之前一直是围绕耐用品消费逻辑来看优信，在汽车这个成熟消费领域，大家对二手车的偏好会越来越高，叠加经济震荡周期，消费者对更具性价比的二手车的需求肯定会更多，优信自然空间就高。 最近也是跟朋友有小范围交流，发现从消费大结构看的话，从二手经济或者说流通赛道去看，优信似乎也是个不错的生意，聊几个点。 $优信(UXIN)$ （一）存量为王，用资产逻辑去看二手车 现在全球主要经济体增长放缓是不争事实，但看汽车赛道的话，新增需求是乏力的，不然国内也不会出现反内卷。之前一直参考美国二手车市场了，成熟比较早，最近看了下隔壁日本情况，感觉也差不多。 上世纪90年代新车冲顶超过500万，之后经济进入低增长周期回落，但二手流通更稳定，长期反超并维持优势。 90年代以后，车的新增需求主要是来自换车与存量流通驱动，车也从耐用品变成存量资产的概念，基本情况就是保有量在，但是使用年限拉长、置换链条变长，二手车在这里面核心是承担了价格发现、分层供给功能，其实跟做市商逻辑就很像了。 成熟市场看，日本新旧车交易比例普遍在1.5:1以上，美国市场要更高达到2.5:1。 而且还有一个特别明显的现象，就是在日本新车鼎盛时期，丰田、日产、三菱等主机厂疯狂扩张销售渠道，像日本的住宅区、商业区、地铁站、高铁站等地方，都分布有不同品牌的新车销售点。从这个视角看，现在国内情况像极了当时的日本，只不过占领这些领域的换成了所谓造车新势力。 从数据来看，国内汽车市场结构正在接近这一拐点。根据公安部官方数据显示，截至2025年底，全国汽车保有量已达3.66亿辆。过去十年，保有量几乎翻倍，增量红利逐渐放缓，而存量规模足够大。2025年全年二手车交易量突破2000万辆，12月单月达到187万辆，环比增长7%以上。 新车购置最大的问题就是贬值速度比较快，这玩意就

 6月1日，哔哩哔哩2023年Q1财报发布。一季度，B站DAU达9370万 ，同比增长18%；毛利率来到21.78%，较去年Q1提升了5.81个百分点。 （哔哩哔哩财报数据整理） 最关键的盈利数据方面，B站销售及营销费用同比减少30%，商业化进程加快（增值业务、广告收入增长），公司Q1净亏损6.296亿元 ，较2022年同期22.841亿元大为减少72%。 （哔哩哔哩财报数据整理） 回到了与2020年接近的水平。 需要注意的是，B站起家的游戏业务在Q1中营收仍有所下滑，一旦游戏业务出现向上的拐点，B站2024年经调净利润盈亏平衡或就将是大概率事件。 一、B站游戏业务“调结构”影响已近尾声，版号高速发行或带来游戏业务收入拐点。 游戏作为B站2020年之前的第一大业务，近两年增长却有所失速。B站2022年报显示，游戏已被增值业务、广告收入反超，成为B站第三大收入来源。 2022年报，哔哩哔哩因终止部分游戏项目、解散部分游戏团队，产生了8亿多的额外亏损。 （哔哩哔哩2023年Q1财报） 不过，B站Q1净利润没有受到砍项目/组织调整的进一步影响，这或预示着B站游戏业务调整已近尾声。 2022年，受业务结构调整、版号发行放缓双重影响，B站游戏业务出现了有史以来的首次下滑。2022年12月，《扩大内需战略规划纲要（2022-2035年）》发布。自此，新闻出版署单月公布过审版号始终保持在80+，并延续了逐月发行的趋势。 版号常态化发行带来了游戏公司业绩释放的预期。在已公布2023年一季度业绩的游戏公司中，腾讯游戏业务双位数增长，网易游戏业务也呈逐季恢复趋势，游戏上市公司正从政策底向业绩底转化。截止6月1日，动漫游戏指数（930901）年内上涨99.73%，是A股主题指数的涨幅冠军，其走势远好于沪深300 -1.67%和恒生指数-7.91%的表现。 二季度，B站自研游戏《依露希

8月29日，亚朵酒店发布了二季报。在酒店行业Q2整体表现一般的情况下，个人认为这份财报挺不错的。 $亚朵(ATAT)$ 一、业绩高速增长，酒店、零售均保持强劲势头 2024年第二季度，亚朵集团实现营收17.97亿元，同比增长64.5%；调整后净利润3.28亿元，同比增长31.6%；调整后EBITDA为4.43亿元，同比增长28.6%。亚朵这个营收和利润增速领先于主要竞争对手，是酒店行业内最具成长性的股票之一。 1、酒店业务 单看酒店业务，亚朵Q2的营收为12.07亿元，同比增长42.7%。其中管理酒店业务收入为10.27亿元，同比保持63.9%的增长速度。 这一增速大幅领先于酒店行业大盘，与另一连锁酒店华住对比，亚朵依然保持着比较高的成长性。 （公司公告） 二季度亚朵的ADR为441元，RevPAR为359元，同比有所下滑。经过过去几年连锁化率的大幅上升和去年高基数的影响，今年上半年国内酒店业RevPAR和ADR出现下滑是不争的事实。不过亚朵入住率为78.4%，相比于去年的77.1%继续上升，还是保持了不错的水平。 二季度亚朵新开业酒店数量为123家，再创历史新高。截至6月30日，亚朵集团在营酒店数量达到1,412家，同比增长 36.6%，这加速了亚朵到 2025 年在全国拥有 2,000 家优质酒店的目标的实现；酒店房间数达161,686间。 另外，亚朵的用户粘性进一步增强。截止二季度末，亚朵注册会员数量达到7600万，同比增长72.5%。二季度CRS渠道销售间夜占比达62.9%。 （亚朵注册会员） 我觉得酒店业务整体情况还是符合预期的，依然保持着不错的增长速度。公司的开店储备和未来指引也是领先行业整体情况。 2、零售业务 另外，亚朵零售业务持续爆发。二季度，亚朵零售业务GMV为为人民币6.2

亚朵2023年这份年报，在整个消费复苏不及预期的情况下，拿出年净利润7.39亿，同比增长669.2%的成绩，绝对算得上是优等生。然而情况却是，财报当盘前暴涨一度突破20美金，开盘就砸，又回到18这个熟悉的位置。‌$亚朵(ATAT)$  ‌ 虽说大部分炒中概的也是国内股民居多，但股价走势也越来越像大A就离了大谱，总抱着一种“预判了你的预判”，“你有业绩，你先跌”的逻辑实在难以理解。哪怕现在投资者都是以保守策略为主，亚朵后续的财报电话会上，管理层也说了已经制定了派息分红计划，甚至包括股票回购。 还是先看下财报数据：（2023全年） 营收46.66亿元，同比增长106.2%； 净利润7.39亿，经调9.03亿元，同比增长248.3%； EBITDA（非GAAP）10.43亿，同比增长299.2%。 对于一家市值20亿美金出头的公司来说，这个营收规模和增速，放全市场也都是很能打了。 RevPAR 377元，恢复至2019年114.4%； ADR 464元，恢复至2019年107.9%； OCC 77.8%，恢复至2019年106%。 这是酒店行业在疫情遭遇出清，整体消费恢复不及预期的情况下的数据。可以理解为，亚朵基本消除了过去三年影响，还借着行业萧条期进一步巩固了中高档优势地位，快捷类酒店RevPAR都在200及以下这个区间。 开店情况： 2023年，亚朵集团累计新开业酒店289家，新签约酒店576家。截至2023年底，亚朵集团在营酒店数量达到1210家。 根据浩华发布的数据，整个中国大陆地区中档及以上品牌酒店签约数量是972家，也就是说亚朵在中档以上新店签约方面，占了市场一半以上。可以预见的是，亚朵在中高档这个赛道的规模优势、品牌优势会越来越大。 关于场景零售的思

8月30日，非学历职业教育培训公司粉笔发布了2023年中期业绩。财报显示，截至2023年上半年，粉笔实现营收16.82亿元人民币，同比增长15.9%；经调整利润2.88亿元，同比增长达201.2%，大幅领先于行业平均增速。‌$粉笔(02469)$  ‌ 报告期内，粉笔线上业务收入为7.3亿，是占比最大的业务，营收占比为43.4%；线下业务收入为6.93亿，同比增长32.3%；图书业务收入为2.59亿，同比增长23.1%。 在行业中绝大部分公司仍处于营收负增长中， 粉笔已率先营收增长，实现利润加速爆发，行业地位持续加强。 一、考编线上化率持续提升，粉笔市占率持续提升，长期增长确定性强 目前对于考编行业来看，国考招录人数整体平稳，19年大幅下降后逐步增长。 公务员招录需求主要受到政府机构改革、部门设置变动影响，但均呈现短暂下跌后迅速反弹的趋势，整体平稳增长，如2013年政府机构改革导致2014年国考招录人数下降6%，但2015年恢复增长14%；2019年国考招录人数大幅下降49%至1.45万人，但2020年则显著增长66%至2.41万人、20-23年每年增长15%至3.71万人。 而省考公务员也大致趋势与国考同步，23年招录数量为16.9万人。 对于整体的市场空间测算，随着城镇化率的持续提升，提升10%将带来70万的增量；且50、60后退休也将带来100万的增量。 另外伴随高等院校招生持续增加、考编参培率的提升，预计整个招考培训市场规模将保持持续增长，2023年~2025年市场规模将从531亿增长至750亿/年，其中龙头公司将获得更大的市场份额。 在考编培训行业中，粉笔作为首家诞生于互联网的招录类考试培训服务供应商，凭借线上平台积累的不断展现出考编线上化率持续提升的态势

1月29日，腾讯年会中，马化腾亮相现场，并逐个点评了腾讯的各个业务。 他罕见地谈到《元梦之星》表示：“《元梦之星》对腾讯而言不仅是一款游戏，还具有偏社交的成分，这本身就是我们的大本营阵地，肯定要全力以赴。而且要求所有业务结合，探索共同发展。” 《元梦之星》之所以被上升到腾讯集团战略，很大原因是腾讯核心战场游戏+关系连接的网路通路正在受到挑战——披着娱乐外衣的UGC社交游戏《蛋仔派对》正在熟人社交领域快速风靡，月活破亿，攻入腾讯大本营。 这也不难理解，为什么近期《元梦之星》以惊涛骇浪之势，疯狂投放，席卷移动互联网。 这背后，指向的正是游戏圈轰轰烈烈的新一轮“猪鹅大战”。 一、《元梦之星》巨量投入，但无法撼动《蛋仔派对》领先地位 2023年以来，网易《蛋仔派对》突然异军突起，开始爆火，并持续霸榜游戏免费榜榜首。眼看《蛋仔派对》成功开拓了国内休闲游戏的新蓝海，腾讯等游戏厂商也纷纷投入大量资源，加入到市场的争夺中。 腾讯总裁刘炽平在腾讯电话会议上，也表达了对该赛道的看好：纵观整个游戏市场，人们对休闲游戏的兴趣越来越大，这是投资的新机会。 年底，腾讯动用了所有渠道的宣发资源，开始为派对游戏《元梦之星》造势。一夜之间以迅雷不及掩耳之势，席卷了整个互联网。 腾讯内部认为，所谓一代用户有一代人的社交派对，借助微信、QQ的社交关系链，社交平台用户在《元梦之星》以可爱虚拟形象在游戏空间中再次连通，成为具有大量真实DAU和社交互动行为的社交产品。 《元梦之星》被赋予的战略意义，是面向新内容与玩法、新技术平台和新世代用户，以平台化建设的思路打造新一代社交娱乐产品。 这也是腾讯投入重金猛砸《元梦之星》的核心原因。 宣发阶段，微信里，只要一不小心触发“元梦之星”的关键词，聊天窗口就会掉下游戏奖励的红包雨；打开QQ上，又是横幅又是弹窗的广告提示：“元梦之星”现已上线；在朋友圈里，

1929年大萧条后10年，美国超1/3新富豪冒头；2008年金融海啸，巴菲特靠抄底5年狂揽100亿美金。这背后的底层逻辑，咱得扒个明白！ 为啥多数人一遇危机就慌得交筹码，就有那么一小撮人敢在“血泊里捡钻石”？现在满大街都喊经济不行了，但真正危险的不是经济下行，是你还抱着上一个时代的赚钱逻辑死磕！ 历史早就反复证明，每一次看似“要玩完”的阶段，都藏着一批新赢家，他们从不瞎炫耀。更绝的是，这套玩法不靠内幕、不靠运气，就靠一条反人性的原则——但偏偏99%的人就是做不到！ 今天咱就把这层窗户纸捅破，让你搞明白三件事：钱咋保命、机会在哪、普通人咋上桌！ 一、现金流：寒冬里的“氧气瓶” 当所有人都在琢磨咋赚钱时，真正的高手已经在研究咋不亏钱了。康波萧条期最狠的杀手不是资产贬值，是流动性枯竭！你那套市值500万的房子，没人接盘时可能50万都换不出来，这就是“流动性陷阱”。 洛克菲勒家族为啥能跨越5次康波周期？就四个字——现金为王！他们在经济繁荣期就刻意保持至少30%的现金储备，哪怕看着别人赚快钱也不动心。1907年美国银行业危机，多数财团倒闭，洛克菲勒拿现金狂扫曼哈顿地产，10年后资产翻了8倍！ 这逻辑多冷酷：萧条期现金购买力指数级上涨，重资产变现能力断崖式下跌。说白了，繁荣期100万现金买一套房，萧条期能拿下整栋楼！但多数人不懂啊，牛市时把钱全砸进房产股票还加杠杆，潮水一退，全成裸泳的了。巴菲特那句话说得透彻：“只有退潮时，才知道谁在裸泳。” 所以，真正的防守型投资要这么配：40%现金及等价物、30%稳定现金流资产、30%逆周期机会。比如你有100万，40万放货币基金，30万买分红稳定的蓝筹股或Reits，剩下30万等抄底机会。看着保守，但能让你在寒冬里不至于因为缺钱被迫贱卖资产。 二、抄底的“反直觉真相”：买的不是股价，是长期价值 保命只是第一步，更狠的是看懂大玩家咋在流动性危机里收

2023年2月23日，乐普生物与康诺亚生物宣布将Claudin18.2 ADC新药CMG901的全球权益授权给阿斯利康，后者支付6300万美元预付款，11.25亿美元里程碑金额以及一定比例的销售分成，创造了早期临床单款ADC新药海外授权预付款金额的新纪录。 乐普生物已经有5款ADC新药处于临床阶段，在ADC领域处于国内领先地位。此外，乐普生物还有多款单抗、双抗、溶瘤病毒新药在研发过程中。下面的研发管线图引自乐普生物2022年中报，部分项目进度已经有更新进展。 5款临床阶段ADC新药：覆盖实体瘤和血液瘤 乐普生物针对实体瘤开发了4款ADC，分别靶向EGFR、HER2、TF和Claudin18.2。 MRG003为靶向EGFR的ADC新药，高亲和力、快速内吞的EGFR抗体通过vc可裂解linker偶联MMAE毒素。MRG003重点探索HNSCC和NPC适应症，其中HNSCC处于关键III期临床，NPC处于二期临床并获得CDE授予突破疗法认证和FDA授予的孤儿药资格。此外，乐普生物也在探索MRG003在NSCLC等适应症。HNSCC、NPC均存在巨大的未满足临床需求，众多的NSCLC患者也需要更多的靶向治疗选择。 MRG002为靶向HER2的ADC新药，HER2高表达乳腺癌正在进行关键II期临床，尿路上皮癌正在进行III期临床（PD-1/PD-L1后线治疗，与化疗头对头），HER2低表达乳腺癌、胃癌处于二期临床阶段。MRG002针对的都是大瘤种，市场潜力巨大。 围绕免疫治疗+靶向治疗，乐普生物也在探索PD-1抗体+EGFR ADC、PD-1抗体+HER2 ADC的联合治疗方案，目前处于一期临床阶段。 MRG004为靶向TF的ADC新药，目前处于一期临床。Seagen/Genmab的TF ADC新药Tivdak于2021年底获批上市，用于治疗转移性宫颈癌，2022年销售

$亚朵(ATAT)$ 亚朵业绩发布了，速度看了下。 Q2净收入同比增长64.5%至人民币17.97亿元; Q2调整后净利润同比增长31.6%至人民币3.28亿元。 调整后EBITDA同比增长28.6 % 至人民币4.43亿元。 Q2 RevPAR为359元，同比去年有所下滑，环比Q1 328元有所增长，整体符合预期。 2024年Q2的入住率为78.4%，而2023年同期为77.1%，2024年第一季度为 73.3%。 Q2零售业务GMV为6.20亿元，同比增长157.6%。 Q2新开业 123 家酒店，创下季度新高。截至Q2末，亚朵共有 1,412 家酒店在运营，同比增长 36.6%，这加速了亚朵到 2025 年在全国拥有 2,000 家优质酒店的目标的实现。 此外，亚朵集团还披露未来三年股东回报分红政策，计划年度累计派息不低于前一财年净利润的50%。 总体上还是符合预期的，或者说是超预期。公司依然保持着比较高的增速。酒店业务这一块，依旧延续着50%以上的增长速度，零售业务则保持着100%以上的增速，领先同行业。