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这么多年以来，如果你问我哪一篇论文印象最深刻，我到今天的回答依然是"Value and Momentum Everywhere"。AQR的研究为我打开了新世界的大门，如果说在大学我们学习过“世界是平的”，那么这篇文章就从实际中告诉了我金融世界真的是平的，以及怎么用这个平的世界去赚钱。

简单来说这篇文章就说了一件事情，他们发现不同市场的走势存在相似性。经历过16-17年的人肯定还记得，那段时间茅台，平安和招行的走势，和美股，港股腾讯都存在很多协同。甚至在一分钟图里面，我们经常看到这些股票在同一分钟开始拉升，或者开始抛售。

AQR的研究没有解释原因，而我对他的理解是，有两个原因支撑了这种跨市场的资产联动

- 经济层面的趋同

- 资金流向的趋同

经济层面的趋同说的是，过去很多年，中国，美国，欧洲，日本的经济走势，都是比较一致的，中国在2008年-2020年间上了全世界新兴市场最多的杠杆，美国在2008-2020年间上了全世界发达市场最多的杠杆，而这两个国家的经济走势虽然小处有区别，但大周期比较一致。所以全球经济看中美，中美经济周期又比较趋同，所以全球同此寒暑

而资金层面的趋同是，随着金融市场的对外开放，无论是北上资金，南下资金，对外FDI，各种形式的资金在不同市场中，按照经济周期的趋同，做着类似逻辑的交易。

在2016-2017年，一个在全球市场中看好全球经济复苏的投资者，可能也对于收入来自全球的Facebook抱有很坚定的信心。

所以那个时候，中国的信贷脉冲，可以传导到铜，可以传导到澳洲的货币和房价，可以传导去全球的金融市场

所以如果你去看前几年的宏观交易基金，有两个很明显的特色

- 全球化

- 喜欢讲长逻辑大逻辑

第一点很好理解反正走势都是类似的...多开一个办公室问题不。第二点用个例子也很好理解，2016年，中国供给侧改革开始后无风险利率开始走高，与此同时联储在2016年-2018年也在加息周期。这种时候资产价格的长趋势，其实来自于中美的政策和经济走势趋同。2016-2018年有没有继续宽松的经济体？当然有，当时日本和欧洲就没有进行加息。但当时中美就是靓仔中的靓仔，大家觉得日本欧洲不复苏就不复苏吧，安心从日本欧洲借钱，去中美的复苏交易就好。

这时候，你不会因为日本欧洲还在宽松，就去说中美的无风险利率走高存在疑问。因为全球存在一个主线逻辑，主线逻辑的存在是因为中美作为世界第一和世界第二政策是趋同的。

那么今天，我们这些逻辑都需要再审视一下了

- 经济周期方面，中美经济周期的错位过去就很明显，未来估计也很明显

- 资金流向方面，90%的长期资金已经离开中国，而且估计在短期不会回来

那么经济走势不同，资金流向不同，就很难说跨市场还有那么多的相关性了。而且更关键的，一些以前我们用得很爽，但没有深度思考的经验是用不上的

比方说以前看到M1反弹就认为经济会反弹，是因为M1，M2会通过地产这个非常高效的部门传导到很多方面。但现在M1和M2的效率，通过新经济部门传导的效率就要低一点

比方说2016年秋天到2018年春天贸易战之前，美国的十年期国债收益率反弹走高，会被认为是全球经济复苏的一个迹象，然后会有更多资金来关注中国。或者也会有人把这个逻辑反过来说，中国居民部门上杠杆，才有了全球经济复苏。而今天，美国的无风险利率走高，对中国经济更多体现在人民币的贬值压力上而不是资金流入。

很坦率说，如果70年代在石油危机，美苏争霸，联储经历思想转变时刻，做宏观投资并且赚钱的人，可以被叫做宏观投资者，那么在2010-2020年，在全球货币宽松，波动率一路走低，全球化依然处于高位的时期做全球宏观投资的人。就不一定有前辈们那么深刻的理解。

换个比方，70年代去投资新兴市场的人，真的就类似印第安纳琼斯，探险家的气息多过投资者。90年代去投资新兴市场的人，无论是Jim Rogers，罗伯特弗里兰德，甚至达里奥，也都是很有探险家气质的。1970年你飞越南，和1990年飞越南，和2010年飞越南，完全不是一个难度的事情，危险程度也差很多。

或者落实到投资上来说，我们以马来西亚为例子，1970年代投资马来西亚的人如果要做对，他要看着马来西亚是如何在种族，地缘政治和前宗主国之间摇摆，然后做出判断，1990年投资马来西亚，也需要对当地原住民，华人和印度人之间的矛盾有一个判断。而等到这个市场成熟的时候，2010年之后，大家可能就是看联储和看油价去决定马来西亚的股指。

不是说联储和油价就很容易看，我想说的是，宏观投资，看的东西可能需要更多。过去40年的全球化帮我们降低了市场的波动率，降低了很多投资难度。

展望未来，我不敢说未来的世界一定如何，但有一些迹象在近期是值得注意的。

- 统一的全球叙事逻辑开始消散，关注点开始下沉到区域甚至国家

比方说大家开始看日本，看印度，讨论美国例外论，不再像以前那样，简单看看中美，就觉得全球有没有机会，有机会就都在中美，没机会就都没机会。

- 资产品类的相关性开始降低，存量博弈的市场大家开始关注细分品类的投资逻辑

增量资金的市场，自然是抱团取暖最爽，但如果钱不是越来越多的，新进入的资金没法躺着等后面人来接盘，那么就会有一个什么时候止盈的问题。一旦思考这个问题，市场就需要卷了起来

这点其实不只是中国市场，今年美股很多个股，也是出了业绩后高开低走，这就是很典型的存量博弈特征。

然后更多人开始在一些不需要宏观驱动的股票，商品上投资。专注个股和行业的机会，而不是找一个大逻辑尝试抓长趋势。

我知道很多人都说未来可能是宏观投资大展身手的时候，但我觉得这个问题还是要分两个可能性去看

如果未来

1，全球经济走势重新趋同

2，资金流向重新开始自由化

3，增量资金更多

那么我们确实可能会到过去那个Value and Momentum Everywhere的世界，然后全球化，长趋势可以成为宏观投资的两个助力

如果未来

1，全球经济走势就是很割裂

2，资金流向包括了大量的地方保护主义

3，增量资金不够

那么我们其实可能回到70年代那个宏观投资的起始点，大家关注在动荡世界中，一个区域，或者一个国家，如何去应对内忧外患，以及带来怎样的股票和单个商品品类的投资机会。

从我自己的喜好和看法来说，我觉得未来需要的宏观投资者，不是通过MSCI China，或者MSCI EAFE或者什么特定国家的ETF，去做一个指数投资就完事，然后期待联储降息全球普涨。

而是真正躬身入局，自下而上，去找一个现在可能可能人均GDP还很低的国家，然后在这个国家冲进世界GDP排名前十的过程中，通过对于当地政治文化经济地理的理解，换取股票的超额收益。