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核心观点：

公司定位大众市场，具有质价比，2019-2024 年增速领先行业。361 度成立于 2003 年，2009 年在港交所上市，定位大众市场，以“多一度热爱”为精神内核，坚持“专业化、年轻化、国际化”的品牌定位，是国内第四大运动服饰品牌。根据财报，2019-2024 年公司营收/净利润的复合增速分别为 12.24%/21.61%；2025H1，公司实现营业收入/归母净利润 57.05 亿元/8.58 亿元，同比+10.96%/+8.61%。

我国运动鞋服前景广阔，国产品牌份额持续提升。我国运动鞋服市场空间大，且在服装细分赛道增速领先；近年来，国产运动鞋服品牌认可度不断提升，国产运动品牌份额持续增加。公司定位清晰，具有质价比；渠道端推出超品店新业态、电商持续高增；儿童业务占比持续提升，有望打造新的增长曲线。（1）品牌定位大众，具有质价比。产品端，公司定位大众，持续加大研发、推陈出新，打造专业化；渠道端，专注分销模式，门店主要覆盖低线城市，积极推出超品店新业态；营销端，代言人+自有 IP 赛事+大型赛事赞助，持续提升品牌影响力。（2）公司旗下运动、儿童、电子商务中心及海外事业中心四大板块，除核心品牌业务外，儿童业务及电商业务持续高增，有望打造新的增长曲线。

盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027 年EPS 分别为0.61、0.68、0.75 元/股。参考可比公司估值，同时考虑公司营收规模不及可比公司，给予公司 2026 年 10 倍 PE，参考 2025 年 12 月汇率 CNY/HKD 为0.9078，对应合理价值7.53 港元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示。全球宏观经济下滑的风险、全球供应链紧张的风险、劳动力成本上升的风险。

盈利预测：*本文如无特殊说明，货币单位均为人民币

一、定位大众的运动服饰品牌，近年来业绩稳增

（一）公司系大众运动服饰品牌，聚焦核心主业快速发展

根据官网，361度（股票代码：01361.HK）成立于2003年，2009年在港交所上市，是中国领先的综合性体育用品企业之一，定位大众市场，以“多一度热爱”为精神内核，坚持“专业化、年轻化、国际化”的品牌定位；集团旗下拥有运动、儿童、电子商务中心及海外事业中心四大板块。361度品牌专注产品的专业运动功能性，主打跑步、篮球及运动生活等核心品类，全面满足大众运动消费群体日益多元化的需求；361度儿童定位“青少年运动专家”，具有专业功能性、健康科技性及童趣时尚性，满足儿童及青少年的运动装备需求。根据财报，2024年，公司实现营收100.74亿元，其中儿童业务/电商业务/国际业务分别实现营收23.39亿元/26.09亿元/1.85亿元，占比分别为23.22%/25.90%/1.84%。公司采取特许分销模式，全球销售网点超9300个。根据财报，截至2024年，公司国内核心品牌门店5750家门店、儿童门店2548家；国际销售网点1365家，覆盖美洲、欧洲及“一带一路”等地区，2024年4月，海外电商平台上线，开启海外线上线下融合发展新阶段；2025年1月，公司在马来西亚吉隆坡开设首家海外直营店，进一步深化国际化布局。

公司的发展历程可分为三个阶段：

2003-2011年，快速成长期。根据财报，2006-2011年，361度营业收入由2.63亿元增长至54.62亿元，CAGR达83.45%。宏观层面，2008年北京奥运会的举办刺激了体育用品行业的需求上涨，为行业发展提供了良好机遇。期间361度通过一系列重要合作持续提升品牌影响力：2006年成为“CCTV2007-2008体育赛事直播合作伙伴”；2008年11月成为“中央电视台体育频道服装指定供应商”；2009年5月签约“中国乒乓球俱乐部超级联赛”；2010年成为上海世博会志愿者首席合作伙伴。2009年6月，公司成功上市，同年9月，开启361度童装品牌，进一步拓宽业务版图。2008-2011年，公司渠道快速扩张，门店数量从4632家迅速增长至7865家，CAGR达19.30%。

2012-2018年，竞争承压期。2011年后，一方面奥运热潮消退，中国运动服饰市场由于快速扩张，行业整体供过于求，竞争加剧，另一方面，国内经济增速下台阶，下游需求相应放缓，行业开始去库存。根据财报，期间公司积极参与国际体育赛事合作：2014年9月，助力仁川亚运会；成为2016年里约夏季奥运会及残奥会的官方合作伙伴；2018年8-9月，助力2018雅加达亚运会。2014年，公司正式发展海外市场；2015年，公司积极发展电商，同时推动361儿童业务快速发展，初步形成四大板块的雏形。2012-2018年，公司营收从49.51亿元增长至51.87亿元，CAGR为0.78%；门店数量由2012年的8082家降至2018年的5539家，CAGR为-6.10%。2018年，公司实现营收51.87亿元（YOY+0.57%），其中儿童业务/电商业务/国际业务分别实现营收8.16亿元/7.39亿元/0.93亿元，占比分别为15.73%/14.25%/1.80%。

2019年至今，焕新发展期。根据财报，2019年6月，品牌提出重塑计划，在多方面发力以实现升级。在品牌定位上，公司强化“专业化、年轻化、国际化”。产品端，丰富产品矩阵，聚焦篮球鞋和跑鞋，先后签约NBA球星阿隆・戈登、丁威迪和约基奇，并推出约基奇签名鞋JOKER1、丁威迪系列DVD1及AG系列实战鞋，同时推出竞速跑鞋飞飚、飞燃等系列，2024年公司支持跑者参与国内外各大马拉松赛事117场，助力运动员登上领奖台114次，其中冠军76个、亚军23个、季军15个。业务端，聚焦核心品牌，大力发展361度儿童，儿童业务营收从2019年的9.99亿增长至2024年的23.39亿元，收入CAGR达18.55%，收入占比从17.74%增长至23.22%。营销端，品牌积极赞助大型体育赛事和电竞等热门赛事，自主打造篮球赛事“触地即燃”，并积极拓展与知名、经典IP的合作，先后与备受瞩目的高达、百事可乐、小黄人、穿越火线手游等推出系列联名产品。2019-2024年，公司营收从56.56亿元增长至100.74亿元，CAGR达12.24%； 门店数量由5515家增长至5750家，CAGR为0.84%。2024年，公司实现营收100.74 （YOY+19.59%），其中儿童业务/电商业务/国际业务分别实现营收23.39亿元/26.09亿元/1.85亿元，占比分别为23.22%/25.90%/1.84%。

（二）丁氏家族合计持股 48.99%，股权结构稳定

截至2025H1，丁氏家族合计持股48.99%，股权结构稳定。根据财报，公司总裁丁伍号为公司执行董事丁辉煌、丁辉荣的姻亲兄弟。丁伍号直接持有及通过丁氏国际间接持有公司总计17.03%的股权，丁辉煌直接持有及通过铭榕国际间接持有公司总计16.29%的股权，丁辉荣通过辉荣国际间接持有公司15.67%的股权，丁氏家族分别通过合计持有公司48.99%的股份。公司执行董事王加碧通过佳伟国际间接持有公司8.16%的股权，其胞弟王加琛通过佳琛国际间接持有公司8.16%股权。

（三）经营管理团队稳定

根据财报，公司董事会共有8人，其中执行董事4人，独立董事4人，丁辉煌为公司董事会主席。公司董事丁伍号兼任公司总裁，董事丁辉荣兼任公司副总裁，董事王佳碧兼任公司副总裁，邝兆强担任公司首席财务官和公司秘书，陈永灵担任公司副总裁，张铁灵担任营运总监。

（四）公司财务分析

近年来公司业绩持续高增。根据财报，2022-2024年及2025H1公司营收分别为69.61/84.23/100.74/57.05 亿元，同比变动分别为+17.31%/+21.01%/+19.59%/+10.96% ；归母净利润分别为7.47/9.61/11.49/8.58 亿元，同比变动分别为+24.17%/+28.68%/+19.47%/+8.61%。2019-2024年公司营收/净利润的复合增速分别为12.24%/21.61%。

2024年，公司成人鞋服收入占比73.27%，儿童鞋服收入占比22.93%；鞋类产品收入占比53.46%，服装收入占比42.73%。根 据 财 报，（ 1 ）成 人 鞋 类 ： 2022-2024 年 及 2025H1 营 业 收 入 分 别 为28.54/35.10/42.87/25.75 亿元，同比变动分别为+12.72%/+22.99%/+22.14%/+12.78%，营收占比分别为41.00%/41.67%/42.56%/45.14%。

（2）成人服装：2022-2024年及2025H1营收分别为24.47/26.87/30.93/16.01亿元，同比变动分别为+13.97%/9.81%/+15.11%/1.64%，营收占比分别为35.15%/31.90%/30.70%/28.07%。

（3）儿童鞋服：2022-2024年及2025H1营业收入分别为14.42/19.23/23.09/12.33亿元，同比变动分别为+30.26%/33.36%/20.07%/10.00%，营收占比分别为20.72%/22.83%/22.92%/21.62%。

（4）配饰、鞋底及其他： 2022-2024年及2025H1营业收入分别为2.18/3.02/3.83/2.95亿元，同比变动分别为47.30%/38.53%/26.82%/83.15%，营收占比分别为3.13%/3.59%/3.80%/5.17%。

近几年公司电子商务业务占比逐渐提升，2024年收入占比25.90%。根据财报，（1）线下：2022-2024年及2025H1公司线下业务营收分别为52.76/60.97/74.65/38.88亿元，同比变动分别为+12.10%/+15.57%/+22.42%/-0.02%，营收占比分别为75.79%/72.39%/74.10%/68.15%。

（2）电商渠道：2022-2024年及2025H1电商业务营收为16.85/23.26/26.09/18.17亿元，同比变动分别为37.33%/38.04%/12.17%/45.04%，营收占比分别为24.21%/27.61%/25.90%/31.85%。公司电商业务包括官方网站、其他电商平台（淘宝、天猫、京东等），由分销商运营，2016年8月30日，公司收购电商公司80%股权，将电商由分销模式转为自营，2016年9-12月，电商实现收入0.71亿元，占公司收入比为1.42%。2017-2024年，电商渠道收入持续高增，由2017年的3.99亿元增长至2024年的26.09亿元，CAGR达30.77%。2022-2024年及2025H1公司总体利润率比较稳定。根据财报，2022-2024年及2025H1公司毛利率分别为40.52%、41.10%、41.53%、41.48%；净利率分别为11.73%、12.35%、11.84%、15.03%。

分品类看，公司各产品毛利率稳定。根据财报，（1）成人鞋类： 2022-2024年及2025H1毛利率分别为41.2%、42.4%、42.9%、43.3%，毛利率持续小幅提升；（2）成人服装：2022-2024年及2025H1毛利率分别为41.6%、40.5%、41.3%、41.3%，毛利率相对稳定；（3）儿童鞋服：2022-2024年及2025H1毛利率分别为40.9%、42.0%、41.7%、41.6%，毛利率相对稳定； （4）配饰、鞋底及其他：2022-2024年及2025H1毛利率分别为17.0%、25.7%、26.9%、26.4%。

市场开拓投入增加，期间费用率逐渐上升。根据财报，2022-2024年及2025H1公司销售费用率分别为20.59%、22.12%、21.95%、18.17%，销售费用率增加主要系公司为提升品牌知名度投入更多资源于广告及宣传活动；管理费用率分别为7.78%、7.48%、6.94%、5.83%；研发费用率分别为3.8%、3.7%、3.4%、2.8%；财务费用率分别为0.14%、0.24%、0.13%、0.09%。

公司存货周转天数呈上升趋势。公司2022-2024年及2025H1存货周转天数分别为90.14天、91.90天、105.72天、109天。存货周转增加主要由于电商业务增长，公司需增加存货水平以满足电商即时销售。