社区

编译 | 吴说区块链

本文内容来自于 6 月 23 日 Bankless 播客对 Tether 首席技术官 Paolo Ardoino 的专访，部分信息可能存在滞后。

在这期节目中，他详细介绍了 Tether 在全球的业务布局、盈利能力、对《GENIUS Act》的态度、未来的合规策略，以及是否会推出面向美国本土市场的新稳定币。此外，Paolo 还分享了 Tether 在比特币挖矿、AI、生物科技、农业、能源等领域的投资方向，并回应了外界对 Tether 市值和战略定位的诸多讨论。

本期节目录制时，美国《GENIUS Act》稳定币法案刚刚在参议院通过，并有可能由特朗普签署成为法律。作为当前市值最大的稳定币项目，Tether 面临新的政策环境和市场竞争格局。主持人 Ryan Sean Adams 与 David Hoffman 就此与 Paolo 展开了深入对话，重点讨论了 Tether 对合规的准备、美元稳定币的全球分发策略，以及其在美国和全球市场的定位调整。

Paolo Ardoino 长期担任 Tether 的技术负责人，在本期节目中对多个关键议题进行了回应，包括 Tether 与美国财政部的关系、其国债持仓策略，以及其所称去年近 140 亿美元的利润情况。

请注意：嘉宾的观点不代表吴说观点，吴说不对任何产品与代币进行背书，请读者严格遵守所在地法律法规。

Tether 如何应对 GENIUS Act？是否将分拆推出本土稳定币？

Ryan：欢迎来到 Bankless，我们探索稳定币金融的前沿。我是 Ryan Sean Adams，与我一起的是 David Hoffman，我们致力于帮助你实现更少依赖银行的生活。现在稳定币领域正在上演一场 “权力的游戏”，Tether 是当前毫无争议的稳定币霸主。所以我们今天的嘉宾 Paolo Ardoino，可以说是这位 “稳定币之王”。虽然他本人看起来很低调，但他对 Tether 的持续分发与主导地位有着雄心勃勃的计划，而这在一个新的时代尤其重要 — — 一个刚刚通过《GENIUS Act》、稳定币法案进入国会下一阶段的时代。这项法案已经通过了参议院，很可能将被特朗普签署。

我对这一期节目的最大疑问是：假设《GENIUS Act》正式通过，Paolo 接下来会怎么处理 USDT 和 Tether？他是选择走合规路线，还是会推出一个新的美国本土稳定币，将业务一分为二？答案听起来像是 “两者都做”，但也非常细致复杂。你得听下去才知道全部内容。他还说了一个让我们差点从椅子上摔下来的数字：Tether 去年赚了近 140 亿美元利润。

David：我们再次欢迎 Paolo Ardoino，他是 Tether 的核心领导者，Tether 是一个市值达到 1500 亿美元的稳定币项目，也是这个行业的开创者。我们上一次对话还发生在《GENIUS Act》提出之前，那时候还没有这些关于国会山的立法消息。现在这项重大法案已经在参议院通过，准备回到众议院继续推进。我们有很多话题要更新。Paolo，欢迎回来！

对 GENIUS Act 的第一反应及 Tether 的合规准备

David：我想先听听你对《GENIUS Act》通过参议院的第一反应。虽然这项法案还需要回到众议院进一步表决，但人们普遍持非常乐观的态度。特朗普甚至发推说 “我就想签这个法案，众议院快点搞定”。你听到这个消息时，第一反应是什么？

Paolo：如你所知，Tether 是在 2014 年开创稳定币行业的，我们很荣幸看到世界上最强大的国家、最有权力的政府，正在认真对待我们 11 年前所创造的技术并通过立法进行认可。这是令人非常兴奋的。我认为《GENIUS Act》是朝着正确方向迈出的重要一步，它为本土稳定币以及像 USDT 这样的外国稳定币都构建了一个合规框架。当然正如你说的，它仍需众议院通过，但现在的氛围看起来很积极。这项法案设立了一个高门槛，特别是在反洗钱与合规方面，我非常欣赏这种标准化的做法。

几个月前我已经宣布，我们正在美国推动一个本土化的稳定币项目。《GENIUS Act》的通过为这类项目提供了明确的路线与要求，我们相信 Tether USDT 本身也已经处于一个良好的位置，能够通过 “可比制度” 的方式来满足要求。

昨天还有一条重要新闻，Tether 正在与美国司法部合作。我们过去一年持续利用自主开发的监控技术，识别并追踪链上可疑活动。我认为我们构建了全区块链生态中最强的稳定币监控系统。

这些例子展示了 Tether 在做什么。我们与全球超过 250 个执法机构合作，分布在 55 个以上的国家。这在金融机构中是前所未有的。我们愿意并持续推动更高的透明度和标准。《GENIUS Act》中提出的那些要求正是我们一直在践行的。

从财务角度来看，这项法案也设立了高标准。没有人希望再看到另一个 Terra Luna 的灾难。Tether 持有超过 1250 亿美元的美国国债，并且这个数字还在增长。我们的货币基础正在不断扩大，这表明我们正朝着正确方向前进。强劲的资产负债表要求是十分必要的。

目前 Tether 的集团总权益约为 1760 亿美元，而 USDT 稳定币的市值是 1550 亿美元。我们在 USDT 100% 储备之外，还保留了约 60 亿美元的超额准备金。相比传统银行通常只保留 10% 流动资产、实行 90% 部分准备金制度，Tether 是 105% 以上的全额准备金。此外，我们集团还额外拥有 150 亿美元资产。这种结构在金融体系中是极其罕见的。

所以整体来看，我们对这项法案非常兴奋。当然，最终版本还需出炉，我们才能进一步推进在美国本土的稳定币发行计划。但我要为 Senator Cynthia Lummis 和其他推动这项立法的议员们鼓掌致谢。

GENIUS Act 通过后，Tether 的战略规划与对行业影响的期待

David：假设《GENIUS Act》以目前的形式通过，会为 Tether 打开哪些新的大门？接下来会发生什么？你们在法案通过后有什么战略安排？此外，在《GENIUS Act》中有没有什么你们觉得缺失的内容？如果能修改的话，你最希望加上的条款是什么？

Paolo：我认为《GENIUS Act》将为整个行业提供急需的明确性，从而让大家能够更安全地运营。过去四年里，我们整个行业都处在一个被敌视的环境中，不仅仅是 Tether。那段时间被称作 “Operation Choke Point 2.0”，OCC、行政部门都在打压加密行业。加密银行业务几乎寸步难行。你还记得 2023 年，硅谷银行和 Silvergate 银行接连出事，几乎导致我们主要的竞争对手被淘汰。这一切都是 Choke Point 2.0 的直接后果。

现在，新一届政府正在制定一个新的监管框架，显示出联邦政府和监管机构对加密银行的支持。这将极大提升整个行业的安全性，对此我们感到非常兴奋。

另外，《GENIUS Act》也为更多新玩家提供了机会。比如现在我们看到 JP Morgan、亚马逊、沃尔玛等都在表态想要发行自己的稳定币。现在每一家大公司都想发行自己的稳定币，我觉得这非常好，玩家越多越好。正如我在 X 上说的，“欢迎第二位玩家”。不过有趣的是，这些新竞争者的注意力主要集中在美国市场。而我会说，这个市场的机会其实已经很短暂了。

Ryan：我确实觉得 Tether 在美国以外做得非常出色，尤其是在拓展稳定币用户和使用场景方面，这些指标也确实体现出了你们的努力。

USDT 是否寻求合规？为何还需另推美国本土稳定币？

Ryan：Paolo，我想更深入了解你在《GENIUS Act》通过之后的具体计划。现在 Tether 看起来可以走多条路径。我们就假设这项法案真的通过了，我今天早上还在看 Polymarket，那上面的概率已经到了 80%，是目前为止最高的。

我回想我们上次和你对话是在 2024 年 2 月，那时的监管环境和现在完全不同，尤其是在美国与加密行业、稳定币之间的关系上。当时还是 “Choke Point” 行动的高峰。

我们昨天刚和《GENIUS Act》的共同起草人 Bill Hagerty 参议员交流过，他特别谈到了 Tether。他说，如果像 Tether 这样的离岸发行方希望进入美国市场，这项法案允许财政部进行 “可比制度” 测试，如果其母国的监管规则与美国相匹配，就可以继续运营。否则就需要成立美国子公司，满足相同的储备和信息披露标准。他还表示，Tether 明天就可以开始合规进程。

你能否具体说明一下 Tether 的计划？目前 USDT 并不符合美国本土监管标准，但似乎确实存在一条可以达成合规的路径。实现这条路径可能需要更严格的审计、优化储备结构、提升本地化运营程度，或是获取 OCC 牌照。同时，我们也知道你们在推进一个新的本土稳定币项目，这将是一个完全独立于 USDT 的资产，并专注于美国市场。你是否担心这样会分裂流动性？能不能更详细地谈谈你们的考虑？

Paolo：是的，现在市场对我们去年创造的 137 亿美元利润很关注。今年我认为我们还能做得更好。我们目前的市值是 1550 亿美元，而且美联储并没有像很多人预测的那样大幅降息，我们早就说过这一点，而它确实发生了。

人们为什么认为我们没有能力满足监管要求呢？我不是说你这么想，而是我在 X 上看到很多类似的评论。他们觉得我们会放弃美国市场，不再支持全球最好的业务。但为什么会这样认为？我们有足够的盈利能力，事实上除了几个国家，我们现在是购买美国国债最多的机构之一。去年我们是美国国债的第五大买家。

Ryan：很多人可能不知道，Tether 是美国国债的第五大买家，这可是跟那些国家层面的购买力并列的排名。

Paolo：是的，从整体持有量来看，我们相当于世界上第 18 大 “国家级” 国债持有者，虽然我们不是国家。这就是稳定币的力量。我认为财政部长 Janet Yellen 完全理解这一点，总统也理解。USDT 是美国经济的一项重要助力。

正如 Senator Hagerty 所说，目前确实存在一条 “可比制度” 或互认制度的路径。这个过程可能需要一些时间，因为各国需要建立相应的监管机制。但我认为《GENIUS Act》的最大价值就是它将成为全球其他国家效仿的模板。

美国是世界上最具影响力的国家，所以一旦它通过了《GENIUS Act》，其他国家也会跟进。目前除了阿联酋以外，欧洲的制度其实非常糟糕 — — 比如要求 60% 的储备必须放在无保险的银行现金账户中。你还记得我们竞争对手在硅谷银行出事时的情况吧？欧洲就是这么个坏制度。而像阿联酋就已经在做类似《GENIUS Act》的事情，新加坡也正在试水。所以我相信，一旦美国立法，其他国家很快就会效仿，这将为 USDT 的全球合规化开辟一条清晰路径。

两种稳定币的分工定位及美国市场的盈利挑战

Ryan：关于 USDT 的问题，听起来你的主要计划是让 USDT 按照《GENIUS Act》进行合规化。如果真是这样，那为什么还要另外在美国本土发行一个稳定币？为什么要有两个？这是为了冗余设计吗？还是说是一个备用方案？

Paolo：这个问题很棒。其实这两者是面向完全不同的使用场景。我的观点可能有些争议，但我认为当前稳定币的商业模式在美国是行不通的。当然，现在大家都在关注 Circle 的 IPO，很多项目都在美国筹备业务，但说实话，在美国用稳定币赚钱几乎是不可能的，未来会演变成一场 “价格战到底”。

你看加密交易所的例子就知道了，像 Bitfinex 在 2012 年的时候，每笔交易能赚 20 个基点的手续费。但现在你去看，做市商的手续费只有一个基点，相比十年前大幅下降。这就是 “效率过剩” 的结果。美国是全球金融基础设施效率最高的市场之一，已经达到了 90% 的效率水平。你在美国引入稳定币，最多只能把效率从 90% 提升到 95%，这对用户来说没有太大吸引力，他们愿意为此多付的 “溢价” 非常有限。

但在像尼日利亚这样的国家，金融系统的效率可能只有 20%。如果你引入一个稳定币，可以把效率提升到 50%，这就是 30% 的增幅。所以在这些国家，用户乐于持有 USDT，即便只是获得 4% 的年化收益，也要好过他们国家货币的日内贬值幅度。

因此，我认为我们需要明确区分这两种产品和它们各自的使用场景。对于美国来说，未来的稳定币会更像是 “代币化货币市场基金”（Tokenized Money Market Funds），比如像 JP Morgan 的 JPMD 产品一样，这些稳定币最终会把全部收益都返还给用户。

所以我们计划在美国发行的本土稳定币，必须在别的维度上竞争，比如可编程性、附加服务等，绝不能用我们对 USDT 的原有商业模式来竞争。USDT 是为全球新兴市场而生的，而本土稳定币是为美国服务的，二者不能混为一谈。

面对银行与科技巨头的竞争，Tether 的护城河在哪？

Ryan：明白了。所以你确实在考虑推出两个产品，因为它们服务于不同的使用场景。但与此同时，你们也确实打算让 USDT 遵循《GENIUS Act》完成合规，是这样吗？

Paolo：是的，那正是我们的目标。

David：现在关于美国本土稳定币发行者的讨论越来越多了。有很多传言，比如 Amazon、Walmart，甚至 Meta 和 Twitter 都可能发行自己的稳定币。我们也知道像 JP Morgan、花旗银行、富国银行也在探索类似的稳定币联盟。我个人觉得这有点像 “心理安慰剂”，不过这只是我个人观点。未来美国本土将会有大量竞争者出现。如果这些大型银行可以发行锚定美联储余额的代币化存款，那五年之后，Tether 还有什么护城河？

Paolo：Tether 仍然拥有非常强大的分销伙伴和自有的分销网络。关键在于，银行通常只会把他们的稳定币卖给自己已有的客户。我看不到哪家银行的员工会愿意走上街头、逐个教育普通人如何使用稳定币。而这恰恰就是我们一直以来的策略。

我们从不走进一个国家就直奔最大的银行合作，这和我们的竞争对手完全不同。我们在街头进行教育、在社区进行推广、举办教育讲座、上门普及知识。我们寻找那些和我们 “自下而上” 的理念完全一致的本地合作伙伴。这就是我们推进稳定币的方式。

虽然美国的金融基础设施非常完善，但我最近看到一个报告，说很多人连开设银行账户都困难重重。因此，在美国也会有一部分人群需要我们这种 “直接触达用户” 的产品，而不是那些坐在象牙塔里、还以为世界和 20 年前一样的传统机构所能服务到的。

如何看待 Circle 上市后的估值？Tether 会考虑 IPO 吗？

David：我想聊聊 Circle 上市之后的股价，它以 31 美元发行，现在已经涨到 200 美元。我看到有人在 Twitter 上做了个简单的估值计算，如果用类似的市盈率来估算 Tether 的话，它的估值大概在 3 万亿美元左右。你怎么看 Circle 上市后的这种股价表现？我觉得挺惊人的。

Paolo：首先我们并不打算上市。一般公司会出于两个原因选择上市：一个是为了融资，但我们的盈利能力非常强，根本不需要；另一个是为了让股东退出。而我们过去两年已经用利润在美国投资了超过 50 亿美元，这一点很少被提及，但其实非常重要。我们也在回馈创造出美元这个强大货币的国家。

你上市，是为了更便宜地获取资本，或者让股东退出。我们不需要这些，我们现在做得很开心，感觉就像这家公司才刚刚起步，还有很多事情值得去做、很多领域可以去拓展。我们有很多新点子，围绕 USD 的概念，在不同垂直行业推动颠覆创新 — — 为大众而不是为了少数大公司。

所以当我看到 Circle 那个倍数时，我也会想，那是个不错的估值倍数。当然，估值终归是市场的事情，我们拭目以待。但就我们而言，这种局面已经很好了。

David：再说回 Tether 现在已经在美国国债持有量上与国家并肩的地位，再结合这个几万亿美元的潜在估值，这种规模和影响力会不会让你感到压力？如果我是你，要管理这么多美债、甚至像一个 “国家” 那样操作，我可能会压力山大。

Paolo：这也确实牵扯到很多人的误解。有些人还是活在 2014 年的舆论中，仍然觉得 Tether 是个需要隐藏起来的存在。但我们其实是把资产存在杰拉尔德的正规托管机构，而且一切都公开透明。

Ryan：我觉得现在很多投资人也在试图弄明白稳定币这个赛道到底值多少钱。你可以看到华尔街已经在努力估算 Circle 的价值，稳定币开始真正进入公众投资视野，而 Tether 也终于被摆上了聚光灯下。比如财政部长 Janet Yellen 最近就意识到 Tether 是美债的一个重要买家。

Ryan：我们来比较一下，Circle 的市值大约 450 亿美元，年化净利润大概是 1.5 亿美元。你刚刚提到，Tether 去年创造了 130 亿美元利润，而且今年还会更高。David 说的那个 3 万亿美元的估值听起来确实夸张，但按你们的现金流来看，进前五的确不算天方夜谭 — — 仅次于 NVIDIA、苹果、微软那一档的公司。而且你们的美债储备也非常强大。这种比较现在变得有意义了，因为你们有一个真正的可比对象，而且那个公司现在已经是上市公司了。那么你觉得 Tether 今天到底值多少钱？

Paolo：对我来说，值很多。

Ryan：哈哈，的确该这么说。

Paolo：没错，对我个人来说，它的价值非常巨大，因为它就像是我的孩子。但说实话，我不知道像 Circle 这样 200 倍的市盈率是否能长期维持下去。如果他们能，那当然也很好，这对我们也是利好。

我们已经走了很长的路，经历过高潮也有低谷，但有很多人始终坚定地走下去，在困难中坚持把这家公司建起来。所以我想说，这是属于大家的成就，值得祝贺。

稳定币战争的下半场：下一阶段的分销战略

Ryan：我们聊聊稳定币竞争的下半场吧。现在可以说，Tether 赢下了 “第一阶段”，那是以加密原生用户为主的时代。而《GENIUS Act》的通过意味着我们正进入 “第二阶段”。David 提到许多美国公司，包括银行，都在计划进入稳定币赛道。这些都将成为你们的新竞争者。欢迎来到这个新战场。现在，银行要开始参与了，科技公司也一样，比如 Meta。

我看到 Arthur Hayes 有一篇关于稳定币的文章非常有意思。他指出，稳定币竞争的核心其实是 “分销网络”。Tether 是最早进入这个领域的玩家，率先建立了加密原生的分销能力。像 Tron 就是一个非常优秀的分发渠道，你们在 Tron 上的流通量达到 800 亿 USDT，使用场景和支付规模都非常可观。

那接下来的问题是，下一阶段你们要面对的是大科技公司，比如 Meta。Meta 拥有超过 30 亿的全球用户。这会是一个全新的篇章。在这样的局面下，Tether 如何继续赢得分销战？

Paolo：这是个很有意思的话题。现在还需要继续观察《GENIUS Act》的最终语言，但从目前看来，像 Meta 这样的公司未来可能会很难自行推出稳定币。

我认为大科技公司最终会需要与现有稳定币发行方或小型银行合作，通过代理发行或收入分成的方式去支持别人发行的稳定币。这种模式将带来很有趣的竞争格局。我还是认为 Meta 这类公司自己去发行稳定币的空间有限。

在分销方面，Tether 已经做了很多布局。有超过 100 家公司接受了我们通过 Tether Investments 的投资，而不是拿我们的储备金去投。这些投资就形成了我们巨大的分销网络。

再举个例子，美国本土的稳定币产品 Rumble，我们会推出 Rumble Wallet，一开始就有 7000 万用户。这是一个非常不错的起步平台，甚至比美国最大的加密交易所还要多活跃用户，这显然是一个极具优势的起点。

我们还拥有 USDT Dot Network 这个网站，上面发布了我们用户行为的数据，比如 37% 的用户是用 USDT 来做储蓄的。我们对分销网络的建设是非常深入的，而且是 “脚踏实地” 的模式，我们甚至能渗透到菲律宾的最小村庄。

我们投资了跨境汇款公司、在中南美设立服务点、在非洲搭建数字货币基础设施。在非洲我们还启动了一个试点项目，建设了 500 个稳定币兑换亭。

Ryan：听你分享这些数据我很震惊，所有这些信息都可以在 USDT dot Network 上查到，对吧？440 万的估计用户数，我觉得整个美国在这件事上完全没有意识到这个用例的规模。大家一直在说加密没有 “杀手级应用”，但你们的数据显示，有 4.4 亿人实际在用美元，这才是真正的 killer app。

Tether 如何从边缘走向合规舞台中央，并成为美国利益的支撑者

Ryan：Paolo，这次访谈真的很精彩。我想请你在结尾总结一下。过去，Tether 和美国政府的关系可以说是起起伏伏，在加密行业内部也是一样。Tether 曾受到很多质疑和批评，也经历过很多不确定性。

Paolo：我认为，Tether 对美国是有利的。首先，我们的业务支持了美元的全球流通。

我们实际上是在推动美元霸权的扩展。当中国和其他金砖国家试图削弱美元主导地位时，我们却是在世界各地推广美元。我们在非洲、中南美这些地方，美国的存在感并不强，而金砖国家正在积极布局。但 Tether 的影响力已经渗透到这些地区的每一个角落，我们正在帮助美元成为这些市场中首选和最常用的货币。

此外，我们也是美国国债和债务的最大买家之一。要知道，中国曾持有 2.3 万亿美元的美债，现在已经降到不足 7000 亿美元，他们甚至可能将此作为对美施压的武器。因此，去中心化美国债务的持有者结构是非常重要的，而我们正在为此作出贡献。

我认为《GENIUS Act》的通过将会使我们能以更强有力的方式继续这一贡献。我们也在美国进行大量再投资，支持优秀的本土企业。我们的美债也都托管在美国本土，而不是存在某个不知名的欧洲银行里。这一切都体现了 Tether 与美国之间的深度绑定。

至于加密行业的批评，我觉得那只是 “恐慌性言论”（FUD），但数据不会说谎。从增长曲线来看，我们的业务始终保持稳步上升。

Ryan：你们把美元带到了美国银行无法触及的地方。感谢你今天的分享，Paolo，真的非常精彩。

Paolo：谢谢你们的时间和机会。谢谢。

Ryan：提醒大家，以上内容不构成投资建议。加密资产存在风险，你可能会亏损。我们正在走向未知的西部边疆 — — 这段旅程不适合每一个人，但很高兴你加入了 Bankless 的探索之路。再次感谢大家。