社区

以“毛肚+菌汤”为招牌产品，人均消费为138元。

来源：直通IPO，文/韩文静

屡屡上演排队盛况的巴奴毛肚火锅，要上市了。

6月16日晚间，巴奴国际控股有限公司（以下简称“巴奴火锅”）在港交所递交招股书，拟主板挂牌上市，中金公司和招银国际担任联席保荐人。

“服务不是巴奴的特色，毛肚和菌汤才是。”2012年，这句被顾客无意间说出的评价，彻底改变了巴奴的发展轨迹，此后，巴奴高举“产品主义”开辟了一条差异化道路。

从河南安阳起步，巴奴历经二十多年发展，如今已在全国39座城市布局145家直营门店，2024年营收突破23亿元，成为继海底捞、呷哺呷哺之后，又一家冲击资本市场的火锅巨头。

河南70后，携145家火锅店冲击IPO

2001年，怀着“为家人朋友做一个好火锅”的初心，杜中兵在河南安阳开了一家火锅店，品牌名称“巴奴”，源自重庆纤夫文化，他希望将纤夫团结同心的精神融入其中，让巴奴不仅是火锅店，更成为这种精神的传承者。

直到2012年，受到顾客“服务不是巴奴的特色，毛肚和菌汤才是”的口碑启发，杜中兵战略性地将品牌重新聚焦在招牌新鲜毛肚产品上，并将集团正式更名为“巴奴毛肚火锅”。

在巴奴发展的过程中，杜中兵多次提到了“产品主义”，强调回归餐饮本质，对产品品质进行严格把控。例如为了让顾客享用到更健康、口感更脆嫩的毛肚，巴奴摒弃传统火碱发制工艺，创新采用“木瓜蛋白酶嫩化技术”，并围绕该主线持续推进工艺改革。此外，内蒙古草原羔羊、井水黄豆芽、笨菠菜、茴香小油条、绣球菌、以及巴奴拽面等，都是巴奴的原创首推产品。

招股书显示，以“毛肚+菌汤”为招牌产品，巴奴于2024年占据了3.1%的中国品质火锅市场份额。

而放眼到整个中国火锅市场，按2024年的收入计算，前五大参与者所占市场份额约为8.1%。按收入计，巴奴为中国火锅市场第三大品牌，于2024年占据0.4%的市场份额。其中，排名第一的品牌A即海底捞，市场份额为6.7%，排第二的品牌B为呷哺呷哺，市场份额0.4%。

来源：招股书截图

与许多大搞加盟的餐饮品牌不同，巴奴所有餐厅均采用自营模式运营，以确保产品、服务和门店管理的高度一致性。招股书提到，通过系统化的门店扩张和标准化的运营，公司实现了品牌的持续增值和稳定的扩张。

门店规模方面，截至2025年6月9日，巴奴的直营门店网络已覆盖全国39个城市，门店数量达到145家，其中，河南区域拥有53家门店，并在除河南外的全国市场拥有92家门店。按城市等级划分，除在一线城市开设的 31家门店外，巴奴在二线及以下城市共设有114家门店，截至同日占公司餐厅总数的78.6%。

在选择性拓展新区域方面，巴奴将以一线城市或省会城市为根据地，借助在该区域的品牌势能，向周边城市拓展。以河南为例，公司在以郑州为根据地市场的基础上，已成功进入省内其他城市，未来计划继续加深在这些城市的渗透，积累下沉市场运营经验。

年入23亿，单价138元超海底捞

“上市是巴奴火锅未来重要发展方向。”今年年初，杜中兵表示，部分消费者认为巴奴的价格偏高，未来将披露财务报表，让消费者更清晰地了解巴奴产品的价值。

翻开巴奴的招股书，2022年—2024年以及截止2025年3月31日止三个月，巴奴分别实现收入14.33亿元、21.12亿元、23.07亿元及7.09亿元；同期，巴奴年内利润分别为-519万元、1.02亿元、1.23亿元以及5516.2万元。

于往绩记录期间，巴奴绝大部分收入来自位于中国餐厅的运营相关服务，公司亦自销售调味品及食材以及其他获得小部分收入。

来源：招股书截图

在营收迅速发展的同时，巴奴的单店效能也在提升。2022年—2024年以及截至2024年及2025年3月31日止三个月，巴奴毛肚火锅的门店经营利润率分别为15.2%、21.3%、21.5%、23.1%及23.7%。

2025年第一季度，巴奴一线城市门店的门店经营利润率为20.7%，二线及以下城市门店经营利润率为24.5%，根据弗若斯特沙利文的资料，均高出全国行业平均水平。

这得益于巴奴的标准化和精细化运营。招股书提到，为实现对全部食材高品质的承诺，巴奴建立了标准化、自动化的中央厨房体系，目前，公司拥有5个中央厨房，分别位于华北、华南、华东、华中及西南，能够满足业务快速扩张带来的庞大需求，实现24小时新鲜配送至门店，每家中央厨房的覆盖半径可达600公里。

人均消费方面，截止2025年3月31日，巴奴顾客平均人均消费为138元，较上年同期的148元下降了10元。值得一提的是，该客单价仍高于海底捞——2024年，海底捞人均消费为97.5元。

尽管人均消费不低，但巴奴的翻台率依然保持在较高水平。2022年—2024年以及截止2025年3月31日止三个月，巴奴的翻台率分别为3.0、3.1、3.2、3.7。

来源：招股书截图

关于此次IPO募集资金的用途，巴奴表示将主要用于扩展自营餐厅网络，以扩大地域覆盖范围和深化市场渗透；提升业务管理和餐厅运营的数字化水平；加强品牌建设；以及优化供应链，包括中央厨房及卫星仓的建设和扩建等。

番茄资本多次加注

巴奴此番冲刺IPO的背后，资本力量发挥着不可或缺的作用。其中，番茄资本多次投资，为巴奴的扩张计划进一步了提供弹药。

在投资巴奴之前，番茄资本创始人卿永已经认识巴奴的创始人杜中兵4年多的时间，双方价值观一致，因此决定投资。番茄资本致力于打造和美食相关的深度产业基金，已投企业还包括费大厨辣椒炒肉、吉祥馄饨、墨茉点心局、味远红芳、塞尚乳业植物肉等企业。

招股书也披露了具体的投资历程：2020年，巴奴获得番茄资本的1.23亿元投资，2022年番茄资本再次加注1.5亿元投资。

来源：招股书截图

招股书显示，巴奴毛肚火锅创始人杜中兵及韩女士（互为配偶）通过D&H (BVI) LTD 控制公司已发行股本之75.26%；通过 BANU UNITED LTD 持有公司已发行股本之8.11%，合计可行使公司约83.38%的投票权。此外，番茄资本持股7.95%；GYH LLimited持股4.48%，其背后是餐饮企业九毛九；Water Way Brand Ltd持股0.31%，背后是北京三生万创投。

巴奴截至IPO前最后一轮融资后的估值是50亿，按照7.95%的持股比例，番茄资本持股金额为3.975亿，相比于2.73亿元的投资成本，投资收益超1.2亿，投资回报率约为45.60%。

来源：招股书截图

尽管在资本市场一路高歌猛进，但巴奴在舆论场却始终伴随着争议与挑战。

2023年，旗下子品牌超岛羊肉掺假，被北京市朝阳区市场监管局依法处以罚款42.7万元；同年，巴奴还因为“天价土豆”事件，引发全网热议。

进入2025年，杜中兵“月薪5000块就不要吃火锅，吃些麻辣烫就好了”等相关片段被截取传播后引发争议，也将巴奴的高定价经营策略重新置于聚光灯下。尽管其已致歉，但加剧了消费者对其品牌的信任损耗。

此次IPO也意味着品牌将面临更严苛的市场审视，未来，在火锅行业同质化严重的当下，巴奴能否凭借“毛肚+菌汤”的差异化定位持续领跑？时间会给出答案。