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滔搏 (06110.HK)  $滔搏(06110)$ 9– 11 月零售销售按年录得高单位数跌幅，主要受累于线下店铺面积收缩及人流疲弱，但跌幅已较上半年收窄，反映在线下需求低迷下，公司透过优化店铺结构与加大在线渠道渗透，正在逐步稳定整体销售表现。同期在线业务因高基数而增速放缓，而在线占比提升导致整体折扣率按年扩大，但管理层指库存余额于第三财季末已按年下降，显示去库存进度符合预期，有利毛利率在未来几季逐步改善。管理层亦预期本财年净关店数目将远低于上一年度的 1,124间，关店节奏在下半年进一步放慢，支持坪效及单店盈利能力的中期修复。

不过，12 月零售销售表现较 9– 11 月「明显」转弱，主要受到行业需求疲软、气温异常偏暖及农历新年档期延后等短期因素拖累，管理层已示意原先 FY26财年净利润按年持平的指引面临压力。在折扣环境方面，受惠于基数效应，12月整体零售折扣按年大致持平，显示行业价格战并未明显恶化，压力更偏向需求端而非价格端。在宏观及天气扰动下，短期盈利预期或需下调，但现阶段更大风险在于行业景气恢复节奏，而非公司营运质素，投资者需为更波动的季度数据做好准备。

中长期而言，核心逻辑仍在于与耐克的深度合作及品牌方策略调整带来的结构性改善：耐克正向中国零售商提供更高批发折扣、加速回收陈旧库存，并延长应收帐期，有助滔搏改善毛利率、库存结构及现金流，同时降低前端订货风险。

来源：凯基证券