本文抛砖引玉，聊AI大模型在消费端，商业模式的草蛇灰线。阿里的大模型，千问的AI办事与AI Agent的突起，给我一些启示：1. 从前系统给人用，之后主要给硅基AI调用；2. 如此产品形态就要跟着重新做一遍； 3. 全新的消费需求，正在珠胎暗结。 —— 引言 ————— 此时此刻，光头闪烁而消费阑珊。妇孺皆知的几句话是：你要站在光里，不要光站在那里，更不要光着站在那里；而我的朋友——那个在闪迪上吃成了高血脂的鸟哥却说：这些都对，但最最最重要的是，你不要光着站在光里。 毕竟是人生赢家，他突然理性得可怕，而我唯有赞许。无论光通信如何拥抱周期巅峰，大模型最后还是要落脚消费，不然你闭环不进来那个最后的买单人。你的消费就是我的收入，没有了消费，哪里来收入，所有已经安排到五十年后的未来自由现金流都是梦幻泡影。 而大模型+大消费，AI Agent带动消费，这个领域是中概的强项，是阿里的强项，商业逻辑也是最直截了当，基本上就属于，掏出真理，扣动扳机。 我继续用我奶奶也能懂的语言，来捋一下其中的产品逻辑和商业逻辑。 我看到千问接入了东航，于是从航班的查询、到购票、到选座、到值机、到退改签，千问的 AI办事 可以做完全链路服务——仅仅需要你飙射出自然语言（就是说人话）。之前千问接入外卖、打车、电影票、酒店，淘宝闪购、高德、飞猪等，都是阿里系的内部验证；接入东航是第一次对外输出AI办事能力，我们可以合理预期，阿里的AI Agent外部规模化落地已经开始。 从商业模式上来看这件事：千问首次开放AI办事能力，说明任何APP、任何产品、任何服务能力，都可以被Agent化。那么整个产品的模式就变成，由智人用自然语言去驱动AI，再由AI用非自然语言去调动整个数据系统（比如要服务一个涵盖预算、选座、日期、机型等等多个参数的复杂个性化需求，就需要AI调用结合多个系统，才能完成任务并且比人做得更好）。 这也暗示

1. 概海无涯，波澜颠簸，漫漫无期。中概大航海这场大型冒险活动，那可真是： 夏侯惇看路易十六 —— 一眼望不到头。 但雪虐风饕寒冬里，达某肉贴肉陪你。那么多年，我觉得有些模式我已有相对深的理解，可以从长期投资此类商业模式上赚到钱，比如一般投资人都不太关注的二手生意。乍看起来，消费K型化，极致性价比，二手是好生意，是大趋势；但我对二手生意一直有个核心困惑： 龙头的营收持续高增长，行业规模持续扩大，集中度不断提升，这些都不假，但核心问题是，为什么这个行业的企业很多长期不赚钱或维持微利？二手这个生意模式——用巴菲特老爷子的话来讲——第一是不是个好生意；第二，到底有没有河，而河里有没有鲨与鳄？ 我们仔细检查二手行业的产业链，会发现一个问题。这个行业是典型的两头肥中间瘦的结构。两头肥中间瘦具体是指： 回收端相对较肥——最前面那头获客的电商平台、手机品牌/零售几乎没有边际成本，仅仅是场景流量，可赚走大概8%-9%的服务费和返点； 零售端相对较肥——最后面那头把二手卖给消费者的终端零售商，其承受周转风险，需要利润补偿，一般加价5%-15%（二手奢侈品稍微高一些，一般加价30%-50% ）。 中间那段很瘦——中间的回收商与分销商是周转生意，利润微薄，瘦骨嶙峋，赚不到钱，比如只做中间的回收环节的闪回科技，货源严重依靠运营商和小米，被掐头去尾，毛利率只能维持在 5%-8%区间。这怎么玩？ 所以这个行业不是没有利润，而是“只做中间没有利润”；要放大利润率逻辑有两个，1. 垂直整合，吃掉全产业链多层利润，不给别人掐头去尾的机会；2. 更多地出海求利润，因为海外有套利空间。许多地方的人不要房不要车，但对iPhone的需求却如饥似渴，东南亚、非洲等二手 iPhone价格普遍（居然）比美国要高 20%以上，某些地区高50%以上。 我认为能投的二手生意，就是像爱回收这样可以第一完全垂直整合，第二又可以出海

1. 预测 注意下图发言的时间戳： 节前的预测成功，让我双手扶着叉腰肌，睥睨自若，得意洋洋了好一阵。这是千问的一步征子之棋，这步棋最后的效果来看，总体很嗲，可圈可点；既有剑外忽传收蓟北，也有路漫漫其修远兮。 最嗲的地方是根据QuestMobile，春节期间千问日活（DAU）创下历史新高，春节峰值DAU达到7352万，以DAU 940%涨幅拿下春节头部AI应用最大涨幅，首日用户使用次数也为最高。阿里的大模型之前toC是接入夸克（数据也一直不错），所以这次千问的toC几乎实现从无到有的爆发，拿到了种子用户，并迅速收窄与头部的gap。而所谓路漫漫其修远兮，就是要看后续用户的留存情况，用户粘性与LTV.。 （数据来源：QuestMobile） 2. 推理 那么问题来了，千问在拿到了迅猛跻身行业前列的用户基本盘，买到了to C的船票后，what’s next ？ 既然是征子，就要一鼓作气，下步棋目前来看，就是开足入口培养“AI办事”的用户习惯，做成高频交易。那么下一步棋，很要下在硬件应用，为未来AI的全场景渗透做准备。 逻辑是这样的，AI目前跟我们贫民老buy thing 最有交集的to C场景，一个是千问、豆包式的问答对话，国内从DAU来讲DeepSeek和豆包有先发优势；而另一个是所谓的“AI办事”，也是千问竞争优势最大、最容易破壁的场景(因为有淘天、本地、大文娱等直接生态支持），且并不空想，比你前女友还要现实。 在物理世界办事，当然不止是手机。有个冷数据，大家可能不知道，此时此刻AI眼镜虽然还在发展早期，但一旦你使用AI眼镜，每天实际交互次数已经是手机APP的6倍。原因很简单，眼镜一直在线，不用从兜里掏出解锁点开APP，直通眼鼻咽喉，引发脑洞大开。估计你不久后将会读到很多公号文，聊AI眼镜怎么办事，名字就比如《拎着孩子和购物袋的那天，我突然理解了“眼镜打车”》，云云。 昨天阿里

$百度(BIDU)$ $百度集团-SW(09888)$ 百度掀开了中概财报季，也是中概恒科的第一发财报。老规矩简单快速过一下，前哨，吹号，头炮，快报，精神面貌，季度定调。 春节前后中概与恒科行情很萎靡，大家（包括我）骂一片，聒噪如夏蛙。纯骂很cheap，某敖说他骂人牛逼之处在于，别人都骂人是王8蛋，可他有一个本领，他能证明对方是王8蛋。情绪宣泄廉价，理性思考却很稀缺。短期走势受到极多因素左右，比如韩国那边赚钱效应猛，那部分香港资金就选择了出轨呗，很正常。 对于投资而言，如无实体，勿增情绪。我的财报解读，还是希望帮到大家脱身情绪面，回归基本面。 百度这次财报的核心就是AI真的能赚到钱。对于大多数大厂而言，AI都是成本中心，花钱如流水，赚钱如结冰；不过百度验证了全栈AI有赚钱能力，从“技术鸡血化”到“商业货币化”，他能闭环。百度的AI进入兑现期或者说货币化期，从成本中心（cost center）迁移到利润中心（profit center）。 C端货币化，其实AI所有投资都基于这一点基本信仰，就是老黄在昨天英伟达财报时提到的，AI拐点什么时候来，就是算力直接转化为2C公司的收入（compute equals revenue)。购买算力不仅是成本支出，也是直接转化为收入的生产工具。没有算力就拿不到token，而token是未来的货币与收入的主要来源。（当然这些都是老黄说的。） 2. 看一下百度财报数据： 4Q25 百度总营收327亿（vs 4Q24 341亿），核心收入里的广告承压，市场有预期；这次百度首次披露，AI业务收入占一般性业务收入的43%（同口径对比2024年为26%，同样是第一次披露），这个占比应该是超过市场预

最近读了由北大国发院等机构编制、淘天提供技术支持的最新一期 “中国线上消费品牌指数”（CBI，China Online Consumer Brand Index），包括品牌榜单与报告，附带专门的快消行业新锐品牌报告，给大家分享一下，国内目前的品牌消费big picture。 主榜如下： （来源：中国线上消费品牌指数） 1. 一般市面上诸如此类榜单，指数主要是看企业的塞钱指数，编制方法一般就是算一算充值的加法，其智慧程度不如一个门把手，因为门把手至少还有用。 所以你要看他披露的编制方法，到底是如何实现将不可测量的那部分世界，给量化的。这个其实在股票指数的编制里也适用。我们投的指数大多是独立机构编制的，只要他的编制方法我看起来还靠谱，纳入的公司我就会认。 而CBI 这个榜，比较难得是这份榜单中每个品牌的评分维度，计算公式和数据来源都是公开信息，是一个透明盒子，并不简单告诉你苹果比**排名高，还告诉你苹果与**的品牌搜索UV、销售额、成交人数、客单价、会员、复购等等，每项指标的评分和权重，背后消费大数据是来自淘宝的真实消费行为。技术层面上是淘天平台的真实消费行为数据。也就是说，在完成全网品牌打分之后，排在前500的品牌，自然形成CBI 500榜单，而不是反过来为了品牌，去“设计”榜单。 人在吃，秤在看，这就相对客观。 另外CBI品牌榜单有一个地方：初衷不是为了给品牌排排坐吃果果。其出发点，是北大国发院跟踪研究消费趋势，因此需要对全网品牌在同一套标准下，按季度进行一次系统性打分和排序，再通过平均分来观察整体消费质量的变化。所以你可以从市场诡谲的信息里提炼变化的方向，比如三季度茅台、五粮液等白酒品牌的指标都下跌，那这些信息与我们的投资，就有千丝万缕的关系。虽然是纯线上交易数据，但依然很有参考价值。 榜单我看下来，不说别的装神弄鬼的，除了一些我不熟悉诸如源氏木语（据说这是因为三季度家居

1. 自古独角出少年。 五陵年少金市东，银鞍白马度春风，全球最值钱的超级独角兽（未上市的超巨tech）见上图，排名第一的是SpaceX，然后是OpenAI、字节，第四已被第一吃掉（合并），新第四是Anthropic，新五和老六是本文想要重点分析讨论的蚂蚁。 当然啦估值之于牛逼程度，并没有算术上的加减乘除性，没有数学上的精确性、通约性和可传导性。虽然SpaceX的估值是字节的两倍，如果你说SpaceX比字节牛逼两倍，就很荒谬。这就好比说，根据能量守恒定律，能打动一个36岁姑娘的条件可以打动两个18岁的姑娘。 蚂蚁最新一轮融资post money的估值为1500亿美元。但，一级市场post money估值就像一尊雕塑一样静态，而蚂蚁估值应该像二级市场一样随行就市，是一个动态过程。截至目前（2026年2月），阿里巴巴持有蚂蚁集团大约 33% 的股份。对于阿里的股东们，这是块实在欲滴的大肉。 本文核心要谈的是蚂蚁估值和业务逻辑，有一个重大的系统upgrade。先讲业务核心逻辑，就是支付财富（有钱花）+健康医疗（有命花）——蚂蚁下一个十年的发展的几个关键点，碰一下、财富、医疗健康、AI，这几年能不能做出来。 在展开之前，我想找一下美国市场上的可比公司。我们先来看超巨独角兽排名第四的Anthropic的估值逻辑。 Anthropic最大对手OpenAI其实有点虚胖，什么都做，你搞不清他到底是吕奉先还是小凤仙；但Anthropic就很不一样，他很聚焦，他目前全力推行的B2B的战略特别清晰。Anthropic的核心卖点是安全（Safety）、可控（Steerability）和长文本的逻辑（Context window），由此而来B2B模式可服务客户，一个是金融与财富的B端，另一个就是医疗healthcare的B端。前者比如与桥水的紧密媾和；而后者，比如其产品Claude for Healt

最近阿里利好不断，昨天平头哥真武PPU出现官网，今天有媒体爆料PPU实际已经出货数十万片，此数字已超过寒王寒武纪。围绕阿里的“通云哥”布局来看，阿里的投资逻辑非常清晰，容我娓娓道来： 一、Investment Thesis： 投资逻辑与核心观点我放在第一趴直接说，敝帚不必自珍，锋芒毋须掩藏： 我认为，市场仍然低估了阿里的全栈 AI 的竞争壁垒，由此也并未搞对估值。阿里投资逻辑的核心底层，三个字——“通云哥”（通义实验室 + 阿里云 + 平头哥，也就是阿里的AI模型+云+芯片），这个全栈的美股映射不说一模一样吧简直是如出一辙，像极了狗哥的三位一体（狗哥有Gemini+Google Cloud+TPUs）。而狗哥享受了接近于阿里双倍的估值水平。阿里整体市值尚不足5000亿美元，但如果用前瞻10倍 的27年市销率去估，仅仅阿里云，就值3000亿美元。 2025年谷歌的股价上涨65%，破四万亿美元，超过苹果目前是全球市值第二的TECH，为什么狗哥那么能涨？——核心就是其三位一体的全栈能力，被市场重新定价。 所以就来到，全栈的通云哥，是否也能迎来市场重新定价。 我认为全栈 AI的本质，不是说一定要做产业链垂直整合，要又硬又软，又多又大又全——从种下小麦到快递面包全部自己来搞——那是堆料，不能护城。我认知里的真正全栈，是打通算力基建与应用场景，把整个印钞机系统的摩擦力降到最低，把技术货币化。 对照这一逻辑，我们来看目前国内有几个瓶颈——算力约束、芯片异构、行业合规，要跑出规模化全栈是很难的，阿里是最具备现实可行性路径的公司，所以中长期产业瓶颈从有到无，平芜尽处是春山，要下注赢家，我下阿里。 最后说一嘴近来大火的平头哥。平头哥上线一款“真武810E”的高端AI芯片，此前《新闻联播》说的的阿里自研芯片PPU，就是这个真武。摩根大通（J.P. Morgan）对平头哥的估值比较宽泛，认为可能在

一、看起来像是一场反向收购 之前分析过科沃斯和石头科技，其实A股有不少已经实现相当体量的业绩也不画大饼的机器人标的，当然有些人说，A股机器人我不碰的，我也尊重其选择。对于一个讨厌香菜的人而言，优秀的香菜和平庸的香菜，有什么区别呢。 但万一你喜欢吃香菜，最近机器人反向收购的deal不少，香菜管够。你说这是事件驱动型交易也行，2025年12月，追觅科技创始俞浩，通过逐越鸿智这家公司，用约22.82亿拿下嘉美包装（002969）54.90%股份。详情可以参考嘉美包装12/16披露的《详式权益变动报告书》以及12/24披露的公告。 这种驱动事件那二级市场肯定就像是膝跳反射一样会报之以连板，虽然嘉美在12/24公告里连发了“三个不存在”——逐越鸿智不存在未来12个月内改变上市公司主营业务或对上市公司主营业务进行重大调整的计划；不存在未来12个月内对上市公司或其子公司的资产和业务进行出售、合并、与他人合资或合作、或上市公司拟购买或置换资产的计划；不存在未来36个月内通过上市公司借壳上市的计划或安排。——但市场仍然继续板，不是不信36个月不借壳上市，而是认为“36个月内不借壳”不耽误“36个月内注入追觅的资产”。 至于将追觅某一块业务（未必是全部业务）注入嘉美的可能性，既然收购了，而且这也是业内常规操作，所以我认为自行判断吧，这个我也很难说百分之多少的可能性，但是在文末我会提醒一些且行且看的操作指南；因为我也不知道，我又不是内部蛔虫。 而相比嘉美包装，我主要还是看追觅科技本身业务空间，去猜测，追觅所在的智能清洁业务以及未来的人工智能物联网业务，未来的价值空间。因为是没有上市的公司，所以信息收集就比较坎坷，从我收集到的信息来看，追觅目前的技术产品基本盘比较稳，营收、渠道、现金流也优于现有行业的可比公司。比如各种信息源都说，追觅的收入体量大概是科沃斯与石头科技之和，那这个体量的收入下，就大概