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中东冲突推高能源成本，露天金矿商面临严峻考验，铁矿石生产商风险敞口最大

随着中东地缘政治紧张局势持续升级，国际油价已突破每桶100美元大关，创下2022年7月以来的最高水平。对于采矿行业而言，能源是关键的投入成本，当前的问题已不再是成本是否会上升——而是会上升多少，以及哪些矿商将首当其冲。

根据BMO Capital Markets最新发布的报告，答案在很大程度上取决于开采的矿种和开采方式。该行利用Wood Mackenzie的数据分析历史成本趋势后发现，铁矿石开采业务对油价上涨最为敏感，油价每上涨10%，成本将增加约4.2%。铜矿紧随其后，成本上升约3.5%，而黄金矿山的成本上升约为2%。

然而，这些平均数据掩盖了更为具体的现实。如果原油价格平均维持在每桶100美元左右——比2025年的平均水平高出约47%——那么铁矿石开采成本可能攀升约20%，铜矿成本上升约16%，黄金成本上升约9%。

露天金矿：高油价下的“软肋”

在黄金开采领域，开采方式决定了企业对油价的敏感程度。杰富瑞 (Jefferies) 的分析师团队指出，露天矿场由于依赖柴油驱动的大型运输卡车、发电设备以及大部分加工流程，对燃料通胀尤为脆弱。因此，拥有较大比例露天开采量的生产商，比那些专注于地下开采的同行对油价持续上涨更为敏感。

杰富瑞矿业分析师Fahad Tariq及其团队在一份研究报告中写道：“我们认为成本风险已不再是‘是否’会传导的问题，而是‘何时’传导的问题。市场此前认为能源成本是矿商的顺风，如今已变成逆风。”

报告特别指出，G Mining Ventures 是北美黄金生产商中风险敞口最大的公司，该公司在巴西的Tocantinzinho项目全部为露天开采。其他主要矿商的情况如下：

• Endeavour Mining：约85%的产量来自露天矿

• B2Gold：78%-83%的产量为露天开采

• OceanaGold：约71%的产量为露天开采

• 巴里克黄金：52%-66%的产量为露天开采

• Kinross Gold：约55%的产量为露天开采

杰富瑞的分析师还提到，虽然拥有柴油套期保值计划或受监管定价结构的矿商在短期内可能受到较好保护，但若地缘政治紧张局势持续，燃料和消耗品成本的上升将不可避免地影响运营业绩。

不止于燃料：供应链的“次生冲击”

油价上涨带来的威胁远不止柴油账单本身。分析人士指出，“自下而上”的成本分解往往低估了价格上涨的影响，因为它们狭隘地关注直接燃料使用。柴油目前仅占铜矿运营成本的约5%，低于20年前的约8%，但更高的能源价格最终会通过电力、消耗品、劳动力和设备等环节传导，放大整体成本压力。

此外，霍尔木兹海峡的关闭还带来了供应链层面的不确定性：

• 硫磺：价格上涨可能推高依赖硫酸的铜溶剂萃取电积 (SX-EW) 作业的成本。

• 氨：全球约五分之一的氨出口需经过霍尔木兹海峡，而氨是采矿炸药中硝酸铵的关键原料。

• 海运：运输成本的上升将直接影响各类商品的最终价格。

杰富瑞的报告还强调了如果供应中断持续，采矿消耗品可能面临“次级”通胀的风险。黄金生产商依赖氰化钠、炸药、研磨介质、钢材、浮选剂和轮胎等专业投入品。尽管许多矿商在经历了疫情时期的供应链中断后囤积了大量库存，但这些缓冲最终会被耗尽，届时企业将面临更高的重置成本。

地区差异与前景展望

从地区来看，影响也存在差异。历史上，位于非洲和美洲的矿山对全球油价的敏感性低于欧洲和亚洲的运营点，这可能反映了它们能够获得更便宜的当地燃料供应和电力来源。同时，随着企业投资于燃油效率、电气化和自备发电，整个行业对石油的脆弱性已逐渐下降。

目前，强劲的金价和现有的供应合同有助于保护矿商的利润率。但杰富瑞认为，随着能源成本压力显现，黄金板块的股票表现将出现更明显分化——矿场类型、成本结构、能源敞口和套期保值头寸将日益成为选股的关键因素。虽然金价上涨可以抵消部分成本压力，但部分生产商的利润率可能面临持平甚至下滑的风险。