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投资者正在大谈特谈“neclouds”（新云公司）以及它们在人工智能浪潮中的崛起所代表的意义。然而，一些警示信号已经开始出现。

所谓新云“新云”，是指专注于AI云计算的公司。不同于亚马逊和微软这类传统的“超大规模云计算商”，这些定制化的新兴公司被视为有吸引力的替代选择。它们能够为客户以更快速、量身定制、成本更低且可能更节能的方式部署和管理AI硬软件。

其中，CoreWeave（CRWV）是当前规模最大、已上市的新云企业，于今年3月末IPO；而Nebius（NBIS）则是冉冉升起的新星。还有一批未上市的新云公司，如Lambda和Crusoe，也正在吸引大量风险投资，并争夺重要的AI项目合约。

英伟达（NVDA）对这些原生AI云计算公司也展现出浓厚兴趣。这家芯片巨头一方面不断加大对CoreWeave等新云初创公司的投资，另一方面也在打造自己的云服务，以应对激烈的超大规模云商的竞争。

不过，尽管分析师看好新云的独特模式和它们在快速扩张的AI云市场中的份额潜力，但对其长期前景的担忧也正在浮现。风险包括：这些公司投入的资本支出极高、产品差异化不足，以及整体AI估值偏高等问题。

根据瑞银估算，到2025年，"四大科技巨头"之外的AI资本支出将达1500亿美元

今年这1500亿美元预计将如何分配？

瑞银环球财富管理策略师Sundeep Gantori表示，新云是“高风险、高回报”的投资。

他告诉CNBC：“去年这些公司规模还很小，但现在已经不能忽视了。显然，它们的收入还远跟不上资本支出的规模。”他说，问题在于，这些公司花太多钱在资本支出上，压缩了利润空间。

他补充说：“他们现在花更多钱可能是对未来的投资。”

瑞银预测，到2025年，大型科技公司（如亚马逊、微软、Meta和谷歌母公司 Alphabet）以外的AI资本支出将同比增长85%，达到1500亿美元。这个数字包括了中国、新云、其他超大规模云商、企业云服务商以及国家级云服务的支出。

从市场整体来看，高盛对这项技术持长期乐观态度。该公司估计，到2030年，GPU即服务（GPU-as-a-Service）和AI云市场的总潜在市场规模将达到约 2670亿美元，其中新云将占据20%的份额，剩余80%将由传统超大规模云商占据。

英伟达与新云的深度绑定也暗藏风险

英伟达战略性投资了多家新云公司，包括CoreWeave、Lambda、Crusoe Energy和Nebius。这些举措在推动英伟达业务的同时，也让新云迅速蹿红。但一些分析师开始质疑这种关系可能带来的长期代价。

汇丰分析师Abhishek Shukla在周四的一份报告中写道：“英伟达通过直接投资、提供大量GPU资源以及各种宣传手段，助推了多个新兴GPU云计算公司快速发展。这种模式对英伟达有利，因为当新云之间竞争加剧、价格战升温时，利润空间会向英伟达和终端客户倾斜。”

但Shukla也表达了担忧：这些公司目前的投资回报率低，未来随着GPU供给增加，它们的议价能力可能下降。他还警告称，如果超大规模云商选择直接从英伟达采购GPU，新云可能会失去业务。

举例来说，CoreWeave目前可能主要是因为GPU短缺，才从微软那里获得订单；而英伟达在分配GPU资源时也偏向它。但一旦这种“短缺期”过去，Shukla认为微软、 Open AI 等关键客户可能会绕过CoreWeave，直接对接英伟达。

 Shukla表示：“我们评估，CoreWeave超过一半的债务融资是由原始设备制造商（OEM）提供的——这包括英伟达。英伟达只有在CoreWeave通过租赁GPU来创造市场竞争时，才能从中受益。”

新云仍然是英伟达长期增长机遇的重要组成部分。一些分析师指出，英伟达通过为新云公司提供算力支持，并结合其自主开发的DGX AI开发平台，使公司能够从大规模AI推理工作负载中获取收入，而不仅限于GPU硬件销售。

Loop Capital分析师Ananda Baruah最近写道：“在过去9个月里，英伟达对新云的战略姿态已发生重大转变，现在他们将这些公司视为其事实上的数据中心部门。”他还补充说，这一“焕然一新的新云战略”也正在与其AI推理战略融合。

华尔街如何看待新云头部公司？

目前市场上最受关注的新云是CoreWeave和Nebius。

总部设在欧洲的Nebius被认为是更有潜力的一家。根据LSEG数据，目前覆盖该公司的分析师都给予“买入”评级。7月14日，高盛分析师Alexander Duval将其纳入覆盖范围，给予“买入”评级，并设定12个月目标价为68美元，意味着25%的上涨空间。

Duval表示：“我们之所以更为乐观，是因为我们认为AI新云市场的增长将超出普遍预期。随着生成式AI市场的迅速扩张，AI初创公司与企业正寻求与超大规模云商并行的专业服务。”

他指出，Nebius可望受益于未来融资带来的资本投入、新客户的增加、容量扩张、与大型AI实验室的合作等因素，从而提高收入和GPU利用率。“我们认为，Nebius在全栈软件、成本优势与大规模运营方面具有明显优势。”

而CoreWeave是目前市值最高的上市新云公司，估值超过620亿美元。尽管市场热情高涨，但其估值过高已引发一些质疑。

自上市以来，其股价已暴涨200%以上，但过去一个月却回调了30%。

股价下跌发生在CoreWeave宣布以约 90亿美元的全股票交易方式收购其长期合作伙伴、数据中心公司Core Scientific之后。这笔交易成了市场检视AI“光环”是否经得住考验的重要一环。

外界担心，这次是“全股票”交易，同时对CoreWeave的高估值存疑。LSEG数据显示，华尔街给予的平均目标价为93.71美元，这意味着股价还可能下跌近27%。

汇丰的Shukla给予CoreWeave“减持”评级，目标价仅32美元。他指出，CoreWeave的收入高度依赖微软和OpenAI，而这两家都使用自研软件，这“削弱了CoreWeave的价值主张”。此外，公司流动性紧张，借贷成本高企。

Shukla说：“相比微软这类企业，AI模型服务商的流动性较差、信用评级也更低，这带来了不少挑战。CoreWeave的GPU租赁业务正在变得商品化，利润率低。”

Mizuho和Stifel本月早些时候将CoreWeave评级下调至“持有”，而花旗在7月8日将其列入下行风险观察名单。

CFRA分析师Angelo Zino在6月初给予“持有”评级和180美元的目标价。他同样对估值表示担忧，但他认为，随着客户基础扩大和AI推理需求上升，CoreWeave的订单量还有上行空间。

他喜欢CoreWeave的收入储备，认为这提供了多年的营收可见性，预计公司将在2026年实现运营利润。

Zino告诉CNBC：“我们对CoreWeave短期前景非常乐观，但从估值角度来看，还有一些更实惠的方式来参与算力投资主题。”

新云家族成员还包括一批AI基础设施初创公司，包括Lambda、Covalent和Crusoe Energy等。

Crusoe利用燃烧废气建造数据中心。今年3月，甲骨文选择Crusoe在德州建造一个数据中心园区，为OpenAI的5000亿美元“Stargate”项目服务。这个园区未来将安装多达40万块Nvidia Blackwell GPU。Crusoe原本做加密业务，后来如同CoreWeave一样转型至AI赛道。

Lambda则以有竞争力的价格提供Nvidia GPU，主营业务包括AI模型的训练与部署的云服务和软件。