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$特斯拉(TSLA)$

如上图所示，Scottish Mortgage在2015年3月31日到2025年3月31日期间在特斯拉上赚取了25倍的收益，那么在他们持有过程中关于特斯拉的投资逻辑是怎么样的呢？

投资特斯拉的所有关键点

到目前为止，这是一种标准的批评。我们认同这一观点，但后续会有转折。如果你认为所有信息都已反映在股价中，同时又认为短期投资结果才是关键，这将导致思维上的缺陷。解读未来似乎毫无逻辑可言。如果这听起来抽象，其实并非如此。让我们以特斯拉为例来说明这个谜题。七年前（编者注：2013年1月）我们首次投资该公司时，我们认为，或者更准确地说，我们观察到，电池性能改进的规律与速度，以及电动车制造经验的学习曲线，在实践中已清晰可见，并在学术研究中得到了充分阐述。此后，改进的速度和数据的可靠性水平一直稳步提升。这使得电动汽车在某个时刻比内燃机汽车更好、更便宜，几乎成为投资领域最确定的事件——这与环境问题无关。这就是当15%以上的改进率遇到2-3%的缓慢进步时所发生的事情。

由于特斯拉是唯一一家具有实质性影响的西方企业，我们的投资决策并不困难。我们只需听取专家意见并耐心等待。但大多数投资者并不听从专家的建议。相反，他们听信经纪人和媒体的言论，而媒体又充斥着恐慌情绪和大量做空者。新闻头条告诉他们，特斯拉下个季度将面临困境，以及埃隆·马斯克的口无遮拦。对我们来说，这显然是市场效率低下，为耐心等待的投资者提供了极高概率获取超额回报的机会。太多的投资决策只是边缘判断。电动汽车将胜出的可能性已变得极为明显。我们不需要独特见解或复杂模型来识别——只需耐心和对专家及公司的信任。不确定性在于其他地方：在地理上——鉴于中国市场的竞争激烈程度，我们对投资蔚来汽车能否成功甚至存活都极难预料；（编者注：蔚来汽车美股在2020年涨了12倍，该机构2018年3月就持有蔚来汽车，截止2021年3月蔚来直接进入第九持仓）

注：持有特斯拉金额为828,668,000英镑，4.5%的持仓。（2021年3月31日）

它也存在于特斯拉自身的回报计算中，这尤其适用于当前特斯拉的自动驾驶雄心。这可能彻底改变公司的经济模式，但尽管我们努力尝试，似乎仍难以估算一项全新事业的成功概率，更遑论成功后现金流的精准结果。对我们而言，经纪人、对冲基金专家和评论员声称能破译未来并为特斯拉价值赋予精准数值目标，实属荒谬。或许他们都是天才。我们不是。我们应该尊重并承受不确定性，努力识别可能出现巨大上升空间的领域，并耐心观察。——2021年年报（注：2021年报记录的是2020年的投资思考，下同）

特定时期的思考

特斯拉于2013年1月首次被Scottish Mortgage购入。仅第一年就下跌了40%。在我们持有的期间，其价格累计出现七次跌幅超过30%的情形。

——2022年年报

注：持有特斯拉金额为1,115,783,000英镑，6.6%的持仓。（2022年3月31日）

特斯拉的情况则截然不同。我们需要明确，埃隆·马斯克所提到的“生产地狱”比我们预期的更为持久且程度更深。但我们不认为这会根本性地危及已建立的强烈品牌忠诚度。我们仍认为商业模式保持完整。我们无法对这些观点完全确定，但若证明其正确性，股东的回报将远超风险。一如既往，我们不希望中断指数级复利的潜力。因此，我们认为应抵制当前每日充斥的耸人听闻的新闻头条和对冲基金批评的诱惑。我们打算坚持下去。——2018年年报

注：持有特斯拉金额为324,503,000英镑，4.9%的持仓。（2018年3月31日）

特斯拉股价上涨及其对Scottish Mortgage回报的剧烈影响需置于上下文考量。尽管该公司及其个性鲜明的创始人吸引了异常高的关注度、情绪波动与市场噪音，但其核心回报表现绝非异常现象。回报集中于少数几只大赢家。过去十年间，我们持有的亚马逊和腾讯股票也呈现类似情况，只是缺乏特斯拉那样的戏剧性。特斯拉的成功源于自2013年以来的长期持股，与大多数成功投资一样，我们在股价大幅回调中坚持持有，最终达到当前水平。

注：持有特斯拉金额为1,853,704,000英镑，12%的持仓。（2020年9月30日）

特斯拉在运营方面取得了显著进展。它成功扩大了产能，最新车型的产量提升进程比以往任何车型都更加顺畅。其产品需求强劲，而传统竞争对手的反应依然较为温和。尽管我们在该期间出售了超过40%的股份（金额为11.8亿英镑），以确保投资组合具有适当的多元化水平，但特斯拉仍是我们最大的持仓。——2020年中报

特斯拉通过解决脱碳化需求所创造的价值，迫使充满敌意的投资界重新考虑其立场。随着其广受好评的产品持续改进以及大规模生产能力提升，特斯拉已成为全球市值最高的公司之一。如今其他企业纷纷效仿，历史经验表明，随之而来的更充裕资金环境将是实现进一步突破的前提。今年（2020年）我们出售了约80%的特斯拉股份，以努力保持适当的多元化并专注于长期回报潜力。它仍然是我们的主要持股之一。它相对于竞争对手的领先优势使我们相信，它可能享受一段较长的比较优势期。如果它能实现其人工智能能力的潜力并使其车队实现自动驾驶，那么这种优势将更加显著。  ——2021年年报

作为全球最大的人工智能公司之一，特斯拉今年在美国推出了其全自动驾驶软件的初始访问权限。目前该系统已累计行驶1.5亿英里，使其在数据优势上远超汽车行业其他企业。该系统的性能已相当出色，但长期来看，改进速度将是最关键的因素。短期内，新车销量将受到利率上升的冲击，但电动汽车市场份额持续增长，作为行业领军者的特斯拉具备规模和盈利能力，可在不利环境下持续投资与扩张。长期来看，其软件与人工智能能力将应用于规模更大的车队，其他企业将难以匹敌。——2023年年报

注：持有特斯拉金额为686,200,000英镑，5.1%的持仓。（2023年3月31日）

特斯拉（Tesla）在年中时我们曾减持，如今正处于一个引人注目的关键节点。其近期推出的产品取得了巨大成功，初步销售数据显示，Model Y车型去年成为全球销量最高的车型。然而，利率的上升已降低了包括特斯拉在内的所有高价商品的可负担性，从而抑制了需求。与此同时，中国电动汽车产量的快速扩张以及质量的提升，正成为强大的竞争和定价压力来源。所有这些可能与长期投资故事无关。特斯拉在人工智能领域的巨额投资似乎正在取得成效，其自动驾驶软件的改进速度极快。用户对最新版本（现已完全由人工智能控制）的反馈非常积极，该公司正在将其安装在所有新生产的美国车辆中。特斯拉正利用相同投资研发类人机器人，其能力正沿指数级轨迹快速提升。

——2024年年报

特斯拉的挑战在于，去年年底股价出现了非常强劲的上涨，但实际上没有任何基本面消息或根本性变化。所以特斯拉增加了5000亿美元的市值。作为长期投资者面临的难题是：对于这种没有实质驱动因素却大幅上涨的股票，我们该如何处理。

因此过去几个月我们大幅减持了特斯拉。目前它在投资组合中占比不到1%。

——2025年2月

注：持有特斯拉金额为566,454,000英镑，4.6%的持仓。（2024年9月30日）

需要注意的是特斯拉在2024年9月，该机构持仓566,454,000英镑，占比为4.2%，如上图所示。到2025年2月就减持到了1%以下，如下图所示，截止2025年3月31日该机构前30大持仓，特斯拉不在其中。

最后再留个悬念，特斯拉退出了前30大持仓，但是又有新能源汽车进入其中，是什么呢？如果发现了欢迎留言，没发现也没关系，后面文章揭晓。

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