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事件：公司于 8.12 发布 25 年中期业绩，上半年实现收入 57.0 亿元，同比+11.0%，实现权益持有人应占溢利 8.6 亿元，同比+8.6%，业绩符合预期。公司派发中期股息 20.4 港仙/股，派息比例达到 45.0%，同比提升 4.7Pct。

经营分析：

成人鞋量价齐升，童装先发优势引领

成人装中鞋/服于 2025 年上半年分别实现营收 25.7/16.0 亿元，同比+12.8%/+1.6%，鞋类产品量/价同增 7.1%/5.2%共同带动高质量增长。公司持续夯实专业运动领域实力，跑步品类中专业竞速实现有力增长；篮球品类持续布局约基奇等核心球星资源，其首款签名鞋“JOKER1GT”于期内亮相，带动品牌全球化进程。

童装 2025 年上半年营收同增 11.4%至 12.6 亿元，其中鞋/服分别同比+27.8%/-7.6%。公司围绕“青少年运动专家”定位，推出“漂移”、“飞戈”等满足细分运动场景的专业产品，带动童装鞋类业务呈现高景气趋势。

超品店等新店型如期落地，电商增长势头强劲

1）线下：截至25年6月末公司于内地共有5,669家成人装店、2,494家童装店。公司加速布局零售新业态，截至期末已累计落成 49 家超品店（其中 4 家为儿童超品店），该业态通过“一站式”购物体验有效提升客单价与连带率，加盟商开店意愿积极。此外，公司于 25 年 1 月在吉隆坡开设首家海外直营店，深化国际化布局。

2）电商：25H1 公司电商专供品实现营收 18.2 亿元，同比+45.0%，占比提升至 31.8%。分季度看，电商全渠道流水 Q1/Q2 分别同比增长35-40%/20%，增长势头强劲。公司坚持线上专供品策略，与线下产品形成有效区隔，已成为集团业务增长的重要动力。

净利率基本持平，应收账款周转天数略改善

2025 年上半年公司毛利率同比提升 0.2Pct 至 41.5%。分部看，成人装鞋/服毛利率分别为 43.3%/41.3%，同比+0.5/+1.1Pct，主要得益于良好的成本控制和定价策略；童装鞋/服毛利率分别为 42.1%/41.0%，同比+0.3/-0.8Pct，服装毛利率下降主要系公司为提升质价比主动优化产品组合定价策略。主要运营开支方面，广告及宣传/员工成本/研发费用率分别为 10.1%/6.7%/2.8%，同比-0.4/+0.5/0.0Pct；权益持有人应占溢利率为 15.0%，同比微降 0.4Pct。

营运方面，2025 年上半年公司应收账款和应收票据周转天数改善3 天至 146 天；存货周转天数同比微升 2 天至 109 天，主要系公司为支持电商业务主动增加备货。现金流方面，截至 25 年 6 月末公司账面净现金 43.0 亿元，经营活动净现金流达 5.2 亿元，较 24 年同期（1.6 亿元）大幅改善，运营健康度提升。

盈利预测与投资建议

公司在优质渠道拓店的基础上不断提升自身产品力与经营效率，拓展超品店等店型有望强化品牌力与保证渠道库存健康；童装保持亮眼，贡献成长动能。我们维持此前预测，预计 2025~2027 年公司净利润分别实现 13.01/14.95/17.15 亿元，同增 13%/15%/15%。当前股价对应 2025 年 8 倍 PE，维持“买入”评级。

风险提示

新品销售不及预期、行业竞争加剧、成本大幅提升以及原材料供应受阻、品牌形象受损等