国泰海通：25年业绩符合预期，26年计划再开100家超品店
25 年业绩符合预期，分红率维持 45%;电商领增，发力及时零售赛道潜力可期;公司计划26年再开100家超品店，看好国内线下渠道提效及海外业务扩张前景。
投资建议：我们预计 2026-2028 年归母净利润预测为 14.5/15.9/17.4亿元，，对应 PE 分别为 7X/7X/6X，给予 2026 年 PE 10X，按照 1 港币=0.9 人民币汇率计算，对应目标价为 7.78 港元，维持“增持”评级。
25 年业绩符合预期，库存健康，分红率维持 45%。25 年收入同增 11%，毛利率 41.5%，同比持平，净利润同增 14%至 13 亿元。其中 大装/童装收入同比+9%/+10%，大装鞋/服毛利率同比+0.1/+1.1pct，童装鞋/服毛利率同比+0.3/+0.3pc t。费用端管控良好，广告及宣传费 用率同比-2.3pct 至 10.5%，管理费用率-0.1pct，研发费用率持平。25 年末存货余额 20.7 亿元，同比-2%，库存健康。公司每股拟派息 0.317 港元，派息比例 45%(较 24 年持平)。
25 年电商高增，发力即时零售潜力可期。25 年电商收入高增 26% 至 33 亿元，占比+3.6pct 至 29.5%。其中 Q1/Q2/Q3/Q4 流水增速分 别增 35-40%/20%/20%/高双位数，线上专供品占比达到 80%，同时 品牌已全面接入美团闪购等即时零售渠道，覆盖 160 多家城市，持 续提升竞争优势。
国内渠道提效，海外业务稳步扩张。25 年末成人装/童装门店数量为5394/2364 家，门店持续精简，单店平均面积 165 m²/124 m²，净增 16 m²/12 m²，商超百货占比持续提高。截至 25 年末超品店达到 127 家，26 年计划再开 100 家店;25 年芬兰户外品牌 ONEWAY 拓展 6 家门 店。海外方面，国际零售额同增 125%，公司分别在吉隆坡和柬埔寨 开设首家 361 度直营店/超品店，海外渠道稳步扩张。
风险提示：零售环境恶化，行业竞争加剧，品牌合作关系恶化
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