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公司：

• $凯乐士科技(02729)$

• $泽景股份(02632)$

一、宏观背景：资本市场更爱哪种科技故事？

如果最近在看港股科技IPO，你大概会发现一件事：

市场变得越来越现实了。

几年前，只要公司在路演里多说几句「AI」、「平台」、「生态」，投资者就会开始脑补未来。但现在不一样了，机构的第一反应通常只有一句话：

「先把财报拿来看看。」

这次上市的两家公司，其实代表两条完全不同的科技叙事。

凯乐士做的是 仓储物流机器人。那些在大型仓库里自己跑来跑去搬货的机器人，本质就是这个行业的产品。简单说，它们是仓库里最勤奋的 「机器人苦工」。

而泽景股份做的是 AR-HUD 抬头显示系统。导航、车速甚至辅助驾驶提示，都可以直接投影到挡风玻璃上，看起来就像科幻电影里的驾驶界面。

一句话总结：

一个在仓库里搬箱子，一个在汽车里拍科幻片。

而资本市场通常会更喜欢哪一种？这个问题，其实从过去几年的IPO表现就能看出答案。

二、估值逻辑：机器人制造 vs 智能汽车科技

这两家公司都没有A股上市主体，因此不存在A/H折价这种「安全垫」。市场真正能参考的，只剩下赛道估值逻辑。

先说物流机器人。

这个行业其实有一个非常现实的问题：太卷了。技术门槛没有想像中那么高，而客户（电商、物流公司）又非常擅长压价，结果就是整个行业毛利率普遍不高。很多公司上市之后，很快就被市场归类为「制造业设备股」。

相比之下，智能汽车产业链的叙事就性感得多。新能源车与智能座舱正在快速普及，而 AR-HUD 被认为是未来驾驶界面的重要入口之一。当自动驾驶逐渐成熟，车内资讯显示方式很可能会被重新定义。

简单说：

仓库机器人卖的是效率，AR-HUD 卖的是未来。

在资本市场里，效率很重要，但想像力通常更值钱。

三、核心财务脱水：一个慢性亏损，一个流血扩张

先看凯乐士。

公司近三年的收入分别约为：

2022年6.57亿元、2023年5.51亿元、2024年7.21亿元，整体波动不算太大。

但盈利情况依然比较吃力，同期净亏损分别约为2.1亿元、2.4亿元与1.8亿元，三年累计亏损已经超过6亿元。

更值得注意的是研发投入。招股书显示，公司研发费用大致从 约0.9亿元下降至约0.6亿元。对一家以机器人技术为卖点的公司来说，研发投入缩减多少会让投资者皱眉。毕竟科技公司如果连研发都开始收缩，那故事就没有那么性感了。

再看泽景股份。

公司收入增长速度非常快，2022年至2024年收入从约2.19亿元增长到5.78亿元，几乎翻了两倍。但利润情况依然承压，2024年公司仍然亏损约 1.38亿元。

真正的问题出现在2025年。招股书披露，2025年前三季度亏损已经扩大到超过3.4亿元人民币，同比增加超过160%。

这种情况在汽车供应链里其实不罕见：公司往往先疯狂扩产、抢订单，等出货规模上来之后再谈盈利。但对投资者来说，这仍然是一个非常明显的信号——

泽景股份现在是在「流血扩张」。

四、保荐人与基石：谁在船上很重要

在没有A/H折价保护的情况下，港股IPO其实只有一个问题最重要：

谁在船上。

泽景股份本次IPO的联席保荐人为 海通国际 与 中信证券。

公司同时引入了包括 盈科一号 与 香港高精尖投资基金 在内的基石投资者。

基石总额约 1.1亿美元（约8.5亿港元），锁定了超过15%的发售股份。这意味著上市初期有相当一部分筹码会被长期资金锁住，再配合头部券商的 绿鞋机制（超额配售权），暗盘与首日交易的价格防御力会强很多。

凯乐士的情况则完全不同。

公司联席保荐人为 国泰君安国际 与 中信证券。

但本次IPO 没有任何基石投资者。

在港股市场，这种情况有一个很形象的说法：

「裸奔上市」。

也就是说，上市初期几乎所有筹码都会在市场上自由流动。如果情绪很好，股价可以冲得很快；但如果机构不愿意接盘，抛压也会来得非常快。

五、终极交易评级：两种完全不同的打新玩法

从打新交易的角度看，两家公司其实是两种完全不同的标的。

凯乐士

优点是物流自动化需求确实存在，行业长期空间不小。但缺点也非常明显：长期亏损、毛利率不高，最关键的是 零基石锁筹。在这种结构下，如果暗盘没有明显主力承接，短线交易者通常会选择直接回避。

泽景股份

则更像一张 带锁仓资金的科技情绪票。虽然公司目前仍然亏损，而且2025年亏损突然扩大，但智能汽车题材、AR-HUD想像空间以及 8.5亿港元基石锁筹，都让它在短期交易层面更容易被市场关注。如果暗盘涨幅控制在 20%以内，短线资金往往会尝试博一下首日情绪。

一句话

凯乐士是仓库里最辛苦的机器人苦工。

泽景股份则是汽车里最炫目的科幻屏幕。

而资本市场的偏好其实一直很诚实：

效率值得尊重，但资金永远更愿意为想像力买单。