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全球重要股指表现(美元计价)和估值 上周，美股整体震荡走高。虽然5月PMI出现了小插曲，一度引发了市场的恐慌，但还不错的就业数据让市场重回亢奋。此外，上周中美最高领导人通话，正式拉开了第二次中美经贸会谈的序幕，也平息了此前市场上的种种传闻。受多方积极因素的刺激，全球主要股票指数上周几乎全部收正，其中美股、港股和新兴市场领涨。 上周，ISM与S&P Global两家主流机构发布了两份截然相反的5月PMI结果。一个低于前值，低于预期，低于荣枯线；而另一个却高于前值，高于荣枯线。归根到底，是两家机构的调查样本不同，反映出美国目前本土的消费需求更加有韧性。此外，看似还不错非农和失业率背后其实暗藏隐患，或多或少的都存在数字上的迷惑。但不可否认，美国目前经济尚可，尤其是居民薪资还未受到冲击，5、6月通胀数据将是关键点。 本周重点关注中美经贸谈判结果，5月CPI/PPI数据，以及密大调查数据。 本周市场主线分析 美股：宏观尚可，主线渐明 过去一周，5月宏观数据逐渐出炉，虽然过程有点波折，但最终都不错，不仅没有暴雷，甚至还有点小惊喜。首先，ISM制造业和服务业PMI分别录得48.5和49.9，两者都低于前值，低于预期，低于50的荣枯线。此看似炸雷的数据一度引发了市场震荡，但很快就都被修复。有趣的是，另外一家大型机构S&P Global发布的PMI调查结果却截然相反，无论是制造业还是服务业，都大超前值，稳稳的站在荣枯线之上。具体地说，S&P Global的调查样本更偏中小企业，而中小企业的业务大多都是来自于美国本土，受国际贸易与关税的影响相对较小。也就是说，相比于海外的不确定，美国本土的消费需求还是非常强劲的。此外，S&P Global在构建上采用的是行业加权，更贴近GDP的制成方式，这也略微提升了市场对Q2经济数据的期望。 不仅如此，周五的就业数据也还不错。

全球重要股指表现(美元计价)和估值 上周，美股继续高位震荡，虽有几次突发事件的冲击，但均在日内均完成了V型反转。标普、纳指和罗素在内的美股三大指数领涨全球主要权益资产。相比之下，大中华股票相对走弱，恒指、沪深和恒生科技都有超1%的跌幅。 上周，美国宏观数据尚可，GDP和PCE都没有暴雷，密大调查数据更是难得的超预期转好。但与此同时，特朗普的关税陷入了僵局，美国国际贸易法院一度裁定特朗普的关税政策无效。虽然此事最终并没有改变其关税政策，但是一定程度上暴露了美国的内部矛盾，也给了各方势力谈判的筹码。如今距离90天的暂缓期仅有1个月，各方谈判并没有进展，不排除特朗普会再次极限施压。我们认为，目前市场非常强势，坏消息都能很快的被买上来，短期拐点还是要看通胀，6月中旬开始将经历大考。 本周重点关注5月非农和失业率等宏观数据；以及关税谈判是否有进展。 本周市场主线分析 美股：保持乐观，保持谨慎 过去一周，美国资本市场继续上下震荡，波动稍稍放大。宏观方面，上周美国Q1 GDP的二次估算结果出炉。环比下滑0.2%，整体看还行，比首次估算的-0.3%的要好。从细分项看主要有两个比较大的变化，一方面是居民消费的贡献从初值的1.2%被下修为0.8%，无论是商品还是服务都在显著减弱。另一方面，私人部门投资的贡献从初值的3.6%上修到3.98%，几乎完全抵消了居民消费的下修。此外，净出口稍稍下修，政府支出略微上调。总的来说，GDP这个指标相对滞后，且Q1属于4月关税之前的数据，即使上修或下修也只能反应关税前的事情，对现在市场的影响有限。 几天后，4月的PCE通胀数据也正式发布。核心PCE环比上涨0.1%，看似符合市场预期。但值得注意的是，3月的数据被上修了0.1%，也就是说4月的通胀本来应该是超预期的0.2%。但显然，市场此时并没有那么在意。此外，还有一个有趣的数字，个人收入环比上涨0.8%，大超预

全球重要股指表现(美元计价)和估值 上周，全球股市继续震荡；受美债拍卖等因素的影响，美股三大指数小幅回调，标普、纳指和罗素单周跌幅均大于2%。从数据上看，本次20年美债拍卖虽然中标收益率突破了5%，但认购倍数与海外需求等其他指标依旧尚可。我们认为，现在无论是货币政策还是财政政策，对美债都没有利好，美国政府的债务风险依然不可忽视。 上周，美欧贸易谈判受阻，特朗普表示要对欧盟加征50%的关税。市场一度恐慌下跌，后因贝森特紧急救火而快速反弹。我们认为，现在市场几乎完全定价了关税顺利谈判的情形。后续重点看美国5,6月的宏观数据，若数据不佳，不仅影响市场情绪，还将阻碍谈判进程。 本周重点关注英伟达财报，Q1 GDP第二次估算，以及4月PCE等宏观数据。   本周市场主线分析 美股：继续震荡，方向渐明 过去一周，美股以继续震荡的盘面开局，谷歌的新模型发布会甚至一度将市场重新拉回AI叙事。直到周三，20年美债拍卖暴雷，中标的最高收益率突破了近两年来的新高，冲上了5%大关。当日，美股美债价格纷纷急转直下，市场对美债的担忧情绪显著加剧。 客观地说，这次国债拍卖确实一般，但也不至于特别的差。首先，认购倍数仅有2.46倍，虽然相比4月继续下降，但依然在2.3-2.7的“尚可-良好”的区间范围内。此外，本次拍卖的海外需求占比为69%，略微高于今年以来的平均值，反映外资的购买热情依然尚可。所以，此次拍卖仅仅引发了一天的恐慌，美国三大股指在次日就基本企稳了。 即便如此，我们认为对于特朗普政府来说，美债将是一个非常棘手的问题。之前我们说到，美长债利率升到5%，将触发特朗普的痛点，使其不得不做出一些退让。但是现在无论从货币端还是财政端，对美债都没有利好。一方面，美联储态度非常坚决，降息遥遥无期，目前部分投行已经开始定价今年都不降息的情景。另一方面，特朗普的减税法案刚刚通过众议院，而且贝森特在上周

全球重要股指表现(美元计价)和估值 上周，美国关税有所进展。美英双方达成了首份官方协议，虽然协议细则还有待完善，但从初步框架中可以看出，10%的基础关税是特朗普的底线，额外的附加关税是美国谈判的筹码，可以用其他方式来降低或豁免。 周末，中美高层首次会谈结果大超预期，双方达成了日内瓦联合声明。双方承诺各自取消91%，暂缓24%的关税。至此，今年美对中加征关税30%，中对美加征关税10%。这个结果点燃了市场情绪，当日纳指和恒生科技一度上涨近5%。我们认为，这只是回归谈判的开始，双方并未触及核心矛盾。接下来关税冲击将逐渐体现在数字上，投资者仍需保持警惕。 本周重点关注美国4月CPI，PPI和零售数据，以及关税谈判进展。 乾坤主策略持仓占比 乾坤主策略是老虎资管独家开发的多策略、跨周期、绝对收益的投资组合；该策略通过寻找市场中的预期差，把握周期共振，以获取长期的超额收益。截至2025/05/12，大类持仓占比如下： 本周市场主线分析 中美会谈大超预期，然后呢？ 过去一周，美国关税谈判有好消息传来。周中，美英正式宣布达成了一项贸易协议，虽然只是个比较笼统的框架性文件，但这也是特朗普政府关税新政后，达成的第一份双边协议。简单的说，美国维持了10%的最低关税，并承诺在钢铁、铝和汽车上的关税优惠；作为交换，英对美的平均关税从5.1%下降至1.8%，同时对美开放乙醇、牛肉、水果等方面的市场准入，并且再购买100亿美元的波音飞机。我们认为，这份协议虽然不够完善，但他至少说明了几件事： 10%是特朗普关税的底线，是不会放弃的。对第一个签署的英国都是如此，之后各国的谈判基本不会比这个低； 对等关税额外的数字是可以谈的，可以比4月2日公布的要低，甚至也可以是0。但是作为交易，对方要付出一些成本，比如开放市场或者买美方的东西。 周末，中美经贸高层会谈更是一波三折，最后结局也是超出了所有人的预料。周一，

全球重要股指表现(美元计价)和估值 上周，市场整体情绪继续向好，大中华恒生科技单周涨幅超5%，引领全球主要权益资产。美股也延续了之前的反弹模式，一举走出了9连阳的纪录。其中，标普500、纳斯达克100和罗素2000，单周涨幅都在3%左右。相比之下，中国A股既不跟跌也不跟涨，依然保持相对独立的行情 。 上周，宏观数据密集出炉，虽有波折但好在有惊无险。首先，受抢进口的影响，美国Q1 GDP意外爆冷转负，一度引发市场恐慌。然后，3月核心PCE环比0增长，非农就业大超预期，又把市场从滞胀的恐慌中拉了回来。此外，微软、谷歌等科技巨头财报发布，纷纷表示坚定投资AI的决心。 本周重点关注关税谈判是否能出结果，以及美联储FOMC鲍威尔的表态。 乾坤主策略持仓占比 乾坤主策略是老虎资管独家开发的多策略、跨周期、绝对收益的投资组合；该策略通过寻找市场中的预期差，把握周期共振，以获取长期的超额收益。截至2025/05/06，大类持仓占比如下： 本周市场主线分析 美股：宏观一波三折，反弹如履薄冰 过去一周，美股连续多日收涨，看似波澜不惊，但实则如履薄冰，经历了一波超级宏观周与超级财报周的冲击。4月30日，美国Q1 GDP初值公布，录得惊人的-0.3%，大大低于市场预期的0.3%；同时，季度PCE初值也爆炸了，同比上涨3.5%，超出前值和预期。一时间，情绪急转直下，市场开始交易衰退甚至滞胀，当日盘中纳指一度跌幅超2%。但好在，随后更重要的月度核心PCE结果还不错，环比涨幅0%，大幅低于前值，稍稍低于预期，又止住了恐慌情绪的蔓延。 不仅如此，投资者也逐渐发现了GDP下跌的“罪魁祸首”。通过拆解细分项可以看出，这次数据走弱主要是关税担忧下疯狂抢进口的结果，净出口这一项直接拖累了GDP近5%，比政府投资和消费所贡献的总和还要多。根据中金的测算，剔除掉净出口和库存激增的影响后，实际上Q1的GDP同比增长约为

全球重要股指表现(美元计价)和估值 上周，紧张的市场情绪有所缓解，美股再次开启反弹模式，纳斯达克单周涨幅分别为超6%，引领全球主要权益指数。标普500和罗素2000同样也有4%以上的表现。相比之下，大中华股票尤其是中国内资为主导的A股，之前跌幅也不大，自然也几乎没有反弹。 上周，特朗普一改之前的强硬作风，对内对外的态度都有所软化。关税方面，在不同场合多次表示正在与中国接触，双边将会有洽谈。在政治方面，特朗普也是180度大转弯，直接表态无意解雇鲍威尔。此外，马斯克正式表态将淡出华盛顿，回归特斯拉。 本周重点关注PCE、PMI和非农数据，以及苹果、亚马逊等科技巨头财报。 乾坤主策略持仓占比 乾坤主策略是老虎资管独家开发的多策略、跨周期、绝对收益的投资组合；该策略通过寻找市场中的预期差，把握周期共振，以获取长期的超额收益。截至2025/04/28，大类持仓占比如下： 本周市场主线分析 情绪修复，股价反弹，美股反转的机会到了吗？ 过去一周，美股的三大不确定性都有所缓解： 关税方面，虽然美日谈判据传没有进展，但是美印之间已出台初步文件。此外，对华态度上特朗普一改之前强硬的作风，不断放出口风说美国正在与中国对关税进行洽谈，虽然此事遭到了中国方面的否认。 降息方面也有好消息。被视为美联储接班人的沃勒，再次公开重申“关税对价格的冲击是一次性的”，并且强调如果关税导致企业裁员过于严重，美联储就考虑降息。 此外，政治不确定性也在减弱。特朗普收回了之前对美联储的强干预，反而表示自己无意解雇鲍威尔；而且，马斯克在特斯拉的财报会上也表示，自己将于5月离开DOGE回归公司管理。 受此些积极因素的刺激，美股的宏观压力有所缓解，标普和纳指也连续快速地反弹至前期高位。 不仅如此，被美联储视为“软数据”的密歇根大学消费者调查数据也稍有惊喜。上周五的发布结果显示，虽然消费者信心再次下降，短中期的通胀预期也同样飙

全球重要股指表现(美元计价)和估值 上周，美联储主席鲍威尔继续放鹰，不仅重申“不急于降息”的态度，而且直接表明不会干预股市的动荡。此番鹰派言论一出，市场对Fed Put的预期彻底落空，当日股价大跌。次日，特朗普开始隔空喊话，声称要开除鲍威尔的职务。由此，美联储的独立性再次受到挑战，市场进一步下跌。 从历史上看，美联储的独立性一旦受到实质的威胁，最终结局都不太好。与目前最类似的是1970-1974年时期，时任美国总统的尼克松为了刺激经济，一边制造舆论逼迫伯恩斯降息，一边干涉美联储的人事控制。最终伯恩斯被迫妥协，维持了过久的低利率，引发了70年代的大滞涨。 本周重点关注关税谈判是否有进展，以及特斯拉、谷歌和英特尔等财报。 乾坤主策略持仓占比 乾坤主策略是老虎资管独家开发的多策略、跨周期、绝对收益的投资组合；该策略通过寻找市场中的预期差，把握周期共振，以获取长期的超额收益。截至2025/04/15，大类持仓占比如下： 本周市场主线分析 特朗普隔空威胁鲍威尔，弱美元下哪里有机会？ 上周三，美国3月零售数据出炉，环比增长1.4%，不仅略超市场预期，而且创造了近30个月以来的最大环比增幅。但是，市场却不认为这是件好事。 一方面，强劲的经济数据，进一步降低了美联储降息的急迫性。另一方面，市场普遍认为，这份数据折射出美国居民对即将落地关税的恐慌，以至于被迫提前消费。从细分项来看，汽车这单一板块就贡献了近70%的增长；而这种恐慌性消费显然是不可持续的，未来在关税的压力下，美国居民对非必需消费品会更加谨慎。MarketPoll近期的一项统计也发现，有近35%的投资者认为非必需消费品在今年会跑输大盘，是11个行业中最悲观的。 同日，美联储主席鲍威尔再次给市场泼了一盆冷水。尽管此前其他美联储官员都或多或少地放鸽，但鲍威尔却一如既往的抛出了“不急于降息”的坚决态度。不仅如此，鲍威尔还明确表示，“美联

全球重要股指表现(美元计价)和估值 上周，特朗普对等关税出现转机暂缓90天，全球资本市场振奋，压抑许久的多头开始反扑，纳斯达克100指数周三单日上涨超12%，创下了半个世纪以来的第三大单日涨幅。另一方面，大中华资产则遭遇了黑色星期一，恒生科技单日下跌近18%；沪深和上证相对韧性，虽有跌幅但已基本恢复。 本周美国长债价格连续大幅下跌，直接刺激了特朗普的关税政策缓和。我们认为，这次事件一定程度上暴露了特朗普的痛点就是美债。虽然关税仍在谈判，不确定性还在反复，但至少现在有锚点可依了。同时，通胀数据向好，美联储官员纷纷出来放鸽，降息不确定性也在减弱。 本周重点关注关税谈判是否有突破，以及银行与科技板块的财报展望。 乾坤主策略持仓占比 乾坤主策略是老虎资管独家开发的多策略、跨周期、绝对收益的投资组合；该策略通过寻找市场中的预期差，把握周期共振，以获取长期的超额收益。截至2025/04/09，大类持仓占比如下： 本周市场主线分析 关税放缓，美债巨震，转机还是陷阱？ 上周，全球金融资产可谓跌宕起伏。正如我们所料，美股短期见底，在特朗普发声暂缓90天对等关税之后，立即开启了强势反弹。纳指在上周三单日涨幅超12%，创造了近40年以来的历史第三大单日涨幅。但这或许并不是好事，历史上美股单日巨大涨幅，往往都是在股灾危机时期，比如：00年互联网泡沫、08年次贷危机，或是87年的黑色星期一。 与此同时，上周美国通胀数据稍有惊喜，CPI和PPI的分别录得-0.1%和-0.4%的环比增长，大幅优于市场预期。但是，市场对此反应却比较平淡。我们认为有两个原因：一是3月的通胀数据还不包括对等关税的影响；二是在特朗普反复不定的政策面前，这份数据显得有些微不足道。现在的状况是，好的数据并不足以支撑市场上涨，但是差的数据却可以立即刺激砸盘，市场整体情绪并不乐观。 但是，也并非完全没有好消息。上周美联储官员密集讲话，

全球重要股指表现(美元计价)和估值 上周，受特朗普关税政策的冲击，全球股票资产剧震。其中美国股票的标普500、纳斯达克100和罗素2000三大指数单周下跌近10%。日本和欧洲也不能幸免，跌幅也超过了6%。大中华由于清明节休市，数据上并未反映应有的跌幅。整体来说，市场目前极度恐慌。 特朗普关税政策落地，力度之大超过了所有人的预期。在10%的基础关税之上，对特定国家分别征收不同程度的关税，中国、欧洲、日本和东南亚都是关税的重灾区。次日，中国宣布反击对等关税；同时，美联储再次重申不急于降息的态度。市场恐慌加剧，一度陷入恐慌式抛售。 本周重点关注关税谈判进程，以及3月CPI/PPI数据或决定短期情绪走势。 乾坤主策略持仓占比 乾坤主策略是老虎资管独家开发的多策略、跨周期、绝对收益的投资组合；该策略通过寻找市场中的预期差，把握周期共振，以获取长期的超额收益。截至2025/04/06，大类持仓占比如下： 本周市场主线分析 关税硬着陆，美联储拒绝唱双簧，美股短期压力到底了吗？ 上周，特朗普的关税大棒终于落地，力度之大超出了所有人的预期，出手即是最狠的“杀招”。首先对全球贸易伙伴设定一个10%的最低基准关税，然后在此基础上再对特定的国家额外征收不同程度的对等关税。其中，中国34%，欧盟20%，越南46%，日本24%等。对此，市场瞬间陷入了恐慌，关税次日，美股暴跌，标普纳指单日下跌近5%。 关税这个结果与我们之前设想的路径类似。首先，不要低估特朗普的关税决心；其次，他习惯用关税作为武器来极限施压并以此展开谈判。两个月前的加拿大、墨西哥正是如此，这一次也不例外。一上来先放个大招，然后再附带一句“欢迎各个国家来与我们谈判”。 但是，他显然也低估了中国的决心，上周五，中国也立即宣布了对美国的关税反制政策，34%的关税直接反加回去，同时再暂停了2家美国企业禽肉产品输华。对此，市场再次恐慌，美股应声而

全球重要股指表现和估值（美元计价） 上周，全球权益资产整体表现疲软，全球主要股指均有不同程度的下跌。其中，全球科技板块首当其冲，恒生科技指数与纳斯达克指数单周跌幅均超过2%。相比之下，中国内地相关的上证综指和沪深300跌幅较小。从年初至今看，非美国家的股票依然大幅跑赢美国股票。 美国宏观数据接连暴雷。2月PCE数据不出意外的再超预期，同时美国的个人支出增长却又不及预期；不仅如此，密歇根大学的消费者调查报告再次炸裂，信心走低，通胀预期走高，市场开始怀疑美联储的“一次性通胀论”。目前，美股的下跌完全符合我们的预期判断，后续依旧需警惕风险。 本周重点关注特朗普对等关税、制造业和服务业的PMI、非农和失业率等。 老虎乾坤阿尔法策略持仓占比 老虎乾坤阿尔法策略是老虎资管独家开发的多策略、跨周期、绝对收益的投资策略；该策略通过寻找市场中的预期差，把握周期共振，以获取长期的超额收益。截至2025/03/27，大类持仓占比如下： 本周市场主线分析 PCE点评：不出意外的数据，意料之中的砸盘 上周五，美国2月PCE通胀数据不出意外的再次爆炸，核心PCE环比上涨0.40%，同比上涨2.8%，双双超过了市场预期。这样以来，核心PCE三个月和六个月的移动平均年化都拐头向上，分别达到了3.58%和3.08%，距离美联储2%的长期通胀目标又一次背道而驰。 与此同时，美国居民端个人收入环比增长0.8%，大超预期；但是个人支出增长却仅有0.4%，反而不及预期。其中，个人服务项支出更是大幅走低。这反映了目前美国居民收入端暂时未受影响，但是由于关税预期和经济下滑的干扰，民众的消费支出已经变谨慎了。从数据上看也是一致的，美国居民今年以来的储蓄率也是一直在抬升。 另一方面，密歇根大学消费者调查数据的3月终值再次火上浇油，消费者情绪继续萎靡，长短通胀预期继续飞出天际。如此难看的硬数据和软数据，直接打脸了鲍威尔之前在