社区

1、投资能不能长期做下去，很大程度上取决于三件事：韧性、坚持，以及你是否真的热爱这场游戏。

2、半导体制造有一个非常重要的特点：一旦领先，优势就很难被追上。这个行业有点像烘焙，大家使用的原材料和设备看起来都差不多。真正拉开差距的，是你如何把这些设备、材料和工序组合起来。关键在于配方、步骤、顺序，以及大量反复试错积累下来的经验。

3、因为一旦识别出一家真正卓越的公司，你就应该始终紧跟它的发展。特斯拉公开发布过的内容，我大概没有一份文字实录是没读过的。英伟达也是一样。

4、你必须找到一套符合自己性格和情绪结构的投资理念与流程，让自己即使判断错了，也依然能够作出高质量决策。

5、我不是那种很早就会恐慌离场的人，我是那种到了很晚，才会选择逆势加仓的人。知道这一点，能够帮助我熬过回撤和业绩低谷。

6、只要你在亏钱，你就是错了。不是市场愚蠢，也不是其他人漏掉了什么，而是你错了。真正重要的问题是：承认错误之后，你接下来怎么做？

25岁那年，加文·贝克在富达遭遇了职业生涯第一次惨败，几乎一夜之间从排名最靠前的分析师跌到最底层。

低谷持续了九个月。他重读了小时候最喜欢的《地海巫师》——一个少年法师因傲慢彻底失败、又重新站起来的故事，此后每逢艰难时刻，这本书都是他的精神锚点。

今天的加文·贝克，是Atreides Management创始人，也是华尔街最受关注的AI投资人之一。公司名字灵魂呼应了科幻经典《沙丘》中的厄崔迪家族，这是有迹可循的。

贝克在得州长大，是一位资深的科幻小说和电子游戏爱好者，《沙丘》《海伯利安》“文明”系列和《指环王》等作品，他都读过不止一遍。

在富达近20年，他执掌过规模170亿美元的旗舰OTC基金，而入行的起点是水泥和骨料——“供给、需求、价格和固定成本”，这套朴素框架后来贯穿了他对半导体、对AI基础设施的全部判断。

他跟踪英伟达25年、特斯拉15年，自称没有一份特斯拉的公开文字实录是没读过的。早在英伟达和特斯拉成为这一代最具代表性的投资故事之前，他就曾推动富达成为这两家公司的最大机构股东之一。

如今，加文被广泛视为AI投资领域最顶尖的专家之一。很少有人像他这样，长期、深入地思考AI将如何以复利的方式影响市场、估值乃至整个经济。

Generating Alpha这场对话录制于2026年2月。AI当然是谈话重头：为什么现在“显然还没有进入估值泡沫”；为什么电力和晶圆这两样真正的稀缺品，加上互联网泡沫留下的深刻记忆，反而可能阻止行业过度建设。

但这场对话又不止于AI。

加文坦诚地谈到了，成为一名优秀投资者究竟需要什么：怎样的思维方式、怎样的纪律，以及当市场与你的判断背道而驰时，需要具备怎样的心理韧性，才能继续坚持自己的信念。

他反复说，“你必须找到一套符合自己性格和情绪结构的投资理念与流程，让自己即使判断错了，也依然能够作出高质量决策。”

大家可以把这场对话视为一堂关于AI、市场以及投资这门手艺的大师课。

And 加文·贝克在这场交流中表达欲太强，主持人一个问题就能让他滔滔不绝说半天，干货都在细节里面。

2.2万字，看得很过瘾，希望大家亦有同感。

延伸阅读：“科技投资大神”加文·贝克最新对话，细谈前沿模型、晶圆及巨头格局：如果只能盯一个指标来判断AI泡沫，我会盯台积电产能决策……

“科技投资大神”这场深度对话，很像“闲聊法”调研的经典打样

兴趣和思想上非常自由的童年

 主持人  很多人都希望听你谈AI、半导体、大模型和数据中心。

但在进入这些话题之前，想先了解一下，加文·贝克究竟是一个怎样的人，是什么塑造了今天的你。

能不能先谈谈你的成长经历？你成长的环境是什么样的？接受过怎样的正规教育？这些经历又是如何影响你的？

 加文·贝克  我在得克萨斯州长大。那里的成长经历，对今天的我影响很大。

我的父母一直很支持我。只要是我感兴趣的东西，他们几乎都会鼓励我去接触、去了解。

我很小的时候就喜欢历史，尤其爱看那些带插图的古代史读物，里面讲腓尼基人、以色列人、埃及人、古希腊人和古罗马人。从那以后，我对历史的兴趣一直没有消失。

我的父母都是律师，所以我的成长条件很好，我一直觉得自己非常幸运。

小时候，我们大概每个月会去三次书店。父母从不给我规定买书的预算，我们经常一待就是几个小时。这件事对我的影响非常大。

我小时候走到哪里都带着书。大概到了十几岁，我才第一次参加家庭聚餐时不拿一本书坐到饭桌上看。

父母经常拿这件事开玩笑。他们说，每次全家出去吃饭，我都会先问：“今天这顿饭，我该带一本书、两本书，还是三本书？”当然，这也说明我当时看的大概都不是什么特别厚的书。

我一直非常感激父母给我的这种成长环境。

每年夏天，我大部分时间都会住在祖父母位于得克萨斯丘陵地区的家里。那也是我童年最美好的回忆之一。

如果整个夏天在那里住八个星期，我父母可能只会陪我两周左右，剩下的时间，我就和一大群表兄弟姐妹待在一起。

我父亲来自一个大家庭，所以祖父母家里总是有很多孩子。

我们睡在带纱窗的门廊上，白天基本没人管，想做什么就做什么。我们会去山里走路，也会跑到马路对面的丘陵里寻找印第安人留下的箭头。那时候，找箭头对我们来说是一件很重要的事。我们也会去钓鱼。

那是一种真正自由自在的童年。

当然，家里大人之间肯定也有安排。毕竟，不可能把十个小孩全都扔给祖父母照看。所以每天至少会有一对叔叔阿姨留在那里帮忙，有时候还会有好几对。

我的祖父也很鼓励我读书。

不过小时候，我有时还会因此觉得有点受伤。因为在打猎和钓鱼这件事上，他好像没有像鼓励其他孩子那样鼓励我。我其实也很想参加，所以后来也确实做过很多这些事。

但祖父总会对我说：“加文，如果你现在更想看这本书，那就留在家里看吧，没关系。”

我们叫祖母诺蒂，叫祖父波波。

我对那段日子有一个特别清楚的记忆。每天下午两三点，诺蒂都会对波波说：“戴维，我差不多该喝今天第一杯金汤力了。”

这件事每天都会发生。我小时候完全没觉得有什么奇怪，只觉得下午到了，就该有这句话了。

那段生活真的很快乐。

有时会有犰狳跑到外面刨洞，我就和祖父整夜守在那里，手里还拿着步枪。当然，我拿的那支枪应该没有他的威力那么大。

总之，那是一种今天已经很难想象的童年。

我从小还很喜欢那些既需要技巧、又带一点运气的游戏，比如军棋、国际象棋，后来又开始打扑克。上大学时，我经常打扑克。不过成年以后，我大概只打过两三次。

我的童年差不多就是这样。不过，我在学校里并不是一个好学生。准确地说，我对很多课程都提不起兴趣，也不太愿意投入。我很难逼自己在不感兴趣的事情上努力，但一旦真的喜欢一件事，我又会非常专注。

比如上高中以前，我就非常痴迷《龙与地下城》。

如果让我概括自己的童年，我会说，那是一个在兴趣和思想上非常自由的童年。只是作为学生，我一直有些漫不经心。

大学时代把攀岩与抱石当成人生目标

 主持人  你在1999年前后加入了富达。当时你负责研究半导体，正好经历了互联网泡沫走向顶峰，随后又迅速破裂。之后，你在富达内部一路晋升，最终开始管理规模达170亿美元的OTC基金。

这段经历非常有意思。我想知道，互联网泡沫及其破裂，是如何塑造你的投资框架的？此外，在富达工作的那段时间里，有哪些关键决策或关键时刻，对你的影响最深？

 加文·贝克  富达是一家非常了不起的机构。如果听众里有一些年轻投资者正在寻找一个能够真正学习如何投资的地方，我想不出还有哪里比富达更好。

原因在于，投资者要想获得成功，最重要的事情，是找到一种适合自己独特情绪结构的投资哲学和投资流程。

只有这样，当你犯错时，才能依然保持理性。

而且，每个人适合的方法都不一样。

几乎每个刚进入投资行业的人，都会觉得自己读过本杰明·格雷厄姆、沃伦·巴菲特，或许还读过菲利普·费雪，于是好像发现了一套独一无二的东西。

但事实是，地球上的所有人，可能都已经把这些东西读过很多遍了。

所以，大多数人刚进入这个行业时，都会把自己定义为价值投资者。

但对很多人来说，价值投资未必是最适合他们的哲学和流程。当然，对另外一些人来说，它确实非常合适。

在富达，你会接触到所有能够想象得到的投资者类型。

你会看到，有些投资者使用完全不同的理念、完全不同的流程和完全不同的方法，却都能取得成功。

作为一名分析师，你必须在一定程度上学会理解每一位基金经理是如何思考的，因为你的工作就是服务所有基金经理，帮助他们做出判断。

所以，富达无论如何都是一家非常了不起的机构，也是一个极佳的职业起点。我一直觉得，自己能够在那里开始职业生涯，真的非常幸运。

其实在大学期间，我从来没有想过自己会成为一名投资者。当时，我生命中最重要的事情是攀岩和滑雪。我几乎是一路攀岩读完大学的。

我原本的计划是，大学毕业之后，住在一辆非常便宜、非常破旧的皮卡车后面，在车斗上加一个车棚。

到了春秋两季，我就全职攀岩，同时尝试成为一名摄影师，再写出下一部伟大的美国小说。

冬天，我去滑雪行业工作；夏天，则去漂流或者河流旅游行业工作。

这就是我当时的人生计划。

后来，我父母对我说：“加文……”（我父母这一生，其实只对我提出过两个要求。）

第一个要求是：“你上达特茅斯大学一年级时，不能加入兄弟会。”

他们对我说：“加文，听起来这会非常有趣。你只要告诉我们，学费支票应该寄到哪个地址，我们想确认一下准确地址。”

我问：“你们这是什么意思？”

他们说：“我们不会花钱送你上大学，然后让你去参加兄弟会。”

实际上，我对大学里的很多课程都非常投入，虽然不是所有课程，但确实有不少。

他们提出的第二个要求，则和我的人生计划有关。

我曾经告诉他们，我可能会在大三秋季休学，到美国西部四处开车旅行，去博尔德攀岩。

他们说：“加文，除了不让你加入兄弟会之外，我们从来没有要求你做过什么。我们唯一的要求，就是你至少要做一次真正的实习。

我们很支持你去美国西部的计划。我们也喜欢山，完全理解你为什么热爱山。但你至少要做一次实习。”

我当时唯一能找到的实习，是去唐纳森、勒夫金与詹里特公司（Donaldson,Lufkin&Jenrette，简称DLJ）的一家零售经纪部门工作。

那时，我住在哈佛广场附近一位女士家的地下室里，每天工作是打印和分发研究报告。

区域经纪办公室每天会收到DLJ卖方分析师前一天发布的所有研究报告，每份大概有50份纸质副本。

我的任务就是，比如看到一份关于联邦快递的报告，就去查哪些客户持有联邦快递，把报告装进信封，打印地址，然后邮寄给他们。

于是，我开始阅读这些研究报告。

我当时的感觉是：“这也太有意思了。”投资在我看来，就像是一场兼具技巧与运气的游戏，而我一直很喜欢这类游戏。

赢得这场游戏的方法，是把三个东西结合起来：

第一，对历史尽可能全面、深入的理解；

第二，对当下世界状态尽可能准确地判断；

第三，在此基础上，形成一个不同于市场共识的观点，判断接下来会发生什么。

这件事让我极其兴奋。

我好像把沃伦·巴菲特的股东信读了两遍，把《金融怪杰》也读了两遍，还自学了会计。

回到达特茅斯以后，我把专业从英语和历史，改成了历史和经济学。

从那以后，我就再也没有回头。

顺便说一句，我还想讲一个关于户外运动的故事。这也是我永远感激父母的一件事。

如果夏天没有去得克萨斯丘陵，我们一家人就一定会去科罗拉多徒步。

我母亲非常喜欢落基山国家公园，我父亲也一样。

我一直为父母感到骄傲。我想，他们大概在快60岁时登上了朗斯峰。对他们来说，这是一件非常了不起的事情。

他们并不是什么专业登山者。那次登顶，他们花了24个小时。

当天我也和别人一起上山。他们是午夜出发的，而我是凌晨5点出发，但不知道为什么，我们在路上完全没有碰到。

我先下了山。晚上7点左右，我突然意识到：“糟了，我父母去哪儿了？”

于是我跑到护林站。工作人员说：“是的，我们收到过很多报告，说有一对年纪比较大的夫妇，走得非常慢。”所以，我又和护林员一起重新爬上山，确认他们是否安全。

我们以前经常去卡斯姆湖，从那里仰望朗斯峰。我们会带着望远镜，看登山者攀爬一面被称为“钻石壁”的岩壁。

除了优胜美地的那些大岩壁以外，“钻石壁”大概是美国技术难度最高的多段攀岩路线之一。

后来，我父母听说我开始攀岩。攀岩里有一样东西叫作“装备架”，也就是一整套保护装备。（这件事其实非常能说明我成长环境的优越。我对此一直非常感恩。）

父母直接寄给了我一整套攀岩装备，什么都没有说。而且那是一套几乎完美的装备。

他们愿意为我做这件事，真的非常温暖。所以，我一直非常感激父母。

现在回头看，他们不让我参加兄弟会，并要求我至少做一次实习，都是对我非常有益的决定。

还有最后一件事，我也想讲一下，因为它同样深刻影响了我。

我永远不会忘记，从达特茅斯回家过第一个圣诞节时，父亲到机场接我。

从休斯敦洲际机场到我们家，大概要开45分钟。休斯敦是一座铺得非常开的城市。

在车上，父亲对我说：“加文，我们特别高兴你能回家。但我想让你知道，我已经二三十年，甚至35年，没有休过超过10天的假了。而你现在有很长的圣诞假、春假，还有很多机会去不同的地方，看一看这个世界。”

他说：“你妈妈和我当然很想见你，但我们也可以去达特茅斯看你。我们更希望鼓励你去看看这个世界，去做自己想做的事，追求自己的兴趣。”

这是一种非常深的爱。

我相信，他们一定希望我多留在家里陪他们，但他们还是愿意鼓励我走出去。

这真的非常了不起。所以，我对父母一直怀有非常深的感激。

坚定且无比幸福进入投资行业

后来，我开始主修历史和经济学，并全身心投入其中。

之后，我又得到了一份卖方研究实习，负责研究电子设计自动化软件，也就是EDA领域，覆盖新思科技和楷登电子。

那段经历同样非常棒。

当时研究团队正在首次覆盖一家规模很小的公司，叫作风河系统。它开发的是实时操作系统，也就是RTOS。

他们允许我撰写那份研究报告的第一版草稿。那对我来说，几乎是世界上最令人兴奋的事情。

正值互联网刚刚兴起，我又非常着迷于The Motley Fool网站。网站上有戴尔·韦特劳弗等很多投资者，他们开始讨论投入资本回报率。

在当时，投入资本回报率还是一个相对较新的概念，正在席卷华尔街。很多人开始认为，与净资产收益率相比，ROIC是一个更好的衡量指标。

我阅读了所有能找到的关于ROIC和增量投入资本回报率的资料。

那真是一个让人无比兴奋的时代。我每天都在学习大量新东西。

后来我就非常坚定地开始找工作。我在高盛面试了两个职位，其中一个是投行业务。

面试官问我，为什么大学成绩依然有些参差不齐。

我说：“坦率地讲，我很难在自己不感兴趣的事情上努力。”

他们回答：“那这份工作可能不适合你。

因为这份工作需要完成大量极其辛苦、重复、有时也非常枯燥，却又必不可少的工作，而且绝对不能犯错。我们可以教会你所有需要掌握的东西，但你必须能够完成这些细致工作。”

顺便说一句，我确实认为，投行是一种非常出色的职业训练背景。那些接受过投行训练的年轻人，在建模能力上拥有非常明显的优势。如果你没有经历过那种训练，后来几乎永远追不上他们。

但当时我听完以后，觉得：“这听起来确实不太适合我。”

对方也说：“没错。”

不过，高盛后来又给了我另一份工作邀请，让我去跟随一位非常传奇的研究分析师工作。

他是高盛少数几位分析师出身的合伙人之一，负责娱乐行业研究。

他对我说：“听着，我已经厌倦了去奥斯卡和格莱美了。以后这些活动，我都派你去。”我当时想：“哇，这听起来很有意思。”

与此同时，我也在尝试申请索罗斯、老虎基金以及其他类似的对冲基金。

那大概是1998年年底。但说实话，我当时从来没有想过去富达。

我那时也不是一个总会按时上课的人。有一门我不是特别感兴趣的经济学课程，我的一些朋友一直都有去上课。考试前，我就拿着他们的笔记复习。

他们都是非常友善、非常优秀的人。

有一天，他们对我说：“我们刚去参加了富达的招聘活动。那份工作听起来特别适合你。我们还专门跟富达负责招聘的人提到了你。”

那个人叫史蒂夫·卡尔霍恩。他也是达特茅斯毕业生，当时担任富达助理研究员项目的负责人。直到今天，他依然是我非常亲密的朋友。

朋友们说：“我们把你的情况告诉了他，他对你非常感兴趣。这是他的名片。”

当时，我已经拿到了几家投资银行的限时录用通知。所谓“限时”，就是如果你不在规定期限内接受，工作机会就会自动失效。

卡尔霍恩给我打电话说：“你必须来一趟波士顿。你的朋友跟我讲了很多关于你的事，你一定要来。”

我回答：“但我手上这些录用通知，星期三就到期了。我下周根本来不了波士顿。现在已经是星期一了，我只有48个小时做决定。”

他说：“过一两天，如果你还在担心这件事，就给我打电话。但真的不用担心。”

我问：“你到底在说什么？”

他说：“放松一点。你就按计划下周来波士顿。那些录用通知，不用担心。”

结果就在当天晚些时候，那些投资银行给我打电话说：“你的录用通知不再限时到期了。”

从水泥和骨料转到半导体研究

于是，我最终加入了富达。

他们先把我送到塔克商学院参加Business Bridge项目。那是一个非常优秀的项目，相当于一个质量很高、为期一个月的商业培训。

而富达最棒的一点，是它会给你充分的自由，让你用自己认为合适的方式完成工作，只要最终能够交付结果。

它是一家极度以结果为导向的机构。当然，这种说法稍微有一点夸张。你还是必须完成一些固定工作。比如，公司发布财报以后，你要更新模型，并发表一份研究简报。

富达当然有一套基本框架，但你的核心任务只有一个：创造阿尔法。创造阿尔法的方式有很多种。只要你能真正创造阿尔法，就会获得很好的发展。

富达还有一个特别棒的地方。比如，杰克·韦尔奇（Jack Welch，通用电气前董事长兼首席执行官）来公司交流时，那是非常重要的一场会议，但任何人都可以参加。

约翰·钱伯斯（John Chambers，思科前董事长兼首席执行官）来的时候也是一样，所有人都可以进去听。

即使你还非常年轻，也有机会直接接触这些杰出的企业管理者。

与此同时，你负责研究的股票，可能对那些拥有长期优秀业绩的大型基金经理来说，并没有那么重要。

但你依然可以坐进会议室，看这些管理着500亿、1000亿、2000亿美元，甚至像即将退休的威尔那样管理过3000亿美元的基金经理，如何与一家公司的高管交流。

你可以亲眼观察他们提出什么问题，又是怎样提问的。那真的是一种难以置信的学习经历！

我刚进富达时，最先覆盖的是水泥和骨料行业。现在回头看，我认为，从一个大宗商品行业开始投资研究，是非常好的训练。

因为这类行业归根结底就是几件事：供给、需求、价格和固定成本。这些因素其实存在于所有企业里，只是在很多行业中，它们被更复杂的叙事遮住了。

但任何生意说到底，都绕不开供给和需求。

我研究水泥和骨料大概三个月。这段时间虽然不长，却让我真正理解了大宗商品行业是如何运转的。

更重要的是，它训练了我的基本分析习惯。比如建模时，一定要把价格和销量分开。因为价格变化会一路传导到税前利润，对盈利产生非常大的影响。

如果没有这种训练，就很容易看不清企业真正的经营杠杆来自哪里。

我一直认为，大宗商品行业是一个很好的起点。

三个月后，富达把我从水泥和骨料转到了半导体。

我当时直接向布赖恩·希钦汇报，他也是我职业生涯中非常重要的一位导师。

大概是在2000年2月，我研究半导体股票才六个星期，就发表了一份报告。此前在水泥和骨料行业形成的供需框架，在这时发挥了很大作用。

我的分析其实很简单。我说：“先看半导体公司的库存，再看它们客户的库存。”

结果我发现，客户库存和库存天数都已经升到历史最高水平。

更值得警惕的是，其中的制成品库存也创下历史新高。与此同时，半导体公司的自身库存同样处在历史高位。

但这些股票的估值，却已经高到过去从未见过。

于是，我写了一份报告，大意是：“当前的库存状况，和市场所假设的需求环境并不一致。

在这种情况下，我们很难对当前估值感到放心。”

我当时完全没想到，这份报告会引起多大反响。

我坐在自己的隔间里。当时最炙手可热的分析师之一，是拉吉夫·考尔（Rajiv Kaul），他有独立办公室。

他小时候在杜塞尔多夫长大，说话带着德国口音。我突然听到他在办公室里到处走，一边走一边喊：“加文·贝克到底在哪儿？我要找那个小子谈谈。他人呢？”

我当时心想：“糟了。”我之前根本没有想过，这份报告会不会影响到拉吉夫，毕竟那些股票原本是由他负责的。

我走到他那里，他手里拿着厚厚一摞纸。他先在我胳膊上打了一拳，然后说：“这份报告写得太棒了。我打印了50份，也下调了这些股票的评级。今天你和我一起，把所有基金经理都拜访一遍。”

我当时心想：“哇！”

我一直非常感激拉吉夫当时的反应。他没有因为一个年轻分析师挑战了原有判断而感到冒犯，而是直接承认分析有道理，并立刻采取行动。

这对我影响很深。

当时，我最看好的两只股票都不大。

一只是Integrated Circuit Systems，另一只是英伟达。

Integrated Circuit Systems当时由陈福阳（Hock Tan，现任博通总裁兼首席执行官）管理。

当时的陈福阳让我觉得有一点难以接近，所以我没有和他交流太多。

他的商业模式非常有意思，几乎和戴尔的模式完全相反。

戴尔的模式，是找到一个利润丰厚的市场，然后迅速进入，把里面的利润榨干；而陈福阳一直以来的模式，是寻找一个利润池已经被榨干、竞争者几乎都已经退出的市场，然后，他再进入这个市场，把价格重新提上去。

这么多年，他一直在重复这套方法，而且做得非常成功。

我也非常佩服他识别和留住人才的能力。

半导体行业真正能长期留住顶尖工程师和管理者的人，并不多。我认为，黄仁勋、陈福阳和苏姿丰都具备这种能力

大多数半导体公司很难留住真正杰出的人，但陈福阳显然非常擅长识别人，也知道如何把他们留下来。

相比之下，黄仁勋当时反而没有让我那么紧张。可能是因为他看起来和我的年龄更接近一些，虽然我也不确定。

他当时还很年轻，我也很年轻。

但第一次见到他时，我就能感觉到，他是一个极其非凡的人。那时我只有23岁，还没有见过太多真正卓越的人。

但即使放到今天，黄仁勋依然是我这一生遇到过的两三个最杰出的人之一。能够在那么年轻的时候就接触到他，对我影响非常深远。

 主持人  确实很了不起。

在医药研究上遭遇重挫

 加文·贝克  后来，我被调去覆盖大型制药公司。

当时，小盘半导体和大型制药，完全是两个不同的竞技场。

研究小盘半导体的人可能只有十几位，而且未必都是各家机构最顶尖的分析师。这个行业更多由产品周期驱动，每家公司也有很强的个体差异。如果你愿意深入研究，比较容易形成自己的独立判断。

大型医药则完全不同。几乎所有机构都在研究这个行业，而且派出来的往往是最优秀的人。很多与我竞争的分析师，已经同时拥有医学博士和研究型博士学位。

我大概是最后一批没有这类专业背景，却还能负责大型医药研究的分析师之一。

但那一次，问题并不在于我有没有医学学位。最后决定结果的，是对整个行业方向的判断，而我判断错了。

我当时还很年轻。在富达，我几乎是一夜之间从排名最靠前的分析师之一，跌到了最底部。

那次失败从几个方面深刻改变了我。

首先，我后来越来越觉得，职业生涯早期经历一次这样的重创，其实是一件好事。

公开市场投资和私募股权、风险投资很不一样。

在私募股权和风险投资里，你面对的竞争者可能只有十来个人。大家通常穿着体面、表达清楚，一起竞争一笔交易的定价。

但在公开市场里，你是在和全世界竞争。你的对手中，有很多极其聪明的人。他们未必衣着光鲜，未必善于社交，甚至未必擅长表达，但他们完全可能比你看得更深、算得更准。

在私募市场，你未必需要正面面对这些人；在公开市场，你一天也躲不开。

所以，公开市场可能是全世界竞争最激烈的游戏之一。

这意味着，无论你有多优秀，都一定会经历非常困难的时期。

投资能不能长期做下去，很大程度上取决于三件事：韧性、坚持，以及你是否真的热爱这场游戏。

先别说能不能成功。

如果你不热爱投资本身，就根本不可能成为一名优秀的投资者，因为你的竞争对手里，有很多人是真的热爱它。

我经常想到诺瓦克·德约科维奇说过的一句话：“要成为伟大的网球运动员，你必须先热爱击球本身。”

投资也是一样。

如果你不热爱这场游戏，就很难在竞争中胜出；更重要的是，当一切都不顺利时，你也熬不下去。

真正能支撑你继续前进的，不是短期业绩，而是你对这件事本身的热爱。

所以，那段时间对我来说非常难熬。

但现在回头看，能够这么早经历一次重挫，对我帮助很大。

我也在那段时间里，找到了一些后来一直陪伴我的东西。我小时候最喜欢的书之一，是厄休拉·勒古恩的《地海巫师》。

那次失败后，我重新读了这本书。

《地海巫师》开篇时，主人公格得已经是一位传奇大法师。但第一部真正讲述的，并不是他功成名就后的故事，而是他年轻时如何因为傲慢而彻底失败。

他被逐出法师学校，整个故事的核心，其实就是傲慢、失败，以及如何重新站起来。

J.K.罗琳肯定不止一次读过这本书。《哈利·波特》里有很多东西，都能让人想到它。

而我认为，很多投资错误，归根结底也来自傲慢。从那以后，每当我经历困难时期，《地海巫师》都会成为我的一个精神锚点。

每多经历一次困难，下一次就会稍微容易一些。因为你会记得，自己以前也经历过这些，而且最后走了出来。

投资者需要这样的锚点。

我还发现，陷入低谷时，最好有一项能够通过努力看到进步的爱好。

比如跑步，你可以看配速；举重，你可以看重量；如果玩电子游戏，也可以看击杀死亡比。

具体是什么并不重要。重要的是，你需要有一个数字，能够通过自己的努力一点点改善。

当投资业绩暂时失去控制时，至少还有一件事，结果掌握在自己手里。

从心理上说，这非常有帮助。

那次低谷，也是我第一次真正依靠这种方式调整自己。

我当时减了大约30磅。之前我的身体状态已经很差，后来虽然不是刻意减重，但因为压力和大量运动，反而慢慢恢复了状态。

虽然那段经历很痛苦，却也教会了我怎样在困难中重新建立秩序。

还有一件事，也对我影响很深。

当时，富达刚刚聘请了第一支量化研究团队。

很多资深基金经理对他们非常警惕，甚至把他们叫作“戴绿色遮阳帽的人”，意思是只会埋头算数字的会计式人物。

不少基金经理担心，这些量化研究员将来会被用来取代自己。

这支团队大概有七个人，每个人都有博士学位。他们来向我介绍量化风险管理。

我听完后的第一反应是：“天哪，这也太有意思了。”我以前从来没有系统接触过这些东西，但它听起来非常合理。

比如，两只表面毫不相关的股票，背后可能暴露于同一种风险因子，因此它们之间存在你原本意识不到的相关性。

当时，我接手基金才一个月。

我问他们：“下一次什么时候还能聊？”

他们说：“你什么时候想来都可以。因为到目前为止，你是唯一愿意和我们交流的人。”

于是，接下来整整一年，我几乎每天都会和这七位博士见面一两个小时。

我还认真读了《Barra风险模型手册》。现在回头看，能在那么早的时候接受系统的量化风险训练，是一件非常幸运的事。

继续覆盖烟草、零售、电信和媒体行业

在大型医药上受挫后，富达又把烟草行业交给了我。

烟草研究的核心不是产品，而是诉讼风险。当时有三起案件，可能直接决定这些公司的生死。其中包括万宝路淡味烟诉讼、美国司法部的案件，另外一起我现在已经记不清了。

富达当时只让我覆盖烟草。

正常情况下，一个分析师通常不会只负责这么一个行业。

所以我当时的理解是：如果这三起案件不能全部判断正确，我大概就会被解雇。至少在我心里，压力就是这么大。

但也正因为如此，我只能逼着自己寻找办法。好在富达拥有非常丰富的资源，能支持我把这项研究真正做下去。”

所有公开进行的庭审、听证和法律程序，我几乎一场不落地参加。我还找到曾经为相关法官担任过助理的人，请他们帮助我理解不同法官的思维方式。

我读了数千页，甚至数万页材料。

最后，我不仅判断对了案件，也判断对了股票。

这段经历让我意识到，只要愿意做到足够深入，即使面对诉讼这种看似二元、充满不确定性的事件，投资者依然可以建立分析优势。

当然，陪审团审判里什么都可能发生。

但如果案件进入哥伦比亚特区巡回上诉法院，判断空间就会更大一些。那是美国地位仅次于最高法院的联邦上诉法院之一。能够亲自到现场旁听，对我来说也是一次非常特别的经历。

总之，那几起案件我判断对了。

之后，富达又把更多日用消费品和零售行业交给我。

那时，这些消费行业最重要的主题，是全球化和“金砖国家”的崛起。

我几乎每年都会去一次俄罗斯、中国、印度和巴西，也会顺路走访其他国家。

那是一段极其宝贵的经历。它让我真正意识到，世界远比我们平时看到的更大。

零售行业同样让我学到很多。

富达有一种很强的彼得·林奇传统：如果你喜欢一家公司的产品，理解它的故事，也可能会喜欢它的股票。

就像在英语世界里，丘吉尔和莎士比亚几乎说完了所有值得引用的话；在投资领域，彼得·林奇和沃伦·巴菲特，几乎已经讲完了最重要的道理。

最多再加上索罗斯的反身性理论。

当时，我自己的购物几乎已经全部转移到了亚马逊。所以，每次见到传统零售商，我都会问：“你们为什么不投资电子商务？”

他们通常回答：“因为我们不喜欢电商的利润率。”

我说：“但这显然是未来。”

他们则会用一种居高临下的口气回答：“不，它不是。你这个年轻人懂什么？”

但在富达，你总会不断从别人那里学到新的东西。

我一直记得，蒂姆·科恩曾经提醒我一个很重要的问题。

很多好观点都是这样：别人一说出来，你会觉得再明显不过；但在那之前，自己可能从来没有认真想过。

他说，对零售商而言，卖的是价格长期上涨的商品，还是价格不断下降的商品，商业模式会有很大不同。

这也解释了，为什么电子商务最早往往在消费电子等价格持续下降的品类中迅速发展。

这些商品更新换代快，价格不断下跌。电商不需要维持庞大的线下门店和库存体系，资金周转也更快，因此更容易把效率优势转化成更低的售价。

但家得宝这样的零售商就不太一样。它销售的建材和家居用品，价格通常不会持续下降，消费者也更看重线下展示、即时提货和本地配送。

因此，传统零售商原有的门店和供应链，在这些品类中并不完全是负担，有时反而是一种优势。

这是蒂姆·科恩教给我的。

富达就是这样一个地方，你会不断从身边的人那里学到新的观察角度。

之后，我又开始覆盖电信和媒体。

那正好是智能手机兴起的早期。iPhone发布时，我是富达负责科技、媒体和电信研究的分析师之一。

那是一段非常令人兴奋的时期。

但从2007年一直到2021年，差不多90%的客户会议里，都会有人问我同一个问题：“这是不是又一个互联网泡沫？”

他们会问，谷歌、Meta、亚马逊和苹果是不是已经进入泡沫，为什么还要继续持有这些公司。

可从我第一次被问到“是不是泡沫”开始，往后的大约15年里，无论你是资产配置者还是基金经理，业绩表现很大程度上都取决于一个非常简单的问题：你对互联网是超配，还是低配。

到目前为止，AI投入的回报一直很好

 主持人  我想借这个机会，把话题转向AI。

你刚才提到，自己之所以热爱投资，一个重要原因，是投资要求你对历史有足够深的理解。那么，面对今天这样一场规模巨大的技术变革，历史能告诉我们什么？

 加文·贝克  这是一个非常好的问题。

有一本书对我的思维框架影响很大，叫《技术革命与金融资本》，作者是卡洛塔·佩雷斯（Carlota Perez，技术革命与经济发展研究学者）。

这本书讲的，其实也是过去三四百年反复出现的规律：每当一种真正具有革命性的技术出现，市场最后几乎都会走向泡沫。

一开始，金融市场的兴奋往往是对的。

市场确实识别出，这项技术会改变世界，而且大多数时候，市场在这个阶段是有效的。

问题出在后面。

随着越来越多人相信同一套叙事，市场中的不同意见开始消失。迈克尔·莫布森把这种现象称为“观点多样性崩塌”。

当所有人都相信同一件事时，泡沫就有了燃料。

随后，资本会蜂拥而入，推动整个行业过度建设。

而一旦供给扩张得太快，需求又暂时跟不上，市场就会迅速转向，最终引发崩盘。

不过，这里有一个非常重要的区别，我们后面还会谈到。那就是，这轮基础设施建设究竟是靠债务推动，还是由企业自身现金流来支持。对AI来说，这一点至关重要。

回顾历史，无论是运河、铁路、广播、个人电脑，还是互联网，真正具有颠覆性的技术几乎都伴随着泡沫。

所以，从历史规律看，AI最终出现泡沫并不奇怪。

而对我这种非常看重估值、又强调投资纪律的人来说，泡沫是一场噩梦。因为泡沫是所有长期投资者的敌人。

但我认为，我们现在显然还没有进入估值泡沫。如果有人说今天科技股已经处在估值泡沫里，那他大概没有认真看数据。

如今科技股的估值倍数，和五六年前基本相当。从2025年初以来，科技股估值反而一直在压缩。

现在，科技股甚至相对必需消费品出现了估值折价，而这种情况并不常见。

至少从估值角度看，我们不在泡沫里。

真正需要讨论的是另一个问题：如此庞大的AI基础设施投入，会不会已经形成资本开支泡沫？整个行业是不是建设得太快、太多了？

到目前为止，最简单的答案是，这些投入的回报一直很好。

现在投资回报暂时出现了一个小低谷，主要是因为Blackwell带来的资本开支非常大，而这批算力目前更多用于训练模型。

训练本身不会立刻产生收入，所以短期回报看起来会有所下降。

但如果你观察ChatGPT 5.2、Grok 4.20、Codex 5.3这些模型，它们都只是Blackwell时代非常早期的成果，却已经说明了一件事：智能体AI已经真正到来了。

所以我认为，Blackwell最终会产生非常高的投资回报。

现在市场有一个很有意思的矛盾。

一方面，大家担心AI会让所有人失业；另一方面，那些最有能力利用AI的超大型科技公司，估值却并不贵。

这可能是因为，市场仍在担心西特里尼描述的那种情景：AI最终引发一场全球性经济萧条。

今天真正稀缺的不是资金，而是电力和晶圆

 主持人  你怎么看这种可能性？

 加文·贝克  我认为概率不高，我也希望它不会发生。

今天与互联网泡沫时期有几个根本性区别。

第一个区别，是互联网泡沫留下的伤疤实在太深了。

2008年至2009年的金融危机已经非常惨烈，很多资产跌了60%到65%。

跌60%和跌30%或40%，听起来只是数字上的差别，但真正经历过的人都知道，完全不是一回事。

而互联网泡沫中，很多科技股跌了80%甚至85%。那又是另一个量级。

正因为那次泡沫留下的记忆太痛，市场这些年始终不愿意给科技股太高估值。我认为，这反而是科技股自谷歌上市以来能够长期获得高复合回报的重要原因之一。

谷歌大概是在2004年上市，Salesforce也差不多是同一年。

顺便说一句，富达有一点真的很好。即使你当时负责的是制药行业，也可以参加谷歌的IPO路演。这种开放程度非常难得。

过去这些年，正是因为市场一直害怕“下一场科技泡沫”，科技股估值才长期受到压制。

你可以做一个简单实验。

拿一家优秀科技公司的财务数据，把公司名字和行业标签全部抹掉，只看它的利润率、收入增速和投入资本回报率。

如果把同样的财务数据放到其他行业，这家公司通常会享有非常高的估值溢价。

但因为它属于科技行业，市场反而会更谨慎。

第二个根本性区别，是今天真正稀缺的不是资金，而是电力和晶圆。我认为，这种供给约束本身，就可能阻止行业过度建设。

即使未来真的通过轨道数据中心之类的方式解决电力问题，台积电仍然会是瓶颈。

半导体制造有一个非常重要的特点：一旦领先，优势就很难被追上。

这个行业有点像烘焙。

大家使用的原材料和设备看起来都差不多。过去还可以在尼康和阿斯麦的光刻机之间选择，现在大家基本都使用阿斯麦的设备。

在光刻、蚀刻等环节，不同公司当然会作出不同选择，但整体设备并没有本质差异。

真正拉开差距的，是你如何把这些设备、材料和工序组合起来。关键在于配方、步骤、顺序，以及大量反复试错积累下来的经验。

所以，只要你领先，就会拥有很大的优势，后来者很难追赶。

台积电当年之所以能够追上英特尔，很大程度上是因为英特尔犯了一个严重错误，而这个错误主要来自傲慢。

但今天，台积电不会按照全世界希望的速度去扩张产能。

台积电的管理者，就是那群曾经见过萨姆·奥尔特曼，却把他当成普通“播客创业者”而没有太认真对待的人。

他们非常强硬，也非常克制，不会因为市场喊着缺产能，就立刻大举扩张。

所以我希望，电力和晶圆的短缺，再加上互联网泡沫留下的深刻记忆，能够共同阻止这一轮市场走向真正的泡沫。

我对此是乐观的。因为对任何长期投资者来说，真正的泡沫都是敌人。

我每天都会提醒自己，对生活里的不同事情心怀感激。

我对幸福科学很感兴趣。

它有一个很简单的发现：你用什么词描述自己，会影响你的感受。所以，别人问我最近怎么样时，我通常只会回答：“非常好。”“太棒了。”“好极了。”“无与伦比。”

光是这样说出来，你真的会感觉更好。

幸福感还取决于你如何回应生活中的事情，能不能看到水景或山景，室内有没有植物，以及你是否经常提醒自己感恩。

我每天都会有意识地练习感恩。从这个角度说，我特别感谢迈克尔·贝瑞（Michael Burry，《大空头》原型人物之一、Scion Asset Management创始人）。

他的Substack简直像一份礼物。他非常聪明，也在持续提出一个有说服力的看空观点。

我真的很感激他，市场需要这样的人，我们需要一个足够聪明的人，不断敲响看空的警钟。

至于AI，我毫不怀疑，AI和人类走向太阳系，会成为我有生之年最激动人心的两件事。它们甚至可能是整个人类历史上最激动人心的事情。

而我非常感激，自己恰好处在这样一个位置上。

很多科技基金经理的职业起点，是很早押中了互联网，或者相信了自己的媒体分析师，押中了奈飞（Netflix）；又或者相信软件分析师，押中了SaaS。

但对我来说，半导体才是我的初恋，深度科技才是我的初恋。

AI的本质决定了，当AI吞噬世界时，硅也会吞噬世界。因为与人类编写的传统软件相比，AI需要的计算量大得多。

传统软件是确定性的。同样的输入，通常会得到同样的输出。

AI则是概率性的。即使你给它加上各种约束，使用思维链，或者让多个智能体相互协作，它每次都要重新计算答案。

这正是AI能够完成很多传统软件做不到的事情的原因。

但代价也很清楚：它极其消耗算力。归根结底，AI离不开三样东西：半导体、电力和晶圆。

而这些恰好都是我最喜欢研究的东西。

马斯克成功中一个长期被低估的因素：他的公司始终由使命驱动

我还记得，特斯拉上市后的股票锁定期即将结束之前，硅谷曾经组织过一次巴士调研。

我错过了特斯拉的IPO。但我一直喜欢汽车，也喜欢战斗机、坦克和机械工程。

那次调研安排了一场晚上6点与特斯拉管理层和埃隆·马斯克的会议。当时特斯拉市值只有大约15亿美元，所以很多人没有参加。

但我去了。

那场会上，埃隆从第一性原理出发，解释为什么电动车在根本上优于燃油车。

首先，电动车是少数核心投入要素持续通缩的交通工具。

传统汽车里的发动机和很多机械部件，长期来看大多会越来越贵，因为资源本身受到约束。

但电池价格会不断下降，电池能量密度长期以来也一直以中高个位数的速度提高。太阳能光伏电池效率也在持续改善，只是速度可能比电池能量密度低两个百分点左右。

所以，电动车的核心技术会越来越便宜，而很多传统机械部件反而会越来越贵。

另外，电池可以平铺在车身底部，这会让车辆拥有更低的重心和更小的极惯性矩。

简单来说，就是操控会更好。

电动机还能以毫秒为单位，极其精确地控制抓地力，所以加速也会更快。甚至一辆两轮驱动的电动车，在很多情况下，牵引力都可能优于一辆四轮驱动的燃油车。

电动车还有一个根本优势，就是不需要在乘员舱前方或后方放置一台重达800磅的大型发动机。

传统燃油车通常采用前置发动机，跑车则常采用后置发动机，后者同样与极惯性矩有关。

但电动车可以同时拥有前后溃缩区。这意味着，它在结构上可以更安全。在时速超过80英里的高速碰撞中，特斯拉乘员的存活率明显高于传统燃油车。

我相信其他电动车也很安全。但据我所知，特斯拉仍然是最安全的汽车之一。

无论你把燃油车设计得多么出色，只要发动机在前方，又发生严重正面碰撞，一个重达800磅、处于高温并高速运转的金属块，都可能直接被推向乘员舱。

到了那种情况下，安全气囊和安全带未必还能救你。

所以，电动车更安全、更快、操控更好。

它还有更多储物空间，因为既有前备厢，也有后备厢。它也更安静，噪声、振动和声振粗糙度，也就是NVH，都更低。

这一切在我看来都太符合逻辑了。

对我来说，职业生涯中最大的荣幸和乐趣之一，就是能够一路跟踪特斯拉和英伟达的成长。

因为一旦识别出一家真正卓越的公司，你就应该始终紧跟它的发展。特斯拉公开发布过的内容，我大概没有一份文字实录是没读过的。英伟达也是一样。

即使后来不再负责覆盖半导体，我仍然会看AnandTech的评测。

每当英伟达推出新一代GPU，我都会认真阅读横向对比。

我自己也是一个重度游戏玩家，所以一直希望拥有最好的GPU。因为我的游戏水平其实不算高。

人们常说，年龄和经验可以战胜年轻与技巧。

在电子游戏里，年龄加上一块足够强大的GPU，也能稍微缩小你和年轻玩家之间的差距。因为屏幕刷新得更快，你确实能更早看到对手。

这就是游戏玩家为什么愿意花钱购买高端GPU。

过去25年，我都在密切跟踪英伟达；过去15年，我都在密切跟踪特斯拉。这是一段非常难得的经历。

安东尼奥也是特斯拉故事中非常重要的一部分。

沃尔特·艾萨克森撰写的马斯克传记里，有整整一章写到他。他不是站在场边观察，而是真正走进场内，对结果产生了影响。

当然，真正推动特斯拉前进的，还有公司里那些极其优秀的人，以及埃隆本人。

艾萨克森的传记里有一章叫《安东尼奥和蒂姆》，不是偶然的。因为他们确实作出了贡献。

这也说明，他们本身是多么优秀。能够在埃隆旗下公司工作的工程师，大多都非常杰出。

而我认为，这恰恰是埃隆成功中一个长期被低估的因素，他的公司始终由使命驱动。

如果你是一名非常优秀的工程师，过去很长时间里，你大概有两种选择。

你可以去谷歌，研究怎样让人更愿意点击某个蓝色搜索链接；也可以去Meta，研究怎样让人更容易点击某条广告，或者让Instagram向用户展示一个在伊维萨岛度假的漂亮人物。

另一种选择，是去特斯拉，参与推动世界脱碳。

毫无疑问，特斯拉和埃隆对全球脱碳的推动，比所有环保活动人士加起来还要大。

即使没有埃隆，人类最终也会走向电动车、太阳能和电池。但我认为，他可能把电动车的发展提前了20年甚至30年。

这对世界和环境来说，是一件非常了不起的事。

SpaceX的使命，是让人类成为多行星物种，从而在小行星撞击地球时仍然能够延续文明；X的使命，是维护言论自由；xAI的使命，是理解宇宙。

这些使命对埃隆来说不是口号。他真的相信，而且这些目标确实服务于人类。我认为，这正是他能够吸引如此多杰出工程师的重要原因。

他每天工作极其辛苦，也极其漫长，但他相信自己是在让世界变得更好。这也是为什么，在他处境艰难时，我总愿意第一时间为他辩护。

我认为，未来的历史学家可能会把我们这个时代称为“埃隆时代”。

如果他像很多身家数千亿美元的同龄富豪一样，早早停止工作，今天很多事情都不会发生，我们不会拥有星链。

我甚至认为，自己有相当高的概率，能够亲眼看到火星上的蓝色日落。

如果没有埃隆，美国的碳排放曲线，也不会像今天这样明显改善。按人均计算，美国现在的碳排放水平，大概已经回到了1925年前后的水平。

我真的觉得，我们应该对此心怀感激。

电力和能源都受到约束的世界里，“人”仍会有价值

 主持人  我想接着谈谈你刚才提到的另一点。

你说自己是一名游戏玩家，平时会玩电子游戏。我记得你曾经在与帕特里克的一期播客中，把AI与电子游戏做过比较，认为电子游戏是一种建立在摩尔定律之上的人类互动形式。

我很好奇，展望未来，你认为人类创造力中还有哪些部分，是无法被替代的？

 加文·贝克  我不确定人类创造力是否真的不可替代。

考虑到现在已经发生的一切，我真的不知道。或许，人类身上根本没有什么是不可替代的。

埃隆曾经说过，最终可能会证明，人类只是数字超级智能的生物启动程序。

我认为，对人类来说，寻找新的意义来源会变得非常重要。

因为对太多人来说，工作一直是人生意义的来源。

而我学到的一件事是，每当埃隆说出某种判断时，都应该认真对待。当他说未来工作将成为可选项，货币会失去意义时，我认为这确实是一种真实的可能性。

安东尼奥经常谈到两种未来：一种是《星际迷航》式的未来，另一种是《终结者》式的未来。

我完全支持《星际迷航》式的未来。

当然，我可能会稍微修改一下这个愿景，更接近伊恩·班克斯（Iain Banks，英国科幻作家）在“文明”系列小说中描绘的人类未来。

那套书非常精彩。

不过，至少在短期内，AI会给电子游戏平台带来巨大的好处。

我认为市场一直严重误解了AI对电子游戏行业的影响，AI世界模型可能会把游戏开发成本降低90%。

过去，制作一款《使命召唤》这样的3A大作，可能要花3亿美元，也可能是2亿美元、1亿美元，具体数字不重要，未来这个成本可能下降90%。

这对游戏开发公司来说，最终可能是一件很糟糕的事情，因为市场竞争会大幅增加。

但假如你是一家电子游戏平台，情况就完全不同了。

我们都知道这些平台是谁。

AI对它们来说会是一件非常好的事，因为游戏内容将会出现爆炸式增长。

但如果有人认为，未来五到七年，我们会放弃每部手机、每台iPad和每台电脑里现成的GPU，改用AI实时生成游戏画面，那就太不现实了。

当然，AI这件事永远不能说得太绝对。

我清楚记得，大概在2010年或2011年，埃里克·施密特（Eric Schmidt，谷歌前首席执行官）说过：“永远不要押注互联网会失败。”

同样，也不要轻易押注AI会失败。

但至少在可以预见的未来，电子游戏仍然会依靠游戏引擎运行，并由本地硬件完成渲染。

以《Monopoly Go》为例，我们大致知道它的收入和用户游玩时长。

如果按照Veo 3这类模型的公开价格，用生成式AI实时渲染整款游戏，成本会比它的收入高出两个数量级以上。

所以，人类创造力未来到底还会扮演什么角色？老实说，我不知道。

我真正希望的是，人类能继续保有自己的价值。

这也是Neuralink如此令人兴奋的原因之一。埃隆曾经说过，Neuralink的目标，是帮助生物智能，也就是人类，与数字智能共存。

人脑最惊人的地方在于，它只需要20到30瓦的功率，却能完成很多AI基准测试中的复杂任务。

而训练一个大型AI模型，可能需要数百兆瓦电力；即使到了推理阶段，能耗也远远不止20到30瓦。

从这个角度看，人脑的能效高得惊人。

在一个电力和能源都受到约束的世界里，我乐观地认为，自己在很长时间内仍然会有价值。阿米尔，我也乐观地认为你会有价值。

 主持人  希望如此。

 加文·贝克  不过，凡是和AI有关的问题，最诚实的答案通常都是“也许”。

面对AI，我们必须保持足够谦逊。

Neuralink真正想解决的，是人类的输入输出瓶颈。

比如，我更喜欢阅读采访实录，而不是听别人讲话，因为我的阅读速度比对方说话更快。这本质上就是一个输入输出带宽问题。

如果Neuralink能够突破这个限制，让我们接收和输出信息的速度，远远超过说话、写字和打字，那么它会带来非常大的改变。

仔细想想，人类目前表达和传递复杂信息，主要依靠的就是这些方式。

当然，人际交流里还有表情、语气、肢体动作等非语言信号。但总体而言，我们的带宽仍然很低。一旦这个瓶颈被突破，潜力会非常大。

韧性、坚持，以及正确的了解自己

不过，我还想再谈一件事。那就是韧性、坚持，以及了解自己有多么重要。

投资生涯中，一定会出现非常难熬的时期。

作为投资者，你应该尽早建立一套属于自己的应对机制，帮助自己穿过这些低谷。

你可以有一本反复重读的书，把它当成精神锚点；也可以回头看自己以前写下的投资日志。

在职业生涯早期，每当经历大幅回撤时，我经常会想到《完美风暴》。那既是一部电影，也是一本我会在回撤期间重读的书。

电影里有一个很经典的场景。

乔治·克鲁尼饰演的船长看到天空短暂放晴，阳光透了进来。船上的人开始乐观，以为风暴终于过去了。

但很快，天空再次暗下来。乔治·克鲁尼说：“她不会放我们出去。”

紧接着，巨浪再次袭来。

投资回撤有时候就是这种感觉。你刚以为自己快要熬过去了，风暴却又回来了。所以，你必须有一套机制，帮助自己在这种时候保持稳定。

对我来说，这套机制包括运动，重新回到那些精神锚点，以及阅读自己在以往回撤中写下的笔记。

你需要提醒自己，不要因为紧张，就把球棒握得越来越死，动作越来越僵。

恰恰相反，你要学会放松。

还有一个想法，早年对我的心理帮助也很大。

那时我刚接手制药基金不久，正经历一段非常困难的时期。

韦默对我说：“你要明白，从统计意义上说，进入业绩最差的10%，和进入业绩最好的10%，难度其实差不多。”

投资是一项概率游戏。

即使你拼命想把业绩做到最差的10%，也未必真能做到。同样，即使你拼命努力，也未必一定能进入最好的10%。

这个想法对我很重要。尤其是在全球金融危机期间，我经常用这句话提醒自己。

不过，真正面对回撤时，最重要的还是了解自己。

这又回到了我们前面说的：你必须找到一套符合自己性格和情绪结构的投资理念与流程，让自己即使判断错了，也依然能够作出高质量决策。

因为从定义上讲，只要你正在经历回撤，就说明你之前错了。

没有别的解释。

我不是那种会说：“我只是太早了，并没有错。”

富达基金经理乔治·范德海登（George Vanderheiden）说过：“太早，就是错了。”

只要你在亏钱，你就是错了。不是市场愚蠢，也不是其他人漏掉了什么，而是你错了。

真正重要的问题是：承认错误之后，你接下来怎么做？

我之前提到过詹妮弗·尤里奇，她既是我的好友，也是我的导师。

她说过一句话，我一直记到今天：“归根结底，投资者要么很早就恐慌离场，要么很晚才选择加仓。”

几乎没有人能把这两件事都做得好。

所以，你必须知道自己是哪一种人。

我不是那种很早就会恐慌离场的人，我是那种到了很晚，才会选择逆势加仓的人。知道这一点，能够帮助我熬过回撤和业绩低谷。

 主持人  但这仍然要求你真正了解自己。你花了多长时间，才做到这一点？

你是在什么时候开始觉得，自己已经足够了解自己了？

 加文·贝克  我25岁时，在大型制药行业遭遇惨败。那次经历逼着我弄清楚，自己究竟是谁。

在那之前，我在科技行业表现得很好，很早就获得晋升，也得到了很多赞誉。

当时我只有23岁或24岁。人还年轻，也很幼稚，所以会开始相信其中一些赞美。

然后，你突然从部门里的明星，直接跌到最底层。

那种感觉真的很难受。而且一旦进入回撤，所有错误在事后看起来都会无比明显。因为事后看问题，永远清清楚楚。

所以我才认为，对年轻投资者来说，职业生涯早期经历一次真正的失败，反而是一件幸运的事。

因为这种事迟早都会发生。它发生得越早，下一次遇到时，你越知道该如何应对。

而且随着职业生涯发展，每一次类似失败的代价通常都会更大。因为只要你还在进步，负责的工作会越来越重要，管理的资金也会越来越多。

所以，我很庆幸自己这么早就经历了那次令人谦卑的失败。当时大型制药是一个非常重要的行业，但我判断错了。

我只能自己摸索，怎样从那种状态里走出来。这些方法并不是一开始就摆在我面前的。我意识到，自己此前确实过于骄傲。

于是我想起了一本讨论傲慢的书——《地海巫师》。我大概是在低谷持续了九个月之后，重新读了这本书。

后来我又意识到，与其星期六凌晨5点起床继续工作，不如去举重或者跑步。

运动之后，人的状态会好很多。

所以，你需要不断试错。就像你必须找到适合自己性格的投资理念和投资流程一样，面对业绩低谷，你也要找到真正对自己有效的应对方式。

而且最终，这件事只能由你自己完成。

几乎每个投资者每隔两年、三年或者四年，都会经历一次很困难的时期。

你真正希望达到的状态是——我乐观地认为自己现在已经比较接近，当回撤发生时，你的决策质量反而提高。

因为你已经积累了足够多的经验。

你可以回头告诉自己：“这种情况我以前遇到过。我来过这里，而且上一次作出了高质量的决定。”

于是，在最困难的时候，你反而会比平时更冷静、更有信心，而不是变得畏首畏尾。

这就是为什么，我觉得有必要把这些事情都讲出来。

给年轻人的建议：善良，有闯劲，尽量先为对方创造价值

 主持人  完全同意。我觉得，用这个话题来结束这场对话非常合适。

沿着你刚才给投资者的建议，我想问一个每期节目都会问的问题。假如你只能给今天的一位16岁年轻人一条建议，无论是人生、职业，还是感情上的建议，你会说什么？

 加文·贝克  我是家里表兄弟姐妹中年龄最大的一个。

我想，我的叔叔、姑姑和姨妈们对我的评价还不错。

这些年，我受邀在很多高中毕业晚宴和大学毕业晚宴上，给年纪更小的表弟表妹们讲话。

而我每一次给出的建议都一样：善良，也要有闯劲。

很多善良的人不够有闯劲，很多有闯劲的人又不够善良。

但我认为，善良是一种非常强大的力量。

这个世界确实存在某种因果循环。我经历过一些困难时期。平时你未必能意识到，但如果你长期善待别人，很多人最终也会以同样的方式回报你。

我有一个很简单的原则。

我愿意先把球传给任何人一次。如果对方没有传回来，我会再传一次。如果第二次还是没有回应，就不会有第三次。

久而久之，你身边会自然形成一个由志同道合的人组成的圈子。

大家相互帮助，也愿意彼此合作。

风险投资行业里有很多这样的关系网络，有点像日本企业间长期合作的经连体系。

我自己也身处一个这样的圈子。安东尼奥就是这个圈子里非常重要的人。我欠他和他的合伙人很多，也一直非常感激他们。

如果你长期这样对待别人，最后留在你身边的，通常也是与你拥有相似价值观的人。

这个想法对年轻人尤其重要。

因为年轻时，你经常会看到一些像鲨鱼一样凶狠的人，似乎很快就能出头。

毫无疑问，有些鲨鱼最后真的会爬到顶端。

但善良的人也可以成功。不要低估善良的力量。这是第一点。

第二点同样重要。

史蒂夫·施瓦茨曼（Steve Schwarzman，黑石集团联合创始人）的自传对我影响很大。

他在书里写道，创办黑石时到底有多难。

其中有一个很有名的场景。他和皮特·彼得森（Pete Peterson，黑石集团联合创始人）去拜访波士顿一家很有声望的捐赠基金。

那是一个炎热的星期五下午。

基金会的人几乎都提前离开了，他们完全被晾在一边。离开后，外面又突然下起暴雨。那时还没有优步，他们只能步行回去。

雨越下越大，街道很快积水。最后，两个人只能踩着没到膝盖的水，一路走回酒店。

创办一家投资机构真的很难。

做投资本身，需要极强的坚持、韧性和决心；创办一家投资机构，同样如此。

但施瓦茨曼在书里说过一句很重要的话：“从你踏进投资银行、私募股权公司，或者富达这样的机构那一刻开始，你就在塑造自己的声誉，只是当时的你并不知道，这件事影响会有多大。”

人们会记得，你在二十出头时是怎样与别人相处的。

他还写道：“直到今天，我有时仍然会联系当年培训班里的同事。也许我当年帮助过他们，也许他们帮助过我。我们可能20年没有说过话。但某一天，当我真的需要他们的专业能力时，我拿起电话，他们会立刻接听。反过来也是一样。”

这也是一个非常重要的道理。

我希望它能帮助年轻人避免变成那种凡事只想攻击、争夺和压过别人的“鲨鱼”。

投资是一场正和游戏，不是零和游戏。

即使你不是高盛、摩根士丹利或者摩根大通培训班里最优秀的那个人，也没有关系。

很多年后，人们不会记得你当时是不是第一名。但他们会记得，你是怎样对待身边人的。

所以，我的建议还是：善良，也要有闯劲。

相信这个世界存在因果循环。只有真正热爱投资，才去做投资。

如果你第一次经历严重业绩低谷时，发现自己无论如何都无法重新获得情绪和心理上的平衡，那么公开市场投资也许并不适合你。

你也可以去做私募股权，因为那里没有公开市场这种持续的情绪波动。

我最近刚读完一套很精彩的科幻小说，叫《噬日者》。书里的主人公经常重复一句话：“主动寻找艰难。”

职业生涯早期，应该主动经历一些艰难。尤其是公开市场投资者，更应该如此。

因为无论你有多优秀，困难都一定会到来。

这让我想到Alpha Architect（一家美国的量化资产管理与投资研究机构）的一篇研究：“即使上帝亲自做主动投资，也会被客户解雇。”

你一定会经历低谷。而你在那些时刻作出的决定，会真正定义你的职业生涯。

 主持人  这是我做过最愉快的对话之一。真的非常感谢你。我很高兴，我们终于促成了这次交流。

 加文·贝克  我也非常享受这场对话，阿米尔。

而且我必须说一句，请一定把这段保留在节目里。

我真的很佩服你的拼劲，为了让我回复，你大概给我发了100封邮件。

顺便说一句，这里还可以再给年轻人一条建议。

如果你希望一个原本不认识你的人愿意指导你，第一件事就是坚持。不能碰两次壁就放弃。

第二件事，是尽量先为对方创造价值。这又回到了彼得·林奇的那个思路。

年轻人往往知道一些前辈不知道的事情。

比如，你可能知道现在年轻人开始流行穿阿迪达斯Samba，也可能知道他们已经不再穿Air Jordan了。

当然，我本人是一个坚定的迈克尔·乔丹至上主义者。

但重点是，你一定知道一些对方不知道的东西。

所以，当你向别人索取价值时，也应该先想办法为对方提供价值。

这是我很早就隐约意识到的一件事：尽量让自己给予的，比得到的更多。

如果你准备向别人提出请求，最好先确保，自己已经为对方提供过足够多的价值。

所以，我尊重你的拼劲，也尊重你的坚持。

我觉得这同样是一条不错的建议。

—— /Cong Ming Tou Zi Zhe/ ——

排版：关鹤九

责编：艾暄