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之前已经对百度按照STOP做了一个版本的估值评估，但最终发现还是和那些华尔街分析师一样犯了几个基本错误。

一、智能云和昆仑芯的双重计算

首先智能云的利润有很大部分其实是建立在昆仑芯的低价算力的基础上的。而昆仑芯因为被百度大量采购，所以营收大幅增加，然后估值因此大量提升。这两个部分的估值不能简单相加。

那么如果昆仑芯分拆上市，它赚的有很大部分是百度智能云的钱。在母公司的合并报表里，这部分关联交易的收入和利润是要被对冲抵消的。所以之前计算出来的昆仑芯上市能给百度带来800亿元市值提升的逻辑就有问题了。

那么昆仑芯的上市到底会不会给百度带来市值提升呢？

我认为还是会的，但昆仑芯的营收里面需要把百度关联的这部分给剔除掉，然后再按照比例折价后加到百度的市值里。这部分可能就只剩200亿到300亿元了，比之前要少500亿到600亿的市值。

二、现金的无效性

第二点错误是把净现金当做了流动资产加进市值里。但百度又不可能把这1679亿元现金当做分红分给股东。

百度目前依然将大量现金扣留在手中的目的是用于防御传统广告被蚕食的风险，以及给大模型和智能驾驶持续输血。这部分现金属于经营现金，不属于可分配现金。

而在资本市场眼里，不能随时变现分给股东且资本回报率低下的现金，在估值时必须被打折。直接按账面现值去加总，会高估了这笔现金在二级市场眼里的含金量。这里cure一下pdd，pdd大概率也是赚的假钞。

这部分现金必须再打个8折才行，也就是只剩下约1343亿元了。

三、传统搜索广告的刻舟求剑

之前的版本里，我们按照4PE对这部分传统搜索广告做了将近600亿到720亿元的市值预估。但很可能星展的做法是对的，传统搜索广告可能正在走向价值归零甚至变成负资产。

随着抖音、小红书等去中心化搜索的割裂，以及AI原生对话式搜索对传统网页链接搜索的颠覆，百度的核心生态面临的不是增速放慢，而是底层逻辑被降维打击。

在真正的熊市里，一个被科技迭代淘汰的传统业务的市盈率应该被当做0来处理。这次我也准备用星展的做法对这部分传统业务的市值归0计算。

经过修正后的STOP估值计算法，我们重新来对百度做一次市值估算。

传统广告业务这部分是0，百度智能云+昆仑芯上市后大概是1450亿元，智能驾驶维持400亿估算，投资资产不包括昆仑芯为200亿，净现金打折后为1343亿。

算下来大概3400亿元左右，约等于508亿美元的市值。而目前百度大概413.95亿美元，向上空间还是有，但比起之前来大幅降低了。

这么一看市场还是有效的，前阵子股价150的时候，市值恰好就是510亿美元。和我们这次分析的508亿美元就相差不远了。

之前给的结论里昆仑芯上市后带来的估值大幅提升恐怕没法实现了，这部分估值提升大概率要看非百度关联的营收到底能带来多少市值的提升，这个就得等招股书披露后才能得到一个准确的答案了。

目前百度的市值提升主要就靠三部分了，百度智能云营收提升+智能驾驶开始盈利+昆仑芯上市后非百度关联部分的营收提升。