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股票评级：买入

目标价：23.75港元

盈利的小分子创新药公司，即将迎来首款商业化产品。 $和誉-B(02256)$ 公司致力于开发FIC和BIC的小分子疗法，已搭建起系统化的小分子产品矩阵，并逐步向非肿瘤以及大分子领域拓展。依靠对外授权，公司在2024年实现由长期亏损向盈利的跨越。匹米替尼已在中国递交NDA申请，预计2026年上市，将成为公司首款商业化产品。未来随着对外授权合作不断达成，产品商业化放量，公司将进入“自我造血”的良性循环。

匹米替尼：BIC的CSF-1R抑制剂，将成为公司首款商业化产品。（1）TGCT：关键III期临床中展现出同类最佳ORR，安全性优势明显。2025年6月，NMPA已受理匹米替尼的上市申请，公司预计在今年Q4递交美国的NDA申请。上市后中国、美国市场均将由默克进行商业化销售。（2）cGVHD：在2024年ASH会议上已公布I期临床优效性数据，口服小分子给药方便，能快速起效，且反应持久。2023年12月，公司与默克就匹米替尼达成独家商业化合作，区域包括中国大陆、香港、澳门和台湾地区，2025年4月，默克行使匹米替尼的全球商业化选择权，体现默克对该产品后续商业化潜力的信心。

依帕戈替尼：有望重塑肝细胞癌治疗格局的FIC小分子。（1）单药治疗2L+晚期肝细胞癌：II期关键注册临床阶段已启动，预计2028年在中国上市，有望成为公司第二款商业化产品。（2）联合治疗1L+晚期肝细胞癌：2025 ESMO GI会议上，依帕戈替尼联合免疫在HCC患者中观察到显著疗效，展现出免疫疗法联用潜力，支持依帕戈替尼在晚期HCC一线、中期HCC联合TACE以及辅助治疗中进行免疫联合方案的研发。

ABSK061：FGFR213 选择性抑制剂。（1）ACH：已开展针对ACH的I/II期临床，于2025年6月实现首例患者入组，有望成为首款本土研发的ACH靶向药。（2）胃癌：正在开展联合化疗以及免疫治疗（自研的口服PD-L1小分子抑制剂）针对一线FGFR2b突变胃癌的II期临床研究，已于2024年11月实现首例患者入组，预计2026年能有初步数据读出。

ABSK043：具有FIC潜力的PD-L1小分子抑制剂。ABSK043目前是全球范围内进度最快的口服PD-L1小分子抑制剂，在2024 ESMO Asia上已公布的I期临床数据中，显示出良好的安全性和优异的抗肿瘤活性，展现FIC潜力与联用潜力。正在开展3项II期临床，分别是与伏美替尼联合用于一线治疗EGFR突变NSCLC，与戈来雷塞联合治疗一线 KRAS G12C突变的NSCLC，联合公司的ABSK061用于一线FGFR2突变的胃癌治疗。

首次覆盖，给予“买入”评级。预计2025-2027年归母净利润分别为0.63亿、1.51亿、1.33亿，对应PE分别为165X/69X/78X。我们采用FCFF绝对估值法得出和誉-B当前的目标价为21.68人民币，对应23.75港元，目标市值为161.53亿港元，较2025年9月17日市值有41%的上涨空间，首次覆盖，给予“买入”评级。

投资案件

投资评级与估值

预计2025-2027年归母净利润分别为0.63亿、1.51亿、1.33亿，对应PE分别为 165X/69X/78X。我们采用FCFF绝对估值法得出和誉-B当前的目标价为21.68人民币，对应23.75港元，目标市值为161.53亿港元，较2025年9月17日市值有41%的上涨空间，首次覆盖，给予“买入”评级。

关键假设点

目前公司收入来源为匹米替尼授权给默克后获得的首付款以及里程碑付款，2025年默克行使全球商业化选择权，公司已获得对应的8,500万美金，2026-2027年随着匹米替尼在中美注册上市并开始商业化，公司预计将获得对应的里程碑款项。根据协议，匹米替尼由默克负责全球商业化，公司能获得两位数分成，因此从2026年开始公司将有匹米替尼销售分成部分收入。

我们预计2025-2027年公司收入分别为6.12亿、7.56亿、6.27亿。

有别于大众的认识

（1）市场认为公司业绩依靠对外授权，稳定性差。我们认为公司产品具有明显差异化优势，有希望持续达成对外授权合作，且2026年首款产品即将商业化，提供稳定收入。

（2）除匹米替尼外，其他产品多处于临床早期阶段，市场潜力存在不确定性。我们认为公司研发能力已有默克等大药企背书，多款产品的早期数据已初步证明其BIC和FIC潜力，未来随着对外授权达成或临床数据公司，成药确定性将进一步提高。

股价表现的催化剂

匹米替尼美国NDA递交，中美获批；关键性临床数据发表，关键性临床进展；与海内外药企达成BD合作等。

核心假设风险

研发失败风险或进度不及预期风险；业绩波动的风险；竞争恶化风险。

$和誉-B(02256)$