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凌晨美股收盘，减肥药巨头诺和诺德暴跌16.43%，收于39.63美元/股，创下了2021年6月以来的最低水平。

本次暴跌的导火索在于诺和诺德寄予厚望的下一代GLP-1减肥药CagriSema与竞品礼来Tirzepatide（替尔泊肽）的头对头3期临床试验失败。这项名为REDEFINE 4的头对头试验数据结果显示，CagriSema复方制剂（长效胰淀素Amylin类似物Cagrilintide2.4mg+司美格鲁肽2.4mg）在治疗84周后实现了平均23%的减重效果，不及替尔泊肽15mg单药（25.5%），未能达到试验的主要终点。就算剔除了停药的患者，CagriSema仍然不敌替尔泊肽：前者平均减重23.6%，后者为20.2%。

对于市场预期很高的CagriSema，这个结果是非常糟糕的。不仅CagriSema在绝对数值上的落后，更是对于标准不是很高的非劣性都达不到，股价应声跳水就可想而知了。

曾几何时，这家总部位于丹麦的药企凭借在司美格鲁肽这一爆款单品风靡全球，连马斯克都连续发推带货，2024年中市值更是冲高至6400亿美元。而今只剩下1700亿美元，距离高位跌去了73%，蒸发了4700亿美元。

然而，形成对比的是，礼来凭借着替尔泊肽的快速放量，市值冲上了1万亿美元高位。替尔泊肽更是以全球365亿美元销量拿下2025年度“药王”位置，领先于司美格鲁肽的361亿美元以及默沙东K药的317亿美元。

GLP-1赛道的"王座更迭"、股价跌跌不休，诺和诺德究竟怎么了？！

1）黑色的二月。2月虽然只有28天，但这对于诺和诺德来说却异常漫长。2月初被美国FDA公开指认诺和诺德口服版本的Wegovy广告具有优效的误导性，中旬2025年财报出炉司美格鲁肽销量被替尔泊肽反超，下旬CagriSema头对头临床失败、2026年业绩下滑指引、口服Wegovy定价下调50%。监管警告、临床失利、财报预警三重打击下，诺和诺德2月份跌幅超33%，在定价压力下，盘前继续跌了3%。

2）强悍的对手。2025年的5月11日，礼来公布了替尔泊肽头对头司美格鲁肽的SURMOUNT-5临床研究结果。第72周时，替尔泊肽达到主要终点和所有五个关键次要终点，且在整个试验中显示出相较司美格鲁肽的优越性。在第72周时，替尔泊肽平均减重20.2%，而司美格鲁肽为13.7%。这对于一切看循证医学证据来处方的欧美市场来说，司美格鲁肽无疑是遭到当头一闷棍。

3）产能之伤。诺和诺德显然是低估了减肥/降糖市场爆发的速度，在产能扩张的节奏和决心上远落后于市场需求以及替尔泊肽进攻的步伐，造成了断供频发，把大好的市场拱手让给了“仿制药”以及替尔泊肽。

4）专利悬崖。2026年3月20日是司美格鲁肽中国核心化合物专利到期的时间，而目前中国有华东、丽珠、正大天晴等10家药企的司美格鲁肽仿制药上市申请已被受理，还有十几家处于临床3期。等待诺和诺德的将是一个及其内卷的红海市场，这比临床失败更加恐怖。5）机构下调评级，墙倒众人推。摩根大通、摩根士丹利、德意志银行、巴克莱等机构悉数下调了诺和诺德的评级。高盛近期更是将2030年全球肥胖症药物销售额预测从1300亿美元下调至1050亿美元，原因是降价幅度加大及消费者使用模式变化。

1月13号，诺和诺德新任CEO走马上任，在摩根大通医疗健康大会上亮相并对产品战略布局和渠道改革做了发言。司美口服版Wegovy正式上市使得处方量短暂飙涨，Amylin赛道的Amycretin临床2期的优异疗效也算是做足了产品储备。

诺和诺德讲的故事还只是未来潜力，礼来则是CEO与黄仁勋对话力推AI制药、强力推进入中国医保、新剂型提升体验、三靶点布局等一系列组合拳。

好在这几年司美格鲁肽的大卖给诺和诺德赚足了充裕的现金流，并购、BD引进都有操作空间。

但，面对竞争日趋激烈的减肥药赛道和失去耐心的投资人，留给诺和诺德的时间已经不多了。

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1、前沿生物的两款小核酸产品BD了GSK，一款进入临床试验申请阶段，一款还在临床前。前沿生物获得4000万美元首付款，以及累计最高9.63亿美元里程碑款，GSK还承担了后续的全球临床开发、监管申报和商业化。

此前的财报数据显示，前沿生物为这两款产品累计研发投入4942万元人民币，现在光首付款就一把收回了。小核酸药物的研发能力和平台价值受到了MNC的认可。

之前有梳理过小核酸赛道今年爆发的一些逻辑，没来得及看的朋友请异步这篇：继ADC、双抗、GLP-1之后，创新药又一赛道爆发了

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