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上午有朋友问择时的框架与逻辑，我想把过去多年的思考梳理一下，希望对大家有些许帮助。

股债商汇四大类资产，择时的逻辑有一些差异，鉴于当前中国、美国、欧元区和日本都已经迈入后工业化时期，即房地产市场已经大周期见顶，房屋新开工面积难创历史新高，我们就不再考虑工业化初期与中期的择时问题。

利率债、大宗商品是周期性资产，利率债的大周期可能达到40年，比如美国1980年至2020年，利率债的短周期，大约是3至10年，对应美国的就业消费循环大周期，大宗商品的大周期大约在3年至7年，对应着美元信用的全球周期，由此，对于持有大宗商品和利率债的大周期择时问题，即对于一个头寸要拿一年以上甚至更长时间的策略，其核心是大型经济体的经济周期问题，一个是财政赤字主导的信用周期，一个是就业消费循环主导的周期，为了把握这两个大周期，就需要积累信用周期和消费循环相关的经济金融理论知识，从零起步的话，大约需要3年到8年的时间，具体用时看个人的勤奋程度，参考书目与核心逻辑框架可以参考我们的思考《记录思考：多资产策略的驱动》，把这篇思考提到所有的知识点与逻辑线条吃透，内化于心，相信就能在70%的正确率上把握宏观大周期的拐点，知道什么时候大周期做多大宗商品，或者什么时候大周期做多利率债。

股票与利率债、大宗商品有显著的不同，在超过3年的长期视角，股票存在（1）成长性，和（2）大周期波动性，比如过去30年的苹果公司、微软公司、贵州茅台、美的集团等，长期的择时，巴菲特的实践已经告诉了大家，在贵的时候减持，在便宜的时候增持，至于什么是贵，什么是便宜，相信大家各有各的标准。一个笨办法是在金融危机、流动性危机、经济危机时买入好公司，而这需要耐心，三五年才出现一次机会。在非危机期间，长线投资何时买入，其更多依赖于对行业空间与公司成长空间的洞察，这是一个很主观的领域，没有定法，应该主要靠自己慢慢的摸索，很难整出来一个通用的框架。

在股票已经成为大市值公司，比如美股1000亿美元市值以上，国内股市1000亿人民币市值以上，择时，更多考虑的还是大周期的波动性，因为这些公司的长期成长性已经有所减弱，并且其盈利主要依赖于信用周期的变化，关于这点，我们之前的思考中通过公式推导过《记录思考：企业利润》《记录思考：理解企业利润的宏观视角》，GMO的总裁也明确提到过。

对于宽基股票指数的长线择时，比如标普500指数与沪深300指数的择时，与利率债、大宗商品是同质的，主要考虑就业消费循环与信用周期。

在长线择时时，除了内生性的周期，还需要考虑具有一定外生性的货币政策与财政政策。因为，研究大型经济体的货币政策与财政政策是一个极为基础与重要的工作。可以说，如果对货币政策不熟悉，对财政政策不熟悉，那么股票指数、利率债、大宗商品的长线择时工作是没法进行的。可以参考我们之前的思考《记录思考：中国货币政策的传导路径》。

汇率的中长期趋势与波动主要依赖于实际利率差异和可以观察到名义利率的差异来驱动的，因此搞对了两个国家利率债的择时，就搞对了汇率的择时，参见我们的思考《投资备忘录：人民币兑美元汇率》。

总结来说，就股债商汇的长线择时问题，其本质是宏观经济大周期拐点的研究问题，这是宏观研究员，宏观策略研究员最核心的工作，也是其最大的价值所在。

就一两周和几个月的择时问题，则更多依赖于（1）对重大事件的把握，（2）投资者情绪/心理的把握。比如2012年的美国大豆干旱，2019年5月关税冲击，2023年初国内股市的人工智能预期，2025年4月关税冲击等等。其中最难的尚属如何把握一波趋势中的节奏，比如2016年至2017年螺纹钢的牛市是一波三折的，先是地产见底，然后钢厂复产，接着是需求预期，然后是超预期的棚改，再接着是地条钢，2016年初择时是大周期择时，之后的择时就是中短线择时，非常考验对重大事件本身的理解，这就需要非常强的（1）行业基础知识，和（2）及时的信息搜集能力，很多人是一辈子只做一两个品种的。做宏观驱动的投资者，对于这些中短线择时是放弃的。

基于重大事件、信息、政策、数据的择时依然是可以积累逻辑知识的，而3个月之内的择时，是最难的——基于人的非理性行为（我们把非理性定义为不从历史中吸收经验与教训），也是最重要的，更加偏向于艺术。基本上主要考验投资者对（1）基本面变化与（2）资产价格匹配程度的理解，最典型的例子是2015年IF在4月至6月的哪一天选择离场，中间还要不要加仓。贵，肯定是很贵了，但是不买就是天天大涨，买了，行情随时可能结束。2012年美国大豆减产，CBOT大豆价格到底涨到1500，1800，2100，还是更多呢？没有标准，这是多空博弈的结果。

关于短线的择时，写过一篇思考《理解期货价格：博弈、交易心理与策略视角》这是很老的一篇文章了。是的，短线择时我们得从博弈的角度去考虑，对于大资金而言，是对人性的理解和大周期的理解，要在左侧建仓或者离场，否则自己要么买不到足够的头寸，要么无法在不过多影响价格的情况下离场，我们不用考虑大资金，因为都成大资金了，一定是顶级高手了。我们主要思考10亿之内的头寸，即交易基本不影响价格。最好用的书当属《日本蜡烛图技术》，最好用的分析当属持仓量变动、交易量变动与K线组合的分析。入行时，吴老师手把手带领我们几个学了4年多，每天盯盘，每天交易，每天思考，每天总结，这个工作没法替代，只能自己来。具体地，说一个事，在2010年，我基于豆油的基本面，告诉吴老师豆油不会大涨，吴老师不这么看，说博士，这样吧，8000之下，听你的，过了8000，听我的，过了8000就买，结果豆油突破8000之后，一路涨到1万多；还有一次大商所比赛，我负责执行下单子，吴老师告诉我，说就这个价格，到了就买，不到，差1块都不要买，问为什么，吴老师说，因为这个价格最重要，作为多头的一分子，我们必须要守住这个价格，如果守不住，那就到另外一个价格再买。事情过了这么多年了，我逐渐发现，短线交易，很像战争与战斗，一个价格水平，一个价格水平，就像战壕。

可以这样说，从交易心理的视角来理解短线的择时是最为重要的。飞龙在天与亢龙有悔是短线择时的最灵魂所在。入一切相，破一切相，是短线交易择时的必备哲学素养。如果认为短线择时是科学，认为有人谈易经和佛法是不务正业，故弄玄虚，说明此人做交易的时间是比较短的/或者交易很多年但一直没有入门，并且大概率也没有通过短线交易赚过钱。

有年，公司策略会，有个同行说过一句话，波动率走低之后，总会走高，波动率走高之后，总会走低，不会例外。

毕业入行的第一年，公司一把手王总告诉我一句话，离开价格水平不谈多空，离开时间周期不谈策略。以这句话结束今天的思考。

2025年6月28日