥有极强的用户基础（韩国本土也有使用场景），是 Naver 生态触达用户的关键触点之一；

• WEBTOON（内容/IP）：在漫画与内容消费领域影响力极强，属于能够持续沉淀用户时长的产品；

• Naver Pay / Naver Financial（支付与金融）：更接近"国民级支付入口"，在电商、本地生活、线上消费场景里渗透度很高。

如果一定要让非韩国读者快速形成直觉，可以把它类比成："一个同时拥有强内容入口 + 高频支付入口的集团。"在某些消费场景里，它更像"Google 的入口能力 + 支付工具的高频触达"，Naver Pay 的位置大致可以理解为"韩国语境下的 Google Pay / 支付宝式入口"。

当这样的入口与交易平台发生结构性绑定，它改变的不只是获客效率，而是"资金流从哪里来、往哪里去"的路径。Upbit 因此获得了一个更大的"平台化叙事"：与 Naver Financial 的整合，让 Upbit 从"交易入口"升级为"支付 + 交易 + 稳定币/结算能力"的一体化金融基础设施。资金在不同账户体系之间流动的摩擦降低了，用户活跃度与资产留存将会被推到更高水平。

一句话概括：此次整合的想象空间，接近“Google Pay + Coinbase"在同一生态里的组合效应。它解释了 NDV 为什么认为 Upbit 的价值不止来自手续费，也可能来自更大的平台效应。

六、窗口期：合规框架 + 估值折扣 + 上市预期三者同时出现

在交易基础设施里，"窗口期"往往出现在三个条件同时成立的时候：

1. 合规框架清晰、信息披露路径可追踪；

2. 估值仍处于折扣区间；

3. 资本市场路径逐步明朗（例如更高流动性的上市市场）。

Upbit 的特征与这三个条件高度匹配：它长期处于韩国强监管收敛后的合规框架内，行业地位稳固；估值仍明显低于部分海外可比公司；同时，结合 Naver Financial 的结构升级与海外资本市场计划，市场对其"定价修复"的预期具备现实抓手。 因此，NDV 把当下视为一个"折扣尚未完全收敛"的关键窗口期，但优质资产通常不会长时间把门开着，所以我们于2025年三到四季度快速完成了第一期接近5000万美金的资金投入，并在持续加注。

七、潜在风险与 NDV 的做法

交易所是高现金流生意，也是一类对监管与安全事件敏感的资产。NDV 在配置 Upbit 时，始终非常关注各类风险点：监管口径变化、上市进度不确定性、竞争格局扰动、黑客与运营事件、市场周期波动，都会影响阶段性定价。

NDV 的应对方式主要体现在三点（也对应 Upbit 的现实情况）：

• 标的选择：更偏好信息披露透明、审计路径清晰、治理结构成熟的公司。Upbit 长期在韩国高度收敛的合规体系内运行，行业门槛与监管可见度更高，这为长期持有提供了更清晰的风险边界。

• 交易与执行：过去半年，NDV 团队对韩国本地交易体系完成了系统性跑通与验证，交易机制、市场结构、流动性特征都做过一线"实操体感"的复核；在执行层面，我们更在意"怎么买、怎么拿、怎么减仓"，而不是只讨论"好不好"。

• 投后跟踪：持续监控监管边际变化与关键里程碑（结构整合、上市进度、业务协同落地），并把这些变量纳入动态评估框架，及时调整仓位与风险预算。

NDV 创始团队长期具备一级投资与结构化交易的经验，对这类"折扣资产 + 结构升级 + 估值修复预期"的机会识别与落地执行更有优势。对我们而言，这更接近一笔需要耐心与纪律的长期配置型交易，而不是情绪驱动的短线押注。

结语：在高波动时代，最难的不是预测方向，而是站对位置

当越来越多人把希望投向高波动市场，市场就会更像一个全天候的巨大交易场。你可以把它想象成一座永不熄灯的港口：船来船往、潮起潮落，有人赚到快钱，也有人被浪打回去。在这样的港口里，最稳的往往不是"每次都猜对哪艘船会发财"，而是站在入口，掌握通道、风控与秩序的人。Upbit 的价值，就在它处在韩国最核心的交易入口，同时又有机会通过结构升级，把自己推进到更大的金融基础设施位置。同时，它的定价仍处在折扣区间，路径开始清晰，结构正在升级。

对长期资金来说，这类标的最大的魅力在于：看得懂、拿得住、等得到。 对 NDV 来说，投资 Upbit 并不是对某一轮行情的判断，而是对未来十年金融行为变化的一次提前下注。

NDV Fund 是一支专注于全球资产配置的合规对冲基金，聚焦 "数字资产相关股票 + 衍生工具"，在跨市场周期中追求稳健且可持续的长期价值增长。基金以 安全、透明、可验证 为核心原则，由独立托管与审计机构监督运行，确保资金全程可追溯、风险可控。NDV Fund I 自成立以来实现 累计回报约 275.5%，并顺利完成清算（业绩可于 Bloomberg：LSQNEXI 查询）；Fund II 现已开放申购。NDV 以全球视角构建值得信赖的资产配置平台，致力于成为连接传统金融与新兴数字经济的信任之桥。