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【随想81】r = 1/PE + g：一个让你在暴跌中睡得着觉的公式

肥猫的朋友们，又见面了！这里是不FOMO、不搞马后炮、只分享简单实用方法的美股价值投资频道。

近期市场跌得虽然不算特别夸张，但对很多投资者来说，心里的煎熬其实非常真实。尤其是当你手里拿着“好公司”，浮亏却还在不断加深的时候，最折磨人的往往不是账面亏了多少钱，而是你开始怀疑自己最底层的投资逻辑：是不是自己一开始就看错了？价格在惩罚你，人就很容易跟着动摇，对价值的信念也会开始松。

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很多人在下跌的时候，会拼命去翻各种解释：是不是美联储降息预期变了？是不是地缘政治又紧张了？是不是AI要把这家公司替代了？但问题在于，解释永远是不缺的，可解释这件事，通常并不能帮你赚钱。

真正的痛苦，很多时候来自一个很矛盾的状态：我们嘴上说自己是长期价值投资，心里却总想立刻看到结果。说白了就是，一边用长期逻辑买入，一边承受短期波动，最后却又忍不住想用短期价格走势，来验证自己长期到底有没有看对。这样一来，心态当然很难稳。

要破这种局，关键其实就是建立一个“内在锚”。我们频道一直强调，基于历史稳定数据去做估值，本质上就是在给自己找这个锚。 今天，我们就来聊一个新的估值公式——长期预期回报率：

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在这个公式里，g 代表 EPS 增长率。如果预期回报率 r 能到 10% 以上，就可以看作“还不错”；如果能到 15% 以上，那就已经属于“很优秀”了。这里的意思其实很直接：在不考虑估值扩张的前提下，你单纯依靠公司业绩和增长，理论上长期能拿到多少预期回报。 当然，这个公式能成立，有一个非常重要的前提，就是公司的业绩和增长本身得足够稳定。

这个公式怎么来的呢？其实就是从经典的股利增长模型 PE = 1/(r - g) 变形来的，只是这里的 r 是折现率，通常取 7% 到 9%，一般只有在利率比较高的时候才会取到 9%（具体参考《估值的悖论以及出路》，文中讨论如何推导这个PE公式）。这也解释了，为什么一家即使没有增长的公司，合理 PE 理论上也应该至少有 100/7 = 14~15 左右。同时，10% 也就自然成了一个还不错的长期回报率分界线。

显然，和我们之前聊过的 PEG 相比，这个公式同样包含了 PE 和 g，但它给出的视角会更精确一些（具体可参考《随想16:重新认识PEG》，其中讨论了 PEG < 1 为何不是一个固定的参考标准）。换个角度想想，PEG更像是在看“贵不贵”，而这个公式是在看“值不值得赚”。

基于这个公式，我们其实可以得到一个很反直觉、但非常有用的结论：如果一家公司的基本面没有变，股价下跌导致 PE 下降，那你的预期回报率 r 其实是在上升的。 换句话说，市场表面上是在用价格“惩罚”你，但公司的基本面，反而可能正在偷偷“奖励”你。

我们就拿肥猫最近《【会员】ADP的飞刀勇敢的接！》里提到的 ADP $自动数据处理(ADP)$ 来练习一下。根据当前数据，ADP $自动数据处理(ADP)$ 的 TTM PE 大约是 20，如果从 Seeking Alpha 上查到并取一个相对保守的 EPS 增长率 8%（如下图），那么根据这个公式，ADP $自动数据处理(ADP)$ 的长期预期回报率至少就是 13%。

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13% 这个水平，已经算是“还不错”了。当然，如果价格继续下跌，PE 进一步下降，那么在基本面不变的前提下，它的预期回报率还会继续往上走。而如果未来市场情绪回暖，PE 重新扩张，那么真实回报率还会高于这个预期回报率——当然，这部分我们没法预测，也没必要费那个劲去猜。

朋友们完全可以用同样的方法，去算一算自己手上的投资标的，看看它们到底是“还不错”，还是已经到了“很优秀”的水平。当然，和 PEG 一样，这个公式也有它自己的局限性。比如说，过高的增长率——像 50% 以上这种——通常很难长期维持， 那么你算出来的长期预期回报率，自然也就没那么可靠了。

这个公式真正的价值，倒不在于帮你算出一个“精确回报率”，而是帮你把注意力重新拉回到一个更本质的问题上：你的回报，到底是从哪里来的？

你需要想清楚，你未来的回报，主要依赖的是低 PE，还是高增长率 g。PE 是现在就摆在眼前的真实数值，而 g 是对未来的预期。只有当这个 g 取的是符合公司历史长期增长水平的数值时，它才相对靠谱。否则，算出来再漂亮，也没什么意义。

当然，这一切都建立在一个前提上，这也是我们一直反复强调的：这个公式成立的前提，不是公式本身有多神，而是公司本身“是对的”。 也就是说，公司需要具备这些长期稳定的财务特征：

• 利润率稳定

• 自由现金流真实

• 负债不过度

• ROE / ROIC 长期可靠

如果这些核心要素都还稳定，那么 g 才可能是可靠的；反过来，如果这些东西已经开始恶化，那这个公式本身也就失去意义了。

所以，问题的核心从来不是：“市场为什么跌？”而是：“我持有的这家公司，它的长期财务指标，到底还稳不稳定？”

如果答案是“是”，那你现在面对的，其实更多只是正常波动，而不是本质风险。如果答案是“否”，那你面对的，才是真正的问题。

说到这里，很多东西其实就清楚了。市场下跌的时候，通常会出现两种投资者。

• 第一种人，盯着价格看。越看越焦虑，越看越怀疑。

• 第二种人，盯着回报结构看。结果反而会慢慢变得从容。

这也是为什么我一直觉得，真正的安全感，不能只来自“股价在涨”，而是来自“我知道自己赚的是什么钱”。

最后再说一句比较现实的话。大多数人之所以在下跌中扛不住，并不仅是因为亏损本身有多可怕，更是因为他们手里没有一个可以反复确认的“内在锚”。

今天听宏观，明天看新闻，后天刷情绪。逻辑是外部的，人自然就会被外部情绪牵着走。市场会涨，会跌，会来回横跳，这些都太正常了。但真正决定你最终结果的，从来不是这些波动本身，而是你在这些波动里，有没有一套能让自己站住的东西。

免责声明:本文内容仅供参考，不构成投资建议。投资有风险，入市需谨慎。