社区

独立性缺失 + 治理瑕疵，曙光集团 IPO 黯然离场

新浪财经报道，2026年3月27日，上交所正式终止安徽曙光化工集团股份有限公司（简称“曙光集团”）的主板发行上市审核。公司及其保荐人主动撤回申请，这家年净利润曾超5亿元的大型综合化工企业，历经15个月审核、一轮问询回复，最终还是没能跨过上市门槛。

结合监管问询重点和企业公开信息看，曙光集团IPO折戟并非意外，而是业绩稳定性不足、独立性缺失、公司治理缺陷以及募投项目风险等多重问题叠加的结果，也给其他化工企业冲击主板敲响了警钟。

曙光集团主营氰化工、现代煤化工、精细化工及化工新材料业务，已形成氰化物、丁辛醇、煤制氢三大成熟板块，其中氰化物与丁辛醇贡献了超70%的营收，是核心利润来源。公司目前具备年产7.40万吨（折百）氰化物的产能，氰化物年销量位居行业前列。此次申报主板，选择的上市标准为“最近三年净利润均为正且累计不低于2亿元，最近一年不低于1亿元，最近三年经营现金流净额累计不低于2亿元或营收累计不低于15亿元”。从表面财务数据看，公司似乎达标，但深层隐患却贯穿经营、治理和募投各个环节。

业绩稳定性不足，是这次IPO失败的核心内因，也与主板“经营稳定、持续盈利能力强”的硬性要求严重不符。从数据来看，公司营收近年来小幅下滑：2022年至2024年分别为36.58亿元、35.47亿元、35.39亿元；净利润波动更大，2022年3.61亿元，2023年增至5.05亿元，2024年却同比下滑12.9%至4.4亿元，2025年上半年2.32亿元，增速进一步放缓，盈利质量明显承压。

业绩波动的根源在于业务结构先天缺陷和盈利质量不高。一方面，丁辛醇作为营收主力，其价格和毛利率高度依赖化工周期，受原油、丙烯等上游原料波动影响极大。2021年价格高位时公司赚得盆满钵满，随后价格回落导致毛利率持续收窄，“靠天吃饭”的特征十分突出。另一方面，政府补助成了利润的重要支柱，报告期内每年均超8000万元。若扣除这部分，公司自身造血能力是否可持续，成为监管和市场最大的质疑点。

更致命的是，采销环节高度绑定中石化，独立性严重缺失，直接触碰了主板上市的独立性底线。销售端，前五大客户常年贡献超70%营收，2025年上半年更高达79.96%，其中第一大客户中石化集团占比常年超60%，且双方存在关联关系，主要通过中石化下属化销公司代理。采购端，核心原料丙烯主要来自安庆石化（中石化子公司），前五大供应商集中度超89%。这种“中石化供原料、中石化包销售”的封闭模式，源于双方长期合资历史，却让公司缺乏独立拓展市场的能力。监管最担心的是，一旦合作关系生变，公司经营将面临断崖式冲击，这也成了审核中无法逾越的障碍。

公司治理与股权结构的缺陷，进一步放大了上市风险。实控人余永发（1949年生，现年76岁）直接持股仅19.56%，控制权主要依赖与67名自然人股东（多为退休员工）签署的一致行动协议，合计控制79.16%的表决权。但这些一致行动人多为非核心管理层，协议稳定性和约束力存疑；加上实控人高龄、总经理（潜在接班人）未持股，这种“老人股东团”结构，让监管对公司治理稳定性、决策效率以及未来股权传承、股东减持意向产生多重担忧。公司历史上还存在为7名国企领导代持股权、国有股权转让未进场、未评估等合规瑕疵，进一步拉低了审核通过率。

此外，大额分红与募资补流的逻辑矛盾，也成为监管重点问询对象。2021至2023年，公司累计分红2.27亿元，仅2023年就达1.37亿元，占当年净利润的71.36%，近八成分流向实控人及其一致行动人。而本次IPO拟募资15亿元，其中3.5亿元用于补充流动资金。一边大把分红、一边募资“补血”，不仅违背募资合理性原则，也让市场对公司资金需求的真实性和盈利质量打上问号。

最后，募投项目前景不明、风险突出，成为压垮IPO的最后一根稻草。公司计划将10.85亿元投向BDO、PTMEG、PBAT等新材料项目，但当前化工行业整体产能过剩、产品价格下行，相关领域竞争激烈，新增产能能否实现预期收益存在极大不确定性。一旦项目不及预期，将进一步加剧经营压力，也难以兑现募资承诺的发展目标。

总体而言，曙光集团IPO终止是业绩波动、独立性缺失、治理缺陷、募投风险共同作用的结果。尽管公司有一定行业地位和盈利规模，但主板上市对企业的综合实力、规范性和可持续性要求极高，任何一项核心短板未补齐，都可能导致折戟。这也为后续化工企业提供清晰启示：不仅要满足财务门槛，更需完善治理、提升核心竞争力、强化经营独立性，才能真正实现上市融资与长远发展。

（综合新浪财经、中国网财经）