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对于所有甲骨文的投资者来说，9月10日堪称是历史性的一天。 这家成立接近五十年的老牌科技公司，在这天财报发布之后单日涨幅达到36%，创下公司历史上最大的单日涨幅；80岁高龄的创始人埃里森，在一天之内身家暴涨近千亿美元，盘中一度超越马斯克登顶全球首富。 但事实上，这次暴涨并非业绩有多超预期，其营收和每股收益（EPS）都没有达到华尔街分析师的期望，自由现金流甚至还是负的。真正让投资者们疯狂的，是高达4550亿美元、同比增长360%的未履约合同金额，以及这个数字仍将持续上升的预期。 根据过去四个季度的财报计算，甲骨文的年收入（TTM）为590.2亿美元，4550亿美元意味着公司已经几乎确定了未来7.7年的收入，而且还不断有新的客户排队签单，公司未来收入增长前所未有地光明。 资料来源：甲骨文财报，躺平指数整理 而在这个数字背后，是当下最炙手可热的AI浪潮。OpenAI、马斯克的xAI、Meta等等——这些AI领域的明星企业都成了甲骨文的大客户；更重要的是，依然还有很多企业有着强大的数据中心和云服务需求，其中也包括要“扩大AI支出”的美国政府。 当然，今年以来甲骨文涨幅已经接近一倍，市盈率、市销率、市现率等指标逐渐膨胀，在整个AI大概念下，很难再说是一家“估值合理”的公司。在我们看来，他们的股价依然有一些上升空间；但是，一些负面消息对股价的影响力也会大幅上升，需要重点关注他们未来的业务和合同变动情况。 01   不只是数据库 众所周知，甲骨文成立至今已有47年，靠数据库软件发家，在目前美国诸多的大型科技公司中，绝对算得上是“老牌企业”，技术积累非常雄厚。也是因此，在这次暴涨之前很多人对甲骨文的印象还停留在“数据库公司”的层面，但实际上，甲骨文现在的业务版图要复杂得多。 根据公司的官方解释，现在的甲骨文是一家专门为企业IT领域提供产品和服务的供应商。在这个看似笼统的

2025年Q2财报季落下帷幕，中概股整体展现出“AI赋能传统业务、新兴产业加速突破、价值股安全边际提升”的鲜明特征。从腾讯、阿里两大巨头的业绩表现来看，AI技术的深度应用正在重塑传统业务模式，推动收入结构优化和增长动能转换。与此同时，新能源汽车、半导体、消费等细分赛道的代表性企业也展现出不同的发展轨迹。 特别值得关注的是，字节和**这两大科技企业如果按照不低于腾讯阿里的资本开支规模计算（实际上也不可能比腾讯阿里规模小，）这四大巨头的资本开支规模每季度起码1500亿元的体量，这一支出与Meta、谷歌、亚马逊和苹果在美国市场的行动形成呼应。 当然，尽管规模远不及美国科技巨头，但同样预示着AI产业链上下游将迎来重大投资机遇。从投资角度看，当前中概股呈现出业绩改善、估值合理的良好投资窗口，多数公司具备较高的安全边际。 01   腾讯：AI应用落地推动综合科技实力重估 腾讯是中国最受益于AI大规模应用的科技巨头，成长性已经彻底回归。 腾讯Q2季度营收接近2000亿元，同比增长15%，充分体现了大型科技公司在AI时代应有的表现。这一增长水平与Meta、谷歌等海外科技巨头的表现高度相似，印证了AI对大型科技股的积极影响。 AI赋能成效显著。作为中国最大社交网络的运营者，微信作为中国移动互联网最重要的基础设施，其AI化对腾讯未来发展至关重要。目前AI赋能主要体现在广告业务，小程序、视频号、搜一搜、看一看等所有业务板块都在尝试与AI融合。从结果看，广告业务增速明显提升。 微信商业化策略相对温和，在商业化与用户体验之间寻找平衡。从去年二三季度开始，伴随视频号起量和AI技术突破，小程序广告等领域实现重要进展。整体而言，AI目前在腾讯业务中主要赋能广告，同时在游戏AI应用、内容制作、虚拟队友等方面也有进展。 游戏业务重回两位数增长，展现出强大的产品创新能力。特别是《三角洲行动》

最近，我们受邀参加飞鹤的工厂调研，期间见闻揭示了这家公司在业绩波动之后，婴配粉全渠道市场份额及销量继续稳居市场第一的秘密。 在位于东北的一座飞鹤奶粉工厂内，有这样一台看上去并不起眼的设备。和周边的那些设备不同的是，它的运作受到严格的监管，一旦远离了应该在的位置，其核心模组就会立即启动自毁程序，几秒后就会成为一堆“废铁”。 而这台设备所处的生产线，负责从鲜牛乳中分离出活性的乳铁蛋白，后者是婴幼儿配方奶粉必需的原料，可以提高宝宝的免疫力；同时，它具备另一个能力，是作为军工级的核心制造模组分离铀-238和铀-235，这两种物质能做什么大家可以自行搜索。 楼下商超随处可见、随手可买的婴幼儿奶粉，和如今全球最神秘的军工级技术，在这座工厂里意外重叠在一起；凭借这些设备，飞鹤也成为国内第一家建成大规模自动化乳铁蛋白生产线的奶粉企业，实现了乳铁蛋白的完全自主、可控。这也是上半年飞鹤继续稳固自己国内婴配粉市场份额及销量第一位置的底气。 这也提醒了像我们这样前来调研的投资人，食品工业，特别是奶粉制造业，远没有过去想的那么简单：重科研投入，完全能给奶粉企业带来实实在在的竞争壁垒和产品优势。因此，有必要在2025半年报发布之后，对中国飞鹤的价值进行重估。 仍然健康的基本面 坦白说，飞鹤半年报的诸多财务数字有所波动，在宏观消费环境严峻、母婴消费因新生儿数量下滑而减少等外部因素的影响下，这些波动并没有超出市场的预估；更为重要的是，飞鹤仍然具备战略定力和业绩韧性，对于一个能够穿越周期的消费品企业来说，这才是难能可贵的。 上半年，飞鹤实现营收91.5亿元，净利润10.3亿元，期末现金及现金等价物64.8亿元；毛利率维持在60%以上，为61.6%，显示出公司产品仍然具备较高的盈利能力和高端调性。更重要的是，根据权威机构尼尔森的统计，飞鹤婴配粉全渠道市场份额及销量继续稳居市场第一。 收入变动背后，其实有着相当

不久前发布的滴滴二季报中，呈现出一个有意思的对比画面： 表面上看，公司Q2净亏损24.82亿元，与去年同期8.61亿元的盈利形成鲜明反差；但剔除一次性因素后，公司的实际经营表现相当亮眼。这种表象与实质的差异，恰恰反映了当前复杂经济环境和出行市场高度竞争的状况下，优质企业所展现的经营韧性与抗风险能力。 核心平台交易总量达到44.6亿次，同比增长15.2%，延续了一季度13.4%的增长势头，且增速有所加快。更为重要的是，平台销售收入达到207.7亿元，同比大幅增长23.4%，这一增幅不仅超过了交易量增长，也明显快于毛交易额13.7%的增长速度。收入增长明显快于业务量增长的现象，意味着企业运营效率的提升和盈利能力的增强。 将视线转向调整后的财务指标，滴滴的盈利表现就一览无余。Q2调整后EBITA达到25亿元，调整后净利润为30.7亿元，这些指标更能反映公司核心业务的真实盈利水平，也表明滴滴在提升运营效率方面取得了实质性进展。 造成财报表面亏损的主要原因是公司为此前披露的股东集体诉讼案件计提了和解准备金。虽然这是一笔不小的支出，但作为一次性法律成本，它并不影响公司核心业务的经营表现。而它也代表着滴滴历史遗留问题的解决，只会为未来发展和价值重估扫清障碍。 滴滴的传统强项——现金流能力在Q2得以延续，经营活动现金流为32.72亿元，远高于去年同期的19.06亿元，增幅超过70%；截至Q2末，公司现金及现金等价物和短期投资总计625.55亿元，较年初的535.83亿元增长约90亿元，财务安全边际进一步提升。 在这些亮眼数字的背后，是今年上半年滴滴国内国际两大业务板块的协同发力。 01   规模效应与运营效率驱动 滴滴的核心业务支柱，依然是中国出行业务。 Q2，该业务GTV达到825.23亿元，同比增长12.2%；平台销售收入方面，达到180.19亿元，同比大幅增长24

今年以来欢聚的股价走势还不错，身边有人问起，正好欢聚发了二季报，看了看感觉可以写几句。 把算法、直播、广告、娱乐等等国人擅长的东西做到全球会是什么效果？欢聚集团二季报财报给的答案是：在直播业务保持稳健的基础上，以BIGO Ads为核心的非直播业务已成长为第二增长曲线，并将成为公司价值重估的关键驱动力。 总结下来就是： 1，广告业务在本季度成为重要的亮点，同比和环比都创下了高增速，第三方广告收入也获得了高增长。实际上，观察AppLovin、Unity等美股AI广告公司的增长轨迹能够发现，AI广告业务在早期商业化滚动的爆发力比较猛，欢聚集团的广告业务增速符合这样的增长特点，更何况还有2.63亿的自有流量池（直播和社交媒体等）作为基础。 2，直播为公司业绩提供稳定支撑。今年二季度，在宏观环境相对承压的情况下，直播获得了稳定的表现，特别是在发达国家市场中实现了环比正增长，甚至在欧洲区域实现了强劲的反弹，说明经过多年的市场和消费行为研究，直播业务已经具备了较强的抗风险能力，能为公司提供源源不断的现金流。 3，扫描整个美股中概股可以发现，小盘股的优质资产并不多，现金水平高于总市值的更是寥寥无几。截至上半年，欢聚集团的净现金水平是33.2亿美元，截至去年末则是32.8亿美元，有所增长；但公司的总市值只有27.8亿美元，还拥有非常高的回购和分红意愿，总体来说，目前公司股价的安全边际还是相当稳健的。 再看业绩数字，今年二季度净收入为5.1亿美元；Non-GAAP经营利润达3830万美元，同比增长27.9%；Non-GAAP EBITDA达4820万美元，同比增长25.7%，EBITDA利润率提升至9.5%。整体来看，公司的收入情况处于健康范围，经营质量特别是盈利能力得到了大幅度提升。 一个明显的贡献因素其实就是AI赋能之下的广告业务BIOG Ads。 根据IPG盟博旗下MAGNA公司发布的《

人工智能在现在和未来相当一段时间，依然会是整个AH资本市场中最重要的题材，没有之一。 26日，《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》（以下简称《意见》）正式发布，标志着来自顶层对人工智能的重视，已经提升国家战略的更高层次。作为中国唯一一个能够实现算力全国产、算法全自研的AI企业，科大讯飞在这样政策与宏观环境下，有很大可能在已经到来的AI全社会红利期中占据先机。 总结 1，AI对全行业的赋能之路其实很早就已经开启，科大讯飞的业绩也能说明这点。上半年，公司的基本面全面改善，收入双位数增长、净亏损大幅缩窄，首次在上半年突破百亿；同时，困扰公司的销售回款问题也得到了缓解。总体上看，公司的基本面呈现出比较典型的AI企业特点，增速高、盈利能力进步快，一些过去出现的问题也在快速缓解。 2，按照《意见》要求，到2027年，要率先实现人工智能与6大重点领域广泛深度融合，如果将《意见》的要求和科大讯飞的业务开展情况作比对可以发现，公司增长明显的业务如智慧教育、智慧医疗、产业智能化、消费端产品、海外业务等方面，非常契合政策的鼓励和要求方向。 3，从现金情况看，公司在上半年经营性现金流较前两年同期明显收窄，同时，研发投入也进一步加码，研发投入占营收的比例已经推升至21%以上，在整个AH人工智能企业中都算是高的。随着各板块的业务协同发展，再加上政策、监管的不断引导和支持，科大讯飞的财务状况也会不断改善。 先看财报数字，科大讯飞 2025 年上半年营业收入达到109.11亿元，同比增长17.01%，虽归母净亏损仍为2.39亿元，但同比增长40.37%，减亏明显。这得益于公司在各业务板块的努力，尤其是在符合“人工智能 +”行动意见方向的业务上，有力地推动了营收上升，同时公司通过合理控制成本和费用，使得净利润减亏。 根据《意见》要求，人工智能六大方向为：‌“人工智能+”科学技术‌、产业发展‌、消费提质‌

当前港股的市场状态之下，最应该关注的是那些有困境反转潜力的企业。而在众多有潜力实现困境反转的企业中，那些“爆款产品”产业链上的公司，需要被格外重视。就像潮玩产业链上的德林国际一样，今年的股价最高翻了两倍还多，就是因为他们在玩具生产环节有着天然的优势。 永达汽车，就是一个这样的企业。他们当前正经历汽车经销行业最困难的转型期，资本市场也非常充分甚至过度反映了公司下滑的阵痛。但正是在这种挑战中，公司展现出了头部经销商的竞争优势，为了迎来行业转机而积蓄能量。 总结 1，新车下滑是永达汽车这一季度收入下降的主要原因，但从结构性上看，下滑的新车主要是一些相对传统的燃油车业务，公司整体的新车周转天数为26.4天，依然是健康水平。对于一家汽车经销商来说，最关键的并不是考虑在这种内卷严重行情下如何通过各种各样的方式挣扎，而是选对一些朝阳品牌，跟这个品牌一起穿越周期。 2，在汽车整个产业链中，后市场被认为是韧性最强、毛利最高最挣钱的业务，这也很容易解释为何多家互联网巨头都争相进入这一行业。和各项与汽车销售的业务相比，售后是永达汽车最稳健的业务部门，毛利率、收入等均同比保持持平，且新能源品牌的售后业务增长势头迅猛。 3，公司股价处于非常明显的低谷状态，仅一个毛利率超过40%的售后业务上半年贡献收入就有47.8亿元，但公司市值只有38.4亿港元，公司股息率超过6.8%，上半年回购数额超过7400万港元并已全部注销。经营性现金流达到11.7亿元，远超净利润，显示出公司良好的经营状态。目前，他们只需要等待鸿蒙等代理品牌进一步创下更好的销量，让市场注意到这家公司。 对于汽车经销商来说，这两年是苦日子。这种苦已经被市场充分消化，也体现在了公司的业绩里。 上半年，永达汽车收入270.72亿元，同比下降12.8%。这一下滑主要由新车销售业务驱动，新车经销收入187.77亿元，下降18.0%，销量从81073台

8月20日至今，名创优品的股价强势反弹，几个交易日，股价涨幅超过30%。引爆这轮快速上涨的导火索，是公司发布的超预期财报以及一则重磅投资消息：名创优品“IP大店”和“IP生态”双轮驱动的潮玩战略成果显著，旗下专业潮玩品牌TOP TOY完成由淡马锡领投的战略融资，投后估值达约100亿港元。 特别是在最近两年泡泡玛特业绩和股价的飙升之后，所有投资者都应该逐渐相信一个趋势：名创优品是下一个泡泡玛特。 总结： 1，Q2，名创优品集团的收入超出此前18%-21%的指引上限，同比增速高达23.1%。名创优品品牌国内&海外、TOP TOY品牌的同店销售增长均实现显著改善，集团层面同店销售转为正增长。潮玩战略已经实现商业变现，无论是与迪士尼、三丽鸥等大IP合作，还是原创IP签约，都有了漂亮的交付。 2，Top Toy的表现非常抢眼，Q2同比增加87%，创下了单季度增长的新纪录；结合门店数量同比净增加50%这个数字来看，销售额增速远远超过了门店增速，显示出整个名创优品在潮玩品类的强劲增势。这个成立仅4年多的潮玩品牌，正以惊人的速度实现泡泡玛特的成功轨迹。 3，名创优品的核心优势在于其相对完善的全球渠道网络，名创优品品牌Q2海外门店占据全球门店的比例已经达到43%，海外收入占比则同为43%，营收结构更加均衡。有了大量的全球门店支撑，公司的IP运营策略才有持续增长的空间；同时，随着门店数量和质量进一步提升，未来的收入空间只会进一步打开。 从某种程度上看，名创优品与泡泡玛特的发展路径相似，但又各有特色。两家公司都抓住了中国消费升级和兴趣消费的机遇。相比之下，名创优品选择了一条更为稳健的道路：先做大渠道和供应链，在出海上大手笔发力遥遥领先地占位，再发力IP生态。比较起来，这样的底盘布局极大的缩短了名创优品托举IP的周期和难度。 先看业绩数字，Q2名创优品集团收入同比增长23.1%至49.7亿

如何理解平安好医生这份半年报呢？其实有一个非常简单的思路：当AI、医疗、保险、服务这些元素叠加起来之后，增长的乘数效应是相当明显的。近期多家机构纷纷看好，发布“上调”评级，也在侧面印证了我们在之前的判断，即平安集团和平安好医生之间并表带来的增长潜力，远超市场的预期。 总结： 1，公司披露的F端（即支付端，主要来自平安集团的保险客户）和B端客户的数量增速均在30%以上，对比公司同期的收入增速19.5%，充分说明公司的增长还有很大的潜力，现有客户和潜在客户都有巨大的挖掘空间；而他们现在覆盖线上、线下店面、医院和家庭的服务体系，已经成为公司持续增长的竞争壁垒。 2，作为平安集团医疗养老生态圈的旗舰部分，平安好医生与平安集团综合金融业务的协同效应日益显现；而在业务端之外，与集团并表之后，公司利润释放也有大幅提升。上半年净利润1.35亿元，同比大幅增长136.8%，远超去年全年8832万元的净利润规模。 3，AI技术能力的持续突破正在重塑传统医疗服务模式。目前，平安好医生AI辅助咨询问诊准确率约98%，不仅提升了医疗服务效率，更重要的是通过技术赋能实现了规模效应，公司毛利率达到33.6%，比去年同期小幅提升了1.4%。整体来说，AI带来的赋能效果仍有进一步扩大的空间，在整个H股市场里，能够全链条落地AI+医疗服务的科技企业，也只有平安好医生一家而已。 先看财报数字，平安好医生上半年总收入25.02亿元，同比增长19.5%，环比增长超过35%；毛利8.40亿元，同比增长24.6%；期内净利润1.35亿元，同比大幅增长136.8%，经调整净利润也达到1.65亿元，同比大幅增长83.6%。 其实，即便不拆开细分平安好医生的各项数据也能发现，这是一份非常典型的成长型科技公司财报，兼顾了规模和利润，在今年上半年并不突出的宏观环境中，这是非常罕见的业绩表现。 收入结构方面，在F端业务上，平安好医

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