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全球重要股指表现(美元计价)和估值

• 上周，美联储主席鲍威尔继续放鹰，不仅重申“不急于降息”的态度，而且直接表明不会干预股市的动荡。此番鹰派言论一出，市场对Fed Put的预期彻底落空，当日股价大跌。次日，特朗普开始隔空喊话，声称要开除鲍威尔的职务。由此，美联储的独立性再次受到挑战，市场进一步下跌。

• 从历史上看，美联储的独立性一旦受到实质的威胁，最终结局都不太好。与目前最类似的是1970-1974年时期，时任美国总统的尼克松为了刺激经济，一边制造舆论逼迫伯恩斯降息，一边干涉美联储的人事控制。最终伯恩斯被迫妥协，维持了过久的低利率，引发了70年代的大滞涨。

• 本周重点关注关税谈判是否有进展，以及特斯拉、谷歌和英特尔等财报。

乾坤主策略持仓占比

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本周市场主线分析

特朗普隔空威胁鲍威尔，弱美元下哪里有机会？

• 上周三，美国3月零售数据出炉，环比增长1.4%，不仅略超市场预期，而且创造了近30个月以来的最大环比增幅。但是，市场却不认为这是件好事。

• 一方面，强劲的经济数据，进一步降低了美联储降息的急迫性。另一方面，市场普遍认为，这份数据折射出美国居民对即将落地关税的恐慌，以至于被迫提前消费。从细分项来看，汽车这单一板块就贡献了近70%的增长；而这种恐慌性消费显然是不可持续的，未来在关税的压力下，美国居民对非必需消费品会更加谨慎。MarketPoll近期的一项统计也发现，有近35%的投资者认为非必需消费品在今年会跑输大盘，是11个行业中最悲观的。

• 同日，美联储主席鲍威尔再次给市场泼了一盆冷水。尽管此前其他美联储官员都或多或少地放鸽，但鲍威尔却一如既往的抛出了“不急于降息”的坚决态度。不仅如此，鲍威尔还明确表示，“美联储现在或优先考虑通胀，以确保关税造成的价格上涨是一次性的，并且没有必要干预股市的剧烈下跌”。简单地说，美联储并不打算救市。此番鹰派言论一出，直接击碎了投资者对Fed Put的幻想，美股继续走低。

• 随后几日，特朗普几度隔空喊话，扬言要让鲍威尔下台。理性的看，这是一件得不偿失的事。首先这需要经过一个漫长的法律流程，但鲍威尔的任期也就只到明年初；更重要的是，美联储独立性一旦遭受质疑，将直接冲击所有的美国资产。对此，我们回顾了近一个世纪的历史，约翰逊、尼克松和里根的例子都历历在目，最后都引发了更大经济问题。

• 另一方面，美股财报季已经来临，上周大科技中台积电和奈飞率先发布财报，两者的营收、盈利以及未来指引都大超市场预期。这如果是在去年的行情中，怎么都是大涨，但是现在财报次日股价却高开低走，涨幅甚至都不能坚持一天。这也说明了，当前的市场情绪极度悲观，即使财报基本面尚可，依然无法充分抵消市场对关税的担忧。

• 根据BOA的全球基金经理调查数据显示，目前情绪指标已处于历史第五低点。前四次分别是2001年3月，2008年10月，2019年6月和2022年10月，无一例外都是危机事件，其中两次继续下跌，两次迎来反转。在关税政策上，我们依然认为4月初就是最差情况。后续美日、美印甚至美中都会谈，但不要指望很快就能出来结果，多次博弈反复施压才是基准情形。下一阶段政策上可关注减税和放松监管方面，大概率Q2会陆续提出。

• 但是，我们从来都不质疑特朗普推动制造业回流的决心，因为这是他的政治之本。与之对应的化债，解决逆差，还有弱美元都是不可避免的。最近一周美国股债汇三杀的场面屡见不鲜，究其根源就是在关税和美联储等事件的冲击下，市场对美元资产的信心发生了动摇。长期来看，只要制造业回流这个终极目标不改变，弱美元的趋势就会一直延续。在此情形下，非美地区尤其处于估值低位的大中华资产，更有投资机会。