社区

黄金连续两周收跌，市场避险情绪却未见消退。一种罕见的背离正在上演：金价承压，矿商股却暗流涌动。有基金经理直言，黄金股的真正行情，甚至还没开始。

上周，黄金价格下跌近3%，连续第二周收跌。尽管勉强守住每盎司5000美元关口，但金价走势明显疲软——反弹乏力，抛压虽不及1月底猛烈，却已足够让市场重新审视短期方向。

压力主要来自能源市场。伊朗新领导人Mojtaba Khamenei近日发出强硬信号，暗示关闭霍尔木兹海峡仍是对抗敌手的战略工具，并警告若冲突升级可能开辟新战线。油价应声走高，推高美国国债收益率和美元指数。对无息资产黄金而言，这构成典型的双重压制：实际利率上升削弱持有价值，美元走强挤压计价空间。

但吊诡之处在于：金价在跌，黄金股却在积累动能。

为什么说黄金股的行情“刚刚开始”

Ninepoint Partners高级投资组合经理Nawojka Wachowiak近日接受采访时，提出了一个反直觉的判断：对于股票投资者而言，这轮贵金属牛市仍处于早期阶段。“最常见的反应是，他们觉得自己错过了，”Wachowiak说，“看到股票涨了100%或150%，就认为行情结束了。但实际上，这才是这些周期启动的方式。”

她解释，本轮黄金上涨的启动路径与过去截然不同——最初推动力量并非股票投资者，而是始于2022年并持续至今的各国央行购金潮。机构资金和散户都未参与第一阶段。直到2025年，随着地缘政治紧张、贸易争端和经济不确定性加剧，资金才开始重新审视黄金的避险价值。从股票角度看，这轮上涨甚至不足一年。“金价涨了很久，股票才真正开始活跃，”Wachowiak指出。

估值剪刀差：金价与矿商的错位

这种滞后造成了当前市场的核心矛盾：金价维持高位，但生产黄金的公司估值仍处于历史低位。

无论是相对于金价本身，还是相对于更广泛的股票市场，矿业股的估值都显得格外便宜。多数大型矿商现金流强劲、资产负债表健康，甚至通过回购向股东返还资本——这些基本面与低迷的估值形成鲜明反差。一旦估值回归历史均值，上行空间相当可观。

Wachowiak并不需要金价继续大涨来支撑这一判断。“我可以很容易地看到股票从这里翻倍——甚至更多，”她说，“金价不需要翻倍就能实现。”

资金流向的下一站：从小盘股开始

Wachowiak认为，牛市中的资金流动遵循清晰路径：第一波通常流向规模最大、流动性最强的生产商，受益于ETF流入和机构配置。但周期的下一阶段——资金向市值更小的公司扩散——尚未完全展开。“大型生产商正在获得关注，但开发公司和勘探公司还没有真正启动，”她说，“一旦投资者对这个板块更加放心，那里通常会出现最大的上涨空间。”

Ninepoint Partners的策略正是基于这一判断：约一半仓位配置生产商，另一半则布局可能成为下一代矿山的开发公司和勘探公司。这一布局逻辑还有另一层支撑：大型矿商面临增长瓶颈。“平均矿山寿命约为12年，许多公司没有强大的项目储备，”Wachowiak指出。这意味着，它们最终需要通过收购或投资来补充储量——这一动态将使初级矿业公司受益。

更长远的逻辑：十年周期的起点

放眼未来，Wachowiak认为整个金属和采矿行业正在经历结构性转型。除了传统经济周期，三大力量——地缘政治、技术增长、全球能源转型——正日益推动金属的长期需求。“这不是一个六个月的机会，”她说，“这是一个长达十年的机会。市场会有起伏，但世界需要更多对金属和采矿的投资。”对于那些认为黄金牛市已经结束的投资者，Wachowiak的信息非常明确：黄金的股票周期才刚刚开始。