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阿里上一季其实已经把这份财报的底色写得很清楚了：总营收只有2848.4亿元，同比只增1.7%，净利润却同比大降66.3%，主要就是一小时配送和促销大战把利润表压得很难看；但另一边，云业务收入却同比增长36%，而且AI相关收入已经连续10个季度保持三位数增长。阿里自己还在这条线上继续加码，宣布未来五年AI和云业务收入目标超过1000亿美元，并计划未来三年投入3800亿元做云和AI基建。 所以这次一季报前，市场最关心的根本不是利润会不会依旧难看，而是两条线能不能同时给出更明确的方向：云业务能不能继续提速、即时零售亏损能不能明显收窄。这也是为什么，阿里最近先把AI业务从云里拆出来，转向更清晰的token变现逻辑；同时还对部分AI云产品提价，涨幅最高可达34%，背后就是AI需求和硬件成本上行。阿里自己还把Qwen变成了能下单、订票、处理任务的消费级AI入口，企业版AI平台也在同步推进。 云业务这条线，我觉得仍然是阿里最值钱的主叙事。上一季云收入已经从上上季的节奏继续往上走，市场现在盯的就是它能不能从36%进一步往上提，甚至把提速变成更长周期的验证。Qwen的势头也在给这条线加分：阿里官方披露，Qwen在今年2月已在全平台突破3亿月活；阿里3月推出了面向企业的AI平台，进一步往agent场景推进。换句话说，云不只是卖算力，开始卖模型、卖工具、卖调用、卖场景了。 即时零售这边，市场更在意的是亏损是不是已经到头了。阿里上一季已经表明，重资产的外卖和一小时配送把利润拖得很厉害，但后续的公开信号并不悲观：quick commerce的单均亏损相比去年夏天已经减半；与此同时，阿里也把Taobao Quick Commerce的盈利时间表往后推到了更清晰的路径里，目标是先在FY27把全年亏损较FY26减半，再继续往盈亏平衡迈进。也就是说，这条线现在更像是从抢份额切到提效率，而不是继续无底洞式烧钱

美伊这次宣布停火，市场第一反应当然是松一口气：油价回落、股指期货反弹，大家都在等最坏情况过去。但真正麻烦的地方在于，停火并不等于通道恢复。特朗普同意两周内暂停对伊朗的轰炸和袭击，但前提是伊朗要让霍尔木兹海峡完全、即时、安全开放；而伊朗方面给出的版本则更像是有条件的过境安排，还强调需要与伊朗武装部队协调，所谓开放也带着技术限制和主导权诉求。换句话说，双方虽然都说停火，但对海峡到底怎么开这件事，根本没有说到一块去。 这就解释了为什么，停火出来了，船东却没立刻掉头。当前仍有近2000艘船舶和大约2万名海员滞留在霍尔木兹相关海域附近，航运公司对是否恢复通行仍然非常谨慎。停火可能带来新的通行机会，但并不意味着已经恢复完整海上安全，公司会继续根据风险评估、局势变化和官方指导来决定是否恢复运营。对船东来说，最要命的不是有没有停火，而是保险敢不敢保、护航能不能到位、通行规则会不会突然变。 更敏感的是，海峡可能不再只是能不能过，还变成了过路费怎么算。伊朗正在推动对通过霍尔木兹海峡的船只收取费用，并且这一想法已经进入谈判文本。伊朗希望按船型、货物和条件来决定收费，并与阿曼就过境许可协议进行协调。这个信号非常重要，因为国际上历来把霍尔木兹视为天然国际水道，而不是像运河那样可以随意收费的通道。也就是说，市场现在面对的，不只是海峡是否开放，而是开放之后按什么规则开放。 从油市角度看，这也是为什么停火能压一压价格，但很难让市场立刻回到冲突前。特朗普已经表示美国会帮助解决霍尔木兹海峡的交通拥堵问题，但同时另一篇报道也指出，若停火真要把海峡重新打开，约1.3亿桶原油和4600万桶成品油仍然卡在海湾里的运输链条里，短期内不可能一下清掉。再叠加航运公司对安全的谨慎态度、保险市场的观望以及霍尔木兹周边仍在进行的核查和护航安排，油价很难简单按照停火=大跌去交易。更现实的剧本是：风险溢价先回吐一部分，但价格中枢仍要

最近市场对中东局势的反应，有点过于冷静。 冲突在升级，油价在波动，但美股整体表现却相对稳健，甚至有投资者开始认为： 👉这一次，美国经济或许可以免疫能源冲击。 但摩根大通最新的一份报告，直接对这种乐观预期泼了冷水。 报告的核心观点很明确： 市场当前，可能建立在两个关键误判之上。 现在市场最容易犯的错，可能不是担心太多，而是把伊朗冲突想得太简单。摩根大通最新的观点其实很直白：第一，美国并没有想象中那么能靠能源独立去隔离霍尔木兹海峡封锁带来的冲击；第二，伊朗也未必会因为外部压力很快让步。摩根大通资产管理的官方观点写得很清楚，能源冲击对美国来说并不是天然防火墙，因为它既可能拖累增长，也会直接推高通胀，最终把央行逼进两难。 先说第一个误判：美国不是免疫体。很多人看到美国是能源净出口国，就下意识觉得，霍尔木兹海峡就算真出问题，美国也能躲过去。但摩根大通的判断是，这种想法太乐观了。能源冲击会同时打击家庭消费和企业成本，一边压需求，一边抬通胀，而美国并不能完全躲开全球油价和精炼产品价格的传导。伊朗战争可能带来油价和大宗商品的持续冲击，让通胀更黏、利率更高。 这也是为什么，美股这次看起来跌得不算狠，反而更值得警惕。摩根大通的意思不是说市场已经错得离谱，而是说市场现在对风险的理解，可能建立在美国能扛住的前提上。可一旦油价长期高位，能源成本会沿着运输、制造、食品和服务业层层传导，最终还是会回到美国国内。能源冲击往往既是通胀冲击，也是衰退冲击；美国虽然比过去几十年更不油耗，但并不意味着能对价格冲击完全免疫。 第二个误判，是市场觉得伊朗会被迅速逼到桌面上让步。摩根大通并不这么看。伊朗仍然握有扰乱全球能源流动基础设施的能力，霍尔木兹海峡本身就是全球约五分之一石油供应的通道；哪怕海峡没有正式关闭，保险公司撤出战险覆盖，也可能在实际效果上让航运近乎受阻。伊朗方面并没有表现出快速退让的迹象，局势仍然围绕停火

这轮铝市最有意思的地方，不是价格涨了多少，而是涨价的逻辑非常集中，集中到几乎只剩一个词：时间。 3月下旬，伊朗对中东两大铝业设施的袭击，把LME铝价直接推到接近四年高位。LME三个月铝一度涨到3492美元/吨，收盘也站上3417美元/吨。受损对象包括全球最大单体电解铝厂之一的巴林Alba，以及阿联酋EGA的Al Taweelah，市场担心这会引发更长时间的供应冲击。 高盛把2026年二季度LME铝价目标从3200美元/吨上调到3450美元/吨，并把2026年全年均价从3100美元/吨上调到3200美元/吨。它的逻辑并不复杂：中东这轮冲击让全球铝市从此前预期的盈余，突然转向阶段性短缺；这件事定义成一个能持续很久的超级牛市，而是更偏向前紧后松的供需切换。 我自己的理解也更接近这一点：铝不是进入了一个长期单边上行周期，而是被地缘风险扭曲出了一段非常明确的交易窗口。原因在于，这次上涨的核心驱动力不是需求突然爆发，而是供给被战火打断。霍尔木兹海峡的运输受阻，叠加两大中东冶炼厂受损，导致全球库存继续变薄；LME仓库库存自去年5月以来已下降超过60%，现金铝对三个月合约的溢价也升到60美元/吨以上，创下2007年以来高位。换句话说，市场现在面对的是短缺、库存低、现货紧，而不是需求飞天。 但这也正是我对这轮行情保持谨慎的原因。高盛并没有因为二季度更紧，就改写长期框架。高盛在今年一季度就一直强调，随着印尼新增产能爬坡，2026年后半段铝市会逐步缓和，后续供给回归会把价格往下拉。铝市场长期仍然偏向供给回归后回到更低价格区间。也就是说，2026年上半年是短缺交易，2027年之后更像供给修复交易。 所以这轮铝价的关键，不是能不能继续涨，而是你站在哪个时间维度上看。如果只看今年二季度，供给扰动很难被忽视；如果看2027年及以后，新增产能、重启产能和供给恢复，都会把市场重新推回过剩逻辑。这轮冲击之所以

一季度刚过，全球市场已经先被中东战火教育了一轮。更麻烦的是，到了二季度，真正压着市场的可能不只是战争本身，而是油价高位、通胀回头、增长下修这三件事一起上。原油本季度已经成为表现最强的资产之一，涨幅接近90%，并一度站上每桶100美元；与此同时，全球股市震荡加剧，投资者开始重新评估二季度的风险定价。 从资产表现看，这轮冲击已经很像一次典型的能源冲击交易。油价上去之后，债券投资者先被打懵，市场迅速把加息预期重新抬了上来；股票则因为增长预期被压缩而继续承压。3月27日的全球市场报道就提到，全球股市下跌、油价上涨，原因是市场看不到中东冲突短期收尾的明确进展，消费者和企业信心都开始受拖累。 但问题在于，即便冲突之后出现停火，市场也未必能立刻恢复正常。因为更棘手的不是战争还打不打，而是能源基础设施损伤、运输受阻和油价高位持续存在，会持续侵蚀全球增长。这场战争正在显著打压全球经济复苏前景，尤其是对能源进口国、粮食进口国和本就脆弱的经济体冲击更大。 这也是为什么，很多机构现在反而开始把债券重新放回组合里。随着债市在前一轮抛售后变得更便宜，部分投资者开始关注长债和短久期债券的反弹机会；他们的逻辑很简单：如果后面市场从通胀焦虑切换到增长焦虑，债券会比股票先修复。 但股票这边，压力可能还没完。摩根士丹利已经因为中东冲突和油价飙升，下调了全球股票评级，并把美国国债和现金上调到超配，理由就是在当前环境下，市场更像在交易避险，而不是交易增长。Morgan Stanley 还指出，如果油价维持在每桶150到180美元区间，全球股市估值可能再被压低约25%。 所以，二季度全球市场最可能出现的剧本，不是全面崩盘，而是分化继续加剧：股市先承压，债券在利率预期回落后有修复空间，美元和能源相关资产仍然偏强，而对油价敏感的板块和经济体会更难受。市场已经在提前为更高的通胀和更差的增长定价。 一句话总结：如果战火不降温

GOOG现在大约在280.74美元，对应PE约23.6倍。放在这轮科技股波动里看，市场一边在担心AI资本开支，一边又在重新评估谷歌的盈利质量。我的看法很简单：这次回调，不是基本面变差，更像是给长期逻辑腾出了更舒服的买点。 先说最核心的增长引擎：AI和云。谷歌最新财报里，2025年四季度总营收达到1138亿美元，同比增长18%；其中Google Cloud营收177亿美元，同比增长48%，营业利润率升至30.1%，云业务的backlog也升到2400亿美元，同比和环比都非常强。管理层明确说，增长来自企业AI产品、TPU和GPU部署，以及更高的客户承诺和客户支出。换句话说，谷歌云已经不是讲故事，而是在实打实地吃AI需求。 更值得注意的是，谷歌自研Ironwood TPU已经正式面向Cloud客户开放，官方把它定义为第七代TPU，并且明确是为高吞吐、低延迟的AI推理设计的。谷歌还提到，Ironwood可以扩展到9216颗芯片的superpod，目标就是把推理和模型服务的效率做上去。这个方向很关键，因为它意味着谷歌不是单纯依赖外部GPU，而是在把自己的算力栈往更深层的垂直整合推进。这个判断属于对其战略方向的推断，但从官方产品节奏来看，逻辑是连贯的。 再看谷歌最稳的基本盘：搜索和YouTube。四季度里，Google Services营收955亿美元，同比增长14%；其中Search and Other广告收入631亿美元，同比增长17%，还是非常强的现金牛。StatCounter的数据显示，2026年2月全球搜索引擎市场里，Google份额仍有90.01%，Bing只有4.98%，市场最担心的搜索被颠覆并没有发生。YouTube也没有掉队，谷歌披露其2025年全年YouTube收入超过600亿美元，订阅和广告一起发力，说明它已经不是单一视频平台，而是一个多元变现的流量中枢

市场越是恐慌，越容易把“回调”和“趋势反转”混为一谈。 最近黄金波动明显加剧，很多人看到价格从高位回落，第一反应就是：牛市是不是已经结束了？但我的判断恰恰相反——这轮下跌，更像是一次牛市中的深度洗盘，而不是趋势被彻底扭转。对于还没入场的资金来说，这种阶段反而更值得关注，因为它往往意味着情绪出清、筹码重定价，真正的长期逻辑并没有被破坏。 先看短期：这波杀跌，更多是情绪和资金面的结果 第一，获利了结本来就是黄金大涨后的正常反应。2025年黄金需求已经创下纪录，全年总需求（含 OTC）首次超过5000吨，ETF 持仓也录得强劲增长，金价全年还创下53次历史新高。在这种背景下，短线资金选择兑现利润，并不奇怪；但“涨多了回调”，和“牛市终结”是两回事。前者是节奏问题，后者才是方向问题。 第二，市场对流动性和风险资产波动的担忧，会在短期内放大黄金的上下震荡。尤其当避险资产被当成“流动性仓位”来处理时，黄金也可能被错杀。但这类抛压通常是阶段性的，一旦资金压力缓解，买盘往往会重新回流。换句话说，短期价格可以被情绪拉扯，长期定价却不会因为一轮踩踏就被改写。 再看政策面：美联储并没有把黄金的长期逻辑打断 市场担心的另一个变量，是美联储会不会因为通胀重新抬头而维持更久的高利率。这个担心不能说完全没有道理，但至少从最新表态看，美联储仍然维持政策利率不变，而且明确提到通胀仍然“略高”。这说明当前货币政策仍处在观察期，而不是重新进入激进紧缩周期。对黄金而言，这更像是“降息预期延后”，而不是“降息逻辑彻底消失”。 而且，全球黄金需求的强势表现，本身也说明市场并没有因为高利率就放弃黄金。世界黄金协会预计，受债券市场不确定性、未来降息预期以及美元压力影响，黄金投资需求仍有支撑，央行需求也有望维持在接近2025年的高位。也就是说，利率环境可以压制黄金波动，但很难单独逆转黄金的长期配置逻辑。 真正支撑黄金的，不

现在是 2026 年，距离 2008 年金融危机已经过去将近 20 年。 那场从 2007 年延续到 2009 年的全球金融危机，给很多投资者留下了极深的阴影。更近一点的 2020 年疫情衰退，虽然来得凶，但在史无前例的刺激政策下只持续了两个月，很多人甚至还没来得及真正感受到冲击，风暴就过去了。 但这一次，市场里几个原本沉默的信号，正在一起亮红灯。 牛市，可能已经走到拐点 先看技术面。 追踪标普 500 的 SPY，近期已经回落到200 日均线附近。这条线在市场里不是普通均线，而是多空双方都会重点争夺的关键支撑位。 更值得警惕的是纳斯达克 100 ETF，也就是 QQQ。它从去年 10 月和今年 1 月两次冲高回落后，已经走出了一个很标准的双顶形态，随后一路下探到 200 日均线。 这意味着什么？ 意味着多头现在必须尽快把市场拉回去，否则一旦这道技术支撑失守，后面可能就是更深一轮的调整，而不是简单回踩。 信号一：萨姆法则已经触发 经济数据里最让人紧张的，是萨姆法则。 这个指标的逻辑很简单：当三个月平均失业率较 12 个月低点上升 0.5 个百分点或以上，通常就意味着经济衰退已经开始。 2026 年 3 月 6 日，美国劳工部公布的就业报告显示，2 月份非农就业岗位减少约 9.2 万个，萨姆法则正式触发。 这个指标之所以被市场高度重视，是因为它在过去 60 年里几乎没有失手过。 它不是一个 “可能会衰退” 的提醒，而更像是一个非常明确的衰退预警灯。 信号二：收益率曲线正在 “正常化” 第二个信号来自债券市场。 收益率曲线倒挂，指的是短期利率高于长期利率。这个现象过去成功预示了多次美国衰退，几乎是市场里最经典的领先指标之一。 而在 2024 到 2025 年间，美国收益率曲线倒挂得非常明显，甚至到了历史极值。 但现在，曲线正在悄悄恢复正常——10 年期国债收益率已经重新高于 2

过去几周，市场被一个叙事主导：伊朗战争升级，霍尔木兹海峡通行受阻，能源价格飙升，通胀预期重燃。 资金的反应很直接——撤出科技，涌向石油和美元。标普500科技板块（XLK）今年累计跌幅已接近6%，人工智能基础设施和芯片股成了重灾区。 但如果冷静下来，做一件简单的事——把股价的跌幅，跟企业盈利预期的变化放在一起比较——你会发现一个有意思的背离。 股价在跌，但盈利预期在涨。 FactSet的数据显示，分析师目前预计科技板块2026年第一季度每股收益将增长近45%，而三个月前这个数字还只有34%。换句话说，这一轮科技股下跌，主要是外部地缘政治因素造成的情绪性杀跌，而非基本面恶化。 而有三只AI科技股，是被众多大机构连续上调买入价的。 美光科技（MU）：AI内存的最强受益者 内存不是AI的配角，是核心基础设施。 美光是全球主要的DRAM和NAND内存制造商，也是高带宽内存（HBM）的重要供应方。随着AI模型参数量爆炸式增长，对内存容量和带宽的需求已经从量变走向质变——HBM正在成为大模型训练和推理不可或缺的组件。 财报数据印证了这一判断：美光最新季度收入同比增长近200%，DRAM、NAND、HBM三大业务收入均创历史新高，已连续12个季度盈利超预期。 更关键的是估值。美光目前市盈率约为7倍，而半导体行业平均市盈率为21倍。PEG比率仅为0.08，意味着其估值相对于增长速度而言，比同行业平均水平便宜约93%。 过去三个月，华尔街分析师对美光的盈利预期进行了25次上调，没有一次下调。 Lumentum（LITE）：英伟达押注的光学核心 很少有人知道，AI数据中心里有一类零部件，制造门槛极高、全球能做的厂商屈指可数，而且正处于供应紧缺状态——那就是用于高速光互联的光学组件。 Lumentum是全球最大的云行业激光供应商之一。其核心竞争优势在于：将电信网络技术迁移至数据中心的过程中，积累了

霍尔木兹海峡这几天的消息，开始从“会不会彻底封锁”，变成了“谁能过、谁不能过”。伊朗这次没有简单粗暴地把海峡一刀切关死，而是把通行规则讲得很明白：美国、以色列以及其他参与侵略的国家船只，不给过；但其他非敌对国家的船只，只要和伊方主管部门协调、并且遵守安全规章，还是可以安全通行的。 这意味着什么？意味着伊朗并不是要把霍尔木兹海峡彻底变成“死水”，而是在把它变成一个带有强烈地缘政治筛选机制的通道。换句话说，海峡没有名义上关闭，但实质上已经进入高度管控状态。对市场来说，这种状态比“完全封锁”更复杂，因为它既保留了局部放行的弹性，也让整体运输秩序始终处在不确定之中。 伊朗外交部3月22日的声明，是目前为止最系统的一次规则表态。核心逻辑很简单：船只能不能过，不只看商业属性，还要看它背后的国家立场。属于美国、以色列以及“其他参与侵略国家”的船只，被认定不符合正常通行条件，伊方会依法处理；而其他国家、没有参与或配合针对伊朗行动的船只，则可以在协调后安全通过。 伊朗外长阿拉格齐当天的表态也很有针对性。他在社交媒体上强调，“与其威胁，不如尊重，没有贸易自由，就没有航行自由”。这句话表面上是在回应特朗普给出的48小时最后期限，实际上是把通行权直接和地缘政治对抗绑在了一起。对于市场而言，这种表态的重点不在于“会不会放开”，而在于伊朗依然牢牢掌握着逐船审核的主动权。 从实际通行情况看，海峡并不是完全死锁，但也远谈不上恢复正常。船舶追踪数据显示，印度籍超大型液化石油气船Jag Vasant和Pine Gas已经在周一穿越霍尔木兹海峡，而且航线贴着伊朗海岸线走，经过格什姆岛和拉腊克岛附近。两艘船都没有公开目的地，只广播了印度船东身份，预计驶往印度。更早之前，这个月已经有两艘印度籍LPG船完成了类似通行。 这说明什么？说明伊朗在执行“选择性放行”策略，而且印度似乎是当前少数还能拿到通行默许的国家之一。根