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掘金Liszt · 《定投》作者

1974年，美股正在经历一场惨烈的熊市。道琼斯指数从1973年初的高点1067点一路下跌，到1974年底跌到了570点附近——接近腰斩。

如果你对“腰斩”这个词没什么感觉，换个说法：假设你账户里有10万美金，一年半之后变成了5万出头。没有人会不慌。更糟的是，当时美国还叠加了石油危机、水门事件、通货膨胀失控——随便拎一个出来都是大新闻。市场情绪低落到了极点。

但就在这一年，巴菲特给他的股东写了一封信。信的开头就坦白交代：今年的业绩不好。经营利润838万美元，每股8.56美元，股东权益回报率只有10.3%，是自1970年以来最低的一年。

接着他一页一页地拆解原因。

这封信读完，你会发现巴菲特在熊市里的心态和平时的巴菲特没什么两样。他没有去分析美联储会不会降息，没有预测大盘什么时候见底，也没有教股东怎么做波段。

他做的事情只有一件：分析自己手里每一块业务的真实状况，再决定是收缩、维持还是扩张。

这件事说起来简单，做起来需要一种我今天特别想聊的能力——承认坏消息的能力。

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01 / 坏消息要趁早说

1974年的信里，巴菲特花了大量篇幅分析保险业务的糟糕表现。他用了这些词来描述保险承保："急剧恶化"、"可怕的数字"、"似乎极不可能有盈利年份"。

注意，他说的不是别家保险公司，说的是自己手里的业务。

再保险业务，承保亏损超过12%。家庭和汽车保险公司在佛罗里达的扩张"证明是灾难性的"，亏损超过200万美元。他甚至直接承认"我们的管理层根本不具备在该领域运营所需的承保信息和定价知识"。

这种坦诚程度，在今天的企业年报里几乎绝迹。大部分公司的年报都是模板化的——坏消息埋在第50页的脚注里，用最小的字体和最模糊的措辞一笔带过。

但巴菲特的做法完全不同。他把所有坏消息都写在信的最前面，不拐弯、不粉饰、不找借口。他的逻辑很简单：如果你连自己的问题都不敢正视，你就不可能解决它们。

我想把这个原则延伸到投资和人生的层面。

很多人投资失败的首要原因，不是选错了股票，而是不愿意承认自己选错了。一只股票从10块跌到8块，他说是"正常回调"；跌到6块，他说是"市场错杀"；跌到4块，他说是"庄家洗盘"。等到跌到2块，账户腰斩，他终于承认自己看错了，但已经晚了。

巴菲特给我们的第一个启示是：坏消息的价值取决于你多久接受它。越早承认问题，你手里的选择就越多。越晚承认，选择就越少。

在1974年那封信里，他做出的最果断的决定是——退出佛罗里达市场。虽然这个退出意味着承认几百万美元的亏损，但他没有犹豫。因为他知道，留在一个你不知道自己在干什么的市场里，亏损只会越来越大。

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02 / 别在坏生意上浪费好运气

这封信里有一句话，我认为是整封信最核心的商业洞察："成本快速上涨而价格保持不变，利润率会发生什么不难预测。"

他的逻辑很简单：通货膨胀在推高保险理赔的成本——汽车维修费在涨、医疗费用在涨、陪审团裁决的赔偿金额在涨——但保险费率几乎没有变化。保费代表收入，理赔成本代表支出。收入不动，支出在涨，利润从哪里来？

这就是经济学101的内容，但绝大多数保险公司在那个年代没想明白，或者假装没想明白。它们继续以不赚钱的价格抢客户，想着"先把规模做大，后面再提价"。

巴菲特的选择是反过来的：不赚钱的生意就不做。

信里有一段话："在周期的某个时点，在大型保险公司饱尝赤字之后，历史表明我们将以补偿性费率迎来业务流入。"翻译成人话就是：等那些抢客户的傻子亏够了、撑不住了，市场自然会恢复理性，到时候优质的业务会主动找上门来。

你不用去和别人抢烂生意。你只需要在别人抢得头破血流的时候，保住自己的实力，等他们倒下之后再捡便宜。

这个思路放在A股里也成立。每一次牛市顶峰，成交量暴增，散户疯狂涌入，机构推波助澜——大家都在抢"生意"。但抢的是什么生意？是在历史高点上买入的生意。等熊市来了，那些高位抢筹码的人被套住、割肉、离场，筹码重新回到价格合理甚至低估的区间。这时候，一直保持着现金和耐心的你，才有资格入场挑好东西。

这篇文章有点长，建议你先收藏，慢慢读。这封信里的智慧不只在投资上有用，放在任何一个行业都成立。

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03 / 活下去比什么都重要

1974年的信里提到，纺织业务在第四季度出现了明显疲软，到了1975年仍然没有恢复。巴菲特当时的应对策略非常简单：把产能降到三分之一，尽一切可能避免库存积压，把损失控制在最低限度。

他不是在赌纺织行业会不会复苏。他是在确保无论行业复不复苏，自己都能活到那一天。

这个心态，是巴菲特在1974年整个信里最底层的精神内核：在坏年景里，首要目标不是赚钱，是活到好年景到来。

他在信中特别提到了一点：伯克希尔正在"继续增强财务实力和流动性"。换句话说，他在主动囤积现金、减少负债、降低风险敞口。因为他知道，当行业的其他人都在失血的时候，谁手里有现金，谁就掌握了定价权。

这让我想到了当前A股的处境。这几天市场大幅下跌，中小盘跌得尤其惨烈。很多人现在的第一反应是"要不要抄底"。但我劝你先想清楚一个问题：如果你抄进去之后市场继续跌，你能不能扛得住？

巴菲特的答案是：在不确定的时候，宁可错过，不要做错。错过的代价是少赚一点钱。做错的代价是本金受损。

哪个代价更大？显然是后者。因为本金受损了之后，你就没有资格去接住下一次机会了。

回到定投这件事。为什么定投在熊市里特别能打？因为它不需要你做任何判断。你不是在“抄底”，你只是在“执行计划”。这个区别看起来细微，实际上是两种完全不同的人生态度。

我做定投五年多，账户浮亏的时候不少。最难受的一次是2022年，A股一路阴跌，每个月定投日打开账户都是绿的。但我知道一件事：只要我不停，我就在用更低的价格买更多的份额。只要我不卖，这些浮亏就只是数字。市场终究会回来。

1974年的巴菲特教我的就是这个。他不是靠预测赚钱的，他是靠活到预测兑现的那一天赚钱的。

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04 / 巴菲特的三个操作纪律

读完1974年这封信，我提炼了巴菲特的三个操作纪律。这三个纪律放在今天依然成立，在我自己的投资中帮了大忙。

纪律一：对不擅长的领域，立刻止损退出。

巴菲特在佛罗里达保险市场的失败让他学到了一个教训——如果你不知道自己在做什么，最好的选择就是立刻停下。1974年的信中，他果断退出了佛罗里达，即使这意味着承受百万级亏损。这不是失败，这是止损。失败是继续坚持一件错的事。止损是承认错误之后做出的正确选择。

纪律二：不降价抢客户。

1974年保险行业恶性竞争，很多公司用亏损的价格抢市场份额。巴菲特怎么办？他让旗下保险公司削减不赚钱的合同，哪怕保费规模下降也在所不惜。他说得很直白：宁愿等待市场恢复理性，也不做赔本买卖。这个纪律放在投资里同样成立——别因为怕踏空就随便买，坏价格比没买到更让人后悔。

纪律三：储备弹药，等待机会。

1974年伯克希尔最重要的行动不是扩张，是储备。增强财务实力，保持流动性，把资产负债表弄得干干净净。巴菲特知道，当市场真正差到极致的时候，所有资产都会打折，那时候手里有现金的人就是全场的赢家。他不急着进场，他在等别人求他进场。

这三个纪律，其实对应了一个更底层的信念：投资不是比谁跑得快，是比谁活得久。活得足够久，你总能等到属于你的年份。

1974年伯克希尔的ROE只有10.3%，是五年最低。但你再看看后面的故事：从1974年到1985年，伯克希尔的股价涨了超过20倍。原因不是巴菲特在1974年做了什么神操作，而是他在1974年的下跌中保住了实力、积累了弹药、等到了属于他的时刻。

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写在最后

每次市场大跌的时候，我都会重新翻看巴菲特的某一年致股东信。不是因为信里有什么神奇的预测，恰恰相反——信里从来不做任何预测。1974年没有，1987年股灾那年没有，2008年金融危机那年也没有。

五十年如一日，他就做一件事：告诉你他手里有什么、值多少钱、在怎么处理。仅此而已。

它给我的是一个参照物：在所有人都恐慌的时候，有一个人是冷静的；在所有人都忙着操作的时候，有一个人在等。这个人后来赚到了全世界最多的钱。

共勉。

如果这封信的分析帮你理清了在下跌市里应该怎么思考，花一秒钟点个“赞”和“在看”，转发给你身边正在焦虑的朋友。市场不好的时候，正确的思维方式比任何操作建议都值钱。

最后说个事。

我把过去几十年巴菲特致股东的信都整理好了，全部翻译成了普通人能看懂的中文。如果你也想在每次市场震荡的时候读一读这些经典，寻找属于自己的定力和方向，点击上方蓝字“关注”，在公众号对话框里私信"巴菲特"，我把整理好的资料发给你。希望你也能从中找到属于你的投资哲学。

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你会在市场大跌的时候翻看什么书或资料来稳住心态？留言告诉我，一起分享。

掘金Liszt

《定投》书籍作者 · 专注股票投资研究与实践

我是操着标准普通话的广东人，see you next time