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微软发布了2025财年Q4财报，又是一份无死角的成绩单：云业务狂飙、AI落地提速、传统业务也在回血。但对我来说，最值得多看一眼的，其实是广告业务——它悄悄长大了。

曾在WWE工作过一段时间，彼时广告业务在集团内部还算不上“战略重点”。那会儿算是最早一批用上ChatGPT和Copilot的用户，当时全家桶整合到M365，包括GitHub相当炸裂。主管是个俄国佬，直接说以后算法HC都可以砍了，后面不知道啥原因，现在貌似去了Spotify当CTO。

这几年形势变了，在AI的加持下全面开花，微软找到了与众不同的打法。

财报回顾：AI兑现预期，CapEx继续拉满

财务数据先看一眼：

收入：764亿美元（同比+18%，预期738亿）

净利润：272亿美元（同比+24%）

EPS：3.65美元（预期3.37美元）

自由现金流：256亿美元

Microsoft Cloud营收：467亿美元（占比61%）

Azure同比增长39%，继续领跑市场

再看资本开支：本季度花了242亿美元，下季度要冲到300亿美元，这是在真金白银砸AI基础设施，关键是CFO明说了：“我们是为了履约，客户订单已经签下了。”

这不是赌未来，是收了钱才扩产，现金流稳得很。

AI已经是现金牛

微软财报电话会上，Satya Nadella和Amy Hood反复强调一个信号：“Copilot已经在大规模商业化。”

几个关键数据值得记住：

各类Copilot产品月活超1亿；

GitHub Copilot企业客户同比增长75%，覆盖2000万开发者；

Azure OpenAI的token调用量是去年同期的7倍；

AI功能总覆盖月活用户超8亿。

Copilot不是免费试用的玩具，是订阅付费、按使用收费的真生意。分析师观点也快速切换：

 花旗：Copilot将在2026年前贡献250~300亿美元的新增收入。

Wedbush：微软已建立AI收入飞轮，Office + Azure的结合正加速兑现。

摩根士丹利：Azure未来两个季度还会维持30%以上的AI驱动增长，CapEx投入和收入挂钩，现金流风险可控。

这就是“故事讲到兑现”的公司，不多。

广告业务：AI场景转化率奇高

本季度，微软“搜索与新闻广告”收入增长21%，很多人一笔带过，但我觉得它恰恰是AI带来的红利中最容易变现的一块。

微软广告和Google、Meta打法不一样。Google靠搜索，Meta靠社交内容流，微软则是在办公场景+浏览器+系统入口中，用Copilot和AI推荐“顺带插入”广告，用户几乎无感，但转化率高得离谱。

比如在Outlook邮件里调用Copilot生成回复的那一刻，侧栏展示的推荐内容（即广告）转化率超过一般Web展示广告数倍。而Edge和Bing加持的搜索广告，得益于AI summary、多模态呈现，也明显优于传统蓝链CTR。

对比一下各家广告ROI：

Google搜索广告：平均ROI 2.3~3.0，依赖关键词质量。

Meta（Instagram & Reels）：ROI波动大，近年降至1.5以下，受限于隐私政策。

微软AI场景广告（Copilot + Outlook + Edge）：初步实验数据显示ROI高达4.0~4.5，尤其在B2B和职场场景转化非常高。

这也能解释为啥微软广告虽小（全年来看约200亿营收），但增长快、质量高——AI在它手里不只是内容工具，而是真能带广告主挣钱的生意。

Office、Windows、游戏：传统板块也被AI“点燃”了

这季度让人惊喜的不止AI和云，连传统产品线也“活”过来了：

Office商业版增长16%，消费版增长21%，Copilot功不可没。

Windows OEM收入转正+3%，标志着PC更新周期正在启动。

Xbox内容和服务收入增长13%，Game Pass持续稳定。

LinkedIn收入增长9%，依然是B2B广告和招聘的护城河。

这些业务虽然不是高速增长选手，但胜在稳定，再加上AI带来的溢价，组合拳打得非常顺。

微软估值贵吗？

微软当前PE大概在33~35之间，比10年平均贵，但你想想它买的是什么：

是AI时代的基础设施能力；

是系统级用户入口+订阅闭环；

是CapEx换订单、订单换现金流的正循环；

是落地执行能力最强的AI玩家。

在这个阶段，似乎华尔街也不太喜欢画饼的公司，宁愿拿着一个每个季度都用数字说话的“老正经”。 

微软不是AI故事里最性感的那个，但是最赚钱、最稳的那个。

最典型的纳德拉说的，用户每一次用ChatGPT，微软都会赚钱，因为云服务用的是微软家的。

而广告业务作为AI变现的副产品，正在悄悄变得重要，它的潜力远没释放，现在只是开始。

长期看，微软正在打造一个AI驱动、场景多元、现金流强悍的超级闭环。

$微软(MSFT)$