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事件：361 度发布 2025 年全年业绩。2025 年公司实现收入 111.46 亿元 (+10.6%)，归母净利润 13.09 亿元(+14.0%)，归母净利润率 11.74% (+0.3pct)。2025H2 公司实现收入 54.41 亿元(+10.32%)，归母净利润 4.51 亿元(+25.7%)，下半年利润增速显著提速。

派息稳定：2025 年每股派息合计 31.7 港仙，对应全年派息率约 45.0%，维持稳定的派息水平。

业务拆析：电商高增，儿童业务优异，成人品类稳健。(1)分产品来看。2025 年成人鞋类/成人服装/儿童鞋类/儿童服装/其他收入分别为46.30/34.23/14.12/11.20/5.62 亿 元 人 民 币，同 比 +8.0%/+10.7%/+28.5%/-7.5%/+46.5%。儿童鞋类增速领先，成人服装保持 双位数增长;其他品类(配饰及鞋底)高速增长。(2)分渠道来看。2025 年电商渠道 32.86 亿元人民币，同比增长 25.9%，占总收益比重提升至29.5%(同比+3.6pct)，成为驱动增长的核心动力。公司积极拓展即时零售 成效显著。线下渠道方面，持续推进门店结构优化。(3)从门店来看。截 至年末，361 度主品牌境内门店数 5394 家，比 2024 年-356 家;361 度儿 童 2364 家，比 2024 年-184 家，渠道数量有所减少，但结构有所优化:361 度超品店累计落成 127 家(含 21 家儿童超品店)，成功达成百家门店里程 碑。芬兰户外品牌 ONEWAY 在大中华区布局 7 家线下门店，零售网络逐步拓展。

盈利能力：毛利率稳定，费用管控良好。(1)2025 年公司毛利率为 41.5%、同比持平。(2)净利率有所提升，2025 年公司归母净利率为 11.74%、同 比提升 0.4pct。经营溢利率 15.9%(同比+0.3pct)，主要是费用优化。(3) 费用率方面。广告及宣传开支率 10.5%(同比-2.3pct)，营销投入效率持续 提升，2025 年赞助哈尔滨亚冬会、签约世界泳联全球合作伙伴等重大赛事 资源，品牌势能持续强化;行政开支率 7.7%(同比+0.8pct)，捐赠对外支出增加。

运营效率与财务状况:现金流大幅改善，营运质量提升。(1)现金流方面。2025 年经营活动现金净流入 8.1 亿元，同比+1067%，主要得益于收入稳健 增长及营运资金管理优化。(2)营运资金周转方面。应收账款周转天数 149 天，同比持平，但账龄结构显著优化:90 天内应收账款占比从 62.5%提升 至 75.5%，回款质量改善;存货周转天数 117 天，同比增加 10 天，主要是 电商业务高速增长备货增加;应付账款周转天数 74 天，同比下降 14 天，体现与供应商良好合作关系。(3)财务状况方面。2025 年底净现金 38.04 亿元，资产负债率 26.8%，财务结构稳健。

科技创新与赛事营销双轮驱动。持续推动技术研发向产品实战价值转化。2025 年推出多款战略新品，包括"飞燃 5"等专业竞速跑鞋、"JOKER2"约基奇第二代签名鞋、"AG6"阿隆·戈登第六代签名鞋等，构建起层次清晰、功 能聚焦的产品矩阵。2025 年 12 月，集团与世界泳联签署 2026-2029 年全 球合作伙伴协议，并与亚奥理事会开启新一轮战略合作，国际体育资源布局 实现重要突破。

盈利预测：我们预计公司 2026-2028 年归母净利润为 14.16/16.13/18.46 亿 元，对应 PE 分别为 7.57X、6.65X、5.81X。

风险提示：消费恢复不及预期、线下零售持续承压、新业务拓展不及预期。