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编译 | 吴说区块链

在 2026 年 7 月 15 日 MAD Society 的采访中，Dragonfly 管理合伙人 Haseeb Qureshi 讨论了加密风险投资、创始人判断与行业长期趋势。他认为，风险投资的关键是抓住少数非共识机会，优秀创始人应具备突出的“尖峰能力”，但诚信缺失和言行不一是明确的危险信号。Haseeb 还表示，部分结构化产品、单项资产代币化等方向难以形成长期企业，而 DeFi、稳定币、支付和预测市场将持续存在；长期来看，加密技术最终会融入各类金融与科技产品，“加密公司”这一标签也可能逐渐消失。

音频转录由 GPT 完成，可能存在错误，请在 YT 收看原视频。

扑克与风险投资：如何建立漫长反馈周期中的判断纪律

Haseeb Qureshi：扑克与风险投资之间其实没有太多重合之处。扑克与交易非常相似，因为它们都有非常快的反馈循环，可以进行非常紧密、迅速的迭代。你打一手牌，马上就会知道自己赢了还是输了，以及自己的决策是否正确。

但在风险投资中，反馈循环非常缓慢。你投资一位创始人，可能要过很多年，才能知道自己当初的判断是否正确。在第一年里，你可能会看到一些初步迹象，比如这家公司正在增长，似乎开始获得一些市场认可。即使一家公司已经完成了 A 轮甚至 B 轮融资，它仍然可能突然出问题。它可能连续几年看起来都进展顺利，但创始人身上存在某个致命缺陷，最终导致他们在赛季最后一场比赛的最后一次进攻中把球弄丢。

所以现实是，你很难迅速判断自己作为一名风险投资人是否做得足够好。很多基金依靠投资组合早期的账面估值募集了资金，但最后才发现，整个投资组合里其实没有真正的赢家。假设你早期投资了 Axie Infinity 或 OpenSea，当时可能会觉得：“哇，我真是一位了不起的投资人，我做得太好了。”

还有几家基金曾在早期投资 FTX。当时人们会说：“我的天，这个人简直是投资界的天选之子，你敢相信他参与了 FTX 的种子轮吗？”但仅仅几年后，情况就变成了：“好吧，这家基金现在好像也没什么特别的。”因为它最耀眼的明星项目已经爆雷了。

风险投资在这一点上非常独特。这意味着，第一，你必须主动为自己建立反馈机制，而不能指望世界直接给你反馈。因为作为一名风险投资人，你必须不断学习、持续进步，但一笔投资究竟成功与否，往往要很多年后才能知道。所以，反馈更多必须来自你对自身表现的判断，而不是来自外界结果。对很多人来说，这非常困难。

风险投资与扑克的另一个区别是，风险投资是一项团队运动，而扑克是单人游戏。你当然是在与其他人一起打牌，但本质上是你独自面对整个牌桌。风险投资并不是这样。只有你投资的创始人成功，你才能成功；只有你的基金成功、基金里的其他合伙人所做的项目也成功，你才能真正获胜。因此，风险投资高度依赖协作和人际关系。

但如果你是一名扑克选手，你基本不需要在意世界上的其他人。只要你能坐到牌桌前，正常发挥并持续盈利，即使一个朋友都没有，也仍然可以成为一名成功的扑克选手。这也是两者非常不同的一点。大多数真正优秀的风险投资人都非常擅长处理人际关系。我不认为自己特别擅长这一点，但我肯定比过去进步了很多，而且比我认识的大多数交易员更擅长建立关系。

多数交易员不需要这样。就像扑克选手一样，他们不需要待人友善，不需要擅长处理人际关系，也不需要拥有大量人脉。因此，扑克中真正能够帮助你做好风险投资的能力，主要是清晰思考风险的能力，以及良好控制情绪的能力。我发现，很多风险投资人其实并不擅长这些。他们可能非常情绪化，也很难处理冲突。

这两方面恰好都是我比较擅长的。不过坦率地说，与风险投资所需要的其他核心能力相比，我认为这些能力的重要性并没有那么高。

谁是加密 VC 的 “GOAT” ？

Haseeb Qureshi：谁最擅长击球？我会说，可能是我们这个行业里最具争议的投资人 Kyle Samani。当然，他现在已经过了亲自上场击球的阶段，就像贝比·鲁斯退役了一样。但如果按照每投入一美元所产生的内部收益率和损益来衡量，他可能比行业里的任何人都更出色。因此，如果风险投资领域存在一位 “GOAT”，那只能是 Multicoin Capital 的创始人 Kyle Samani。

他是一个非常不追随共识的人。他走到哪里，往往都会引发很多争议。但他是真正的逆向投资者，而最优秀的风险投资人通常都具备这种逆向思维：他们不会简单复制其他人在做的事情。

至于怎样才能击中那颗球，我认为这正是风险投资最困难的地方。你非常容易说服自己去相信某个项目，比如：“a16z Crypto 也在投这笔交易”“Paradigm 也在投这笔交易”，或者“这家公司现在特别火，正在 Twitter 上爆发，所有人都在讨论它”。尤其是在加密行业，很多投资都是在项目尚未实现产品市场契合之前完成的。

比如，有一条新的 Layer 1 正准备上线；或者比特币 Layer 2 突然变得非常热门，Babylon 很火，其他类似项目也很火。这些概念在那个阶段未必已经证明了自己，但它们本身已经获得了巨大的关注度，开始在所有人的脑海和集体讨论中快速传播。在这种情况下，你很难坚定地告诉自己：“不，我才是对的，我不相信它。”或者反过来坚定地认为：“我相信这个项目。尽管现在没有人在讨论，也没有人在意，但未来所有人都会在意。”

做到这一点非常困难。至于如何让自己的头脑安静下来、专注于击球，我认为答案在于投资委员会所建立的纪律。这也是为什么风险投资机构通常以团队形式运作，而不是由投资人独自行动。当你独自做判断时，非常容易受到群体压力的影响。外界有太多声音，也有太多力量会影响你的思考。

但当你身处一家投资机构中，并且这家机构已经形成一种制度化的文化，比如：“我们不会不加验证地相信任何事情”，情况就会不同。即使你已经受到了一些影响，你的合伙人也未必会受到影响。你的合伙人可能会说：“我永远不会仅仅因为这些说法就批准这笔投资。

你必须向我证明，如果比特币 Layer 2 真的这么好，那就把数据拿出来，把证据拿出来。你的论点到底是什么？让我们真正把逻辑梳理出来，一步一步走完。”如果你无法做到这一点，我就不会相信。这种纪律，是 Dragonfly 多年来逐渐建立起来的，也是我们作为一家投资机构所形成的文化。但如果一家机构不具备这种纪律，我认为就很难成为真正优秀的投资者。

加密 VC 最大的盲点是什么 ？

Haseeb Qureshi：我认为，如果你是一名加密风险投资人，那么你本质上就是加密周期塑造出来的产物。任何在这个行业待得足够久的人，都经历过市场的起起落落，也都经历过这样一种情绪：“好吧，这些东西其实都不重要，一切都是毫无意义的。”

就在不久之前，“金融虚无主义”还是 Crypto Twitter 上占据主流的文化思潮。人们认为这些东西都不重要，没有任何真正的价值，一切都只是 Meme。

现在的情况有所不同。我不会说今天仍然是金融虚无主义，而更像是：“并非什么都不重要，而是只有少数东西重要，并且只有产生收入的东西才重要。那些没有收入的项目都不重要。”如果你是一名加密风险投资人，就很容易陷入这样一种观点：市场存在某种黑格尔式的辩证循环，事物来了又走、走了又来，未来始终有无穷无尽的繁荣与萧条在等待着我们。

你在加密行业待得越久，就会经历越多轮周期，最后仿佛一切都是周期，周期之下还是周期。但如果你被这种观点催眠，认为事情必然会按照这种方式发展，我认为你就可能作为投资者犯下非常严重的错误，因为你没有足够深入地思考未来究竟会发生哪些变化。

另一个我认为人们思考得不够多的问题是：加密风险投资在某个时刻可能会真正结束。可能会存在最后一个值得投资的基金年份，之后这个领域就不再有太多新的机会。例如，社交媒体是 2010 年代最重要的技术趋势之一。你可以看看公开市场中的 Google、Facebook，以及通过收购 LinkedIn 进入这一领域的 Microsoft。最大的社交媒体网络此后仍然不断发展壮大。

但针对社交媒体公司的风险投资，实际上到 2009 年左右就基本结束了。2009 年之后，几乎没有新的社交媒体公司被创造出来。TikTok 背后的字节跳动几乎是唯一一家在那之后仍然成功建立起真正有意义业务的公司。尽管产品本身不断演变，但平台格局几乎没有发生变化。基本上仍然是 Meta、WhatsApp、Instagram 等，这些平台在 2009 年就已经存在。

所以，加密行业也可能呈现类似的发展路径。即使加密行业继续增长，稳定币继续增长，比特币继续增长，以太坊继续增长，所有这些指标都持续向右上方发展，但假设到了 2030 年，几乎所有重要的公司都已经建立起来，现有平台也已经变得非常庞大，并继续保持增长，那么留给新玩家进入市场并颠覆它们的空间可能会非常有限。

我不知道这种情况是否一定会发生。即使会发生，我也不知道具体会在什么时候发生。但它几乎肯定会在某个时间点出现。几乎所有行业最终都会以这种方式发展，尤其是在那些存在规模收益和网络效应的行业中，而加密行业恰好同时具备这两种特征。

但我认为，大多数加密风险投资人并没有认真思考这个问题。这可能就是一个潜在的盲点：因为我们过去一直在做这件事，就认为未来也能永远做下去。在消费行业，可能永远都会出现新的消费公司。但加密行业是否会永远不断出现新的加密公司，并不确定。可能会，也可能不会。

加密行业的哪些热门赛道难以长期持续 ？

Haseeb Qureshi：其实有很多赛道已经基本死亡，或者正在走向消亡。我们偶尔仍然会收到其中一些项目的融资推介，比如有人会说：“我正在做一条带借贷功能的比特币 Layer 2。”我们偶尔还是会看到这种项目，不过现在已经相当少了。目前我经常看到的一类项目，是基于 Hyperliquid 构建的结构化产品。比如有人会说：“这是建立在 Hyperliquid 之上的 CLO。CLO 本身是一个非常庞大的市场，所以 Hyperliquid 上也一定会出现巨大的 CLO 市场。”

我们仍然会看到很多类似的复杂金融产品，试图在 Hyperliquid 或某个相对独立的交易场所上推出。我认为这类项目可能很快就会减少，因为它们并不是真正的企业。只做一种金融产品，很难构成一家企业。历史上几乎没有哪家公司能够仅靠销售单一金融产品建立起一项真正的业务。

尤其是当你并不掌握分发渠道时。如果分发渠道掌握在 Hyperliquid 手中，那么你本质上只是一个转售商；或者反过来说，Hyperliquid 只是你这款产品的转售渠道。无论是哪一种情况，都不是特别有吸引力的商业模式。

还有哪些赛道可能会消失？现在有很多人在将单个资产代币化，比如“我要将金矿代币化”，或者“我要将这些汽车代币化”。但这同样不是一家企业，最多只能算是一款产品。这种产品存在或许是一件好事。但除非你代币化的是美国国债或股票这类规模真正庞大的资产，并且能够将其扩大到足够规模，同时真正解决分发问题，否则，那些只是说“我要把自己持有的这一项资产代币化，请风险投资机构投资我”的项目，我认为都会逐渐消失，甚至可能已经在消失了。

传统风险投资领域里还有一个经典笑话：有一些像“洼地”一样的方向，创始人总是会反复掉进去。创始人在转型时，往往会不约而同地想到相同的点子，然后一遍又一遍地去做，尽管风险投资人总是在告诉他们不要这样做。

其中一个典型方向就是约会应用。创始人每次考虑转型，似乎都会想到要不要做一款约会应用。这通常是因为创始人大多年轻、单身，因此会花很多时间思考约会问题。另一个常见方向是“联合创始人配对”。创始人经常会想到这个点子，是因为他们自己正在寻找联合创始人，于是就觉得应该开发一款帮助别人寻找联合创始人的应用。

还有大量生产力工具，比如“我要做一款更好的待办事项应用”“我要做一个更好的 Asana”之类。这些都属于坏点子的“洼地”。人们总是不断回到这些方向。加密行业当然也存在类似现象。

我见得最多的一个就是“加密行业的 Bloomberg”。这很有意思，因为早在大约十年前、我刚开始从事风险投资时，“加密行业的 Bloomberg”就已经是一个不太好的点子了。当时就有人向我推介这种项目，此后几乎每年都会有人继续推介。但他们通常并不真正清楚自己所说的是什么。“加密行业的 Bloomberg Terminal”究竟意味着什么，本身就有些模糊。里面具体要提供什么功能？解决什么问题？这些问题往往都没有清晰答案。

现在已经是 2026 年了，你需要一个更加明确、更加精准的切入点，而不能只靠“加密行业的 Bloomberg”这样一句口号。我不知道这是否算得上一种趋势，更像是一个有趣的小现象：很多这样的想法始终漂浮在行业中，从来没有真正消失。

年轻投资者面对市场炒作和噪音如何保持客观、清晰的判断？

Haseeb Qureshi：坦率地说，我的建议是，少和一些人交流。我认为，很多刚入行的风险投资人都会犯一个错误，就是和太多人交流，最后自己的观点变成了身边一群人观点的平均值。作为一名风险投资人，强迫自己独立思考其实非常重要。人们很容易告诉自己：“我当然是在独立思考，我有自己的想法，我写过博客，也会在和别人交流之后整理笔记。”但最容易让你失去独立思考能力的方式，就是和太多观点强烈的人交流。

我并不是说你不应该和任何人交流。但我认识的大多数风险投资人，本质上都只是自己最常交流的七个人的观点拼贴。你独处、思考、阅读和学习的时间越多，就越有可能形成真正属于自己的独特观点。这些观点可能并不正确，也可能不够准确，但至少它们与身边其他人的观点不同。

而你最有可能获得超额收益的方式，就是与其他人进行不同的思考。这样做当然存在判断错误的风险，但也有可能是你在某件所有人都看错的事情上判断正确。

作为风险投资人，你获得回报的正是这种能力。你其实不会因为判断错误而受到太大惩罚。假设你的投资组合里有 50 个项目，其中 15 个判断错误，谁会在意？真正重要的是，你是否抓住了那个所有人都看错、只有你判断正确的项目。而这来自不同于他人的思考能力。

这同样需要一定程度的自信。和很多人交流是一种非常容易、也非常安全的做法。你可以说：“好吧，这就是我对新型银行的看法，因为我和五个人聊过，他们对新型银行都有这些看法，所以我把他们的观点取一个平均值，然后在下一期播客里讲出来。”

但不这样做，对你的要求会高得多。你需要重新审视这些观点，从头进行判断，并真正独立思考自己究竟相信什么。而且就像我刚才说的，判断错误的成本其实没有那么高。我认为，大多数人真正优化的是如何让自己看起来聪明，或者看起来很擅长这份工作，而不是如何真正做好这份工作。

这也是为什么我总是说 Kyle Samani 是风险投资领域的历史最佳。他很疯狂，对吧？他显然活在自己的世界里，对很多事情都有非常奇怪的看法。他也判断错过很多趋势，而且经常非常自信地说：“我认为某件事接下来一定会发生。”结果完全错了。但这根本不重要。只要你有一次判断正确，而那一次就足以覆盖其他所有错误，谁还会在意？

风险投资并不是一门要让自己显得无可指摘的生意，也不是要让某个受众群体或焦点小组觉得你聪明、体面。风险投资真正的获胜方式，是在所有人都判断错误的那件事上，只有你判断正确。

募集数 10 亿美元有哪些经验 ？

Haseeb Qureshi：在募资过程中，你会意识到，募资存在截然不同的方式，而且每种方式都可能取得成功。其中一种方式，是真正与某个人建立信任，在私人层面了解对方，让他认同你、愿意投资你，因为他相信你是谁，也相信你的理念。

我不擅长这种方式，一点也不擅长。我是一个相当不善社交的人。可能看起来不像，但事实确实如此。面对许多投资者和资金配置者，我很难与他们建立深层次的关系。募资有很多种成功策略，并不存在唯一的路径。我更容易取得成功的领域，也是我在募资中相对更擅长的方向，是与机构投资者打交道。机构投资者最看重的，是你能否展现出极高水平的能力、知识，以及对自己所在领域的全面掌握。

但如果对方是家族办公室或个人投资者，关系和信任往往会重要得多。他们通常希望认识你很长时间，真正了解你是谁、如何做事。他们希望可以随时拿起电话联系你，甚至偶尔和你一起喝杯啤酒。机构投资者寻找的则是另一种东西：他们希望确认，你是这个行业里最优秀的人。与他们接触过或听说过的所有人相比，你最擅长做这件事。

你需要提出最严密、最可靠的论证，解释为什么你会赢、其他人会输，并拿出事实和业绩作为证据。这类募资通常是我最擅长的。但现实是，如果你在为一只基金募集大量资金，这仍然是一项团队工作。你需要拥有擅长不同募资方式的人，分别覆盖募资市场中的不同部分。

如果你是一名创业者，通常主要向风险投资机构融资，可能还会接触一些企业投资者或个人投资者，但主要还是风险投资机构。而风险投资机构彼此之间其实相当相似。如果你是一只基金，需要从不同的资金池中募资，这些资金池之间的差异就非常大，远没有风险投资机构彼此之间那么相似。向大学捐赠基金募资、向医院基金会募资、向保险公司募资、向公共养老金募资，以及向家族办公室募资，都是完全不同的体验。

面对这些不同群体，你需要使用不同的技能、不同的切入角度和不同的叙事方式，才能让募资真正奏效。因此，募资本身就是一种独立的能力。真正优秀的风险投资人，既擅长投资，也擅长募资。这些年来，我在募资方面已经有所进步，但我仍然算不上世界一流的募资者。

成功的创始人一般具有什么特质 ？

Haseeb Qureshi：根据我的观察，思维上的高度灵活性，可能是最好的预测指标。人们往往认为，做创始人需要的是某些创业技能或 CEO 技能。但现实是，如果你创办了一家成功的公司，你的工作每隔两三年就会发生一次变化。领导一家只有 3 个人的公司、15 个人的公司、100 个人的公司和 1,000 个人的公司，实际上需要完全不同的能力。

这有点像从家长教师协会负责人，变成一座小镇的市长，再到美国总统。这实际上是三种完全不同的工作，需要完全不同的技能。一个人能够胜任美国总统，并不意味着他会是一名优秀的家长教师协会成员，也不意味着他会是一名优秀的小镇市长。

真正善于适应的创始人，通常都对学习保持强烈的好奇心，愿意改变自己的想法，放弃旧有框架并采用新的框架。而那些不太擅长应对规模化的创始人，往往会说：“我们只有 7 个人的时候，我一直都是这样做的，为什么现在大家不再听从我的指令了？为什么产品开发速度变慢了？为什么公司里突然出现了这么多政治问题？”

他们会认为，这些都是必须被彻底解决的问题。他们可能会说：“公司现在有太多浪费，我们的管理层里出现了很多官僚主义问题，我必须把他们全部解雇，让公司回归最基本的状态。”我并不是说这些问题完全不存在，它们往往确实存在。随着公司扩大规模，几乎不可避免地会经历成长的阵痛。

但最优秀的创始人会主动探索：当公司发展到一定规模时，自己的工作究竟应该如何改变。他们也会调整自己的能力，以适应新的工作要求。管理一家拥有 1,000 名员工的公司，更像是治理一座小镇。你需要政治能力，也需要外交能力，才能管理如此规模的组织。

相比之下，管理一家只有 7 个人的公司，主要依靠的就是执行能力。一个 7 人团队不需要太多管理，因为所有人都坐在同一条船上，朝着相同的方向划桨。你甚至不需要进行太多沟通，只要看看其他人在做什么，然后一起向前推进就可以了。

但当公司拥有 50 人、100 人乃至 1,000 人时，一切都围绕沟通展开。在一家拥有 1,000 名员工的公司里，你个人几乎不可能再通过亲自完成某项工作，对公司产生实质性影响。你所做的一切，都是通过自己作为将领发出的指令来调动整个团队，为他们明确方向，并激励他们愿意付出额外努力，真正关注产品中的每一个细节，从而打造出优秀的产品。所以我才会说，对于大多数已经将公司发展到一定规模的创始人而言，最困难的事情，就是适应自己工作内容的这些变化。并不是每个人都能把这件事做好。

我们在判断一名创始人是否可能成功时，通常会寻找他身上特别突出的“尖峰能力”。我们的理念是，投资一个人的优势，而不是投资一个没有明显弱点的人。几乎每一位伟大的创始人都有弱点。比如 Mark Zuckerberg 在创办 Facebook 的早期，显然还不是一名优秀的领导者，在带领团队方面存在非常明显的短板。但在他所擅长的领域，他达到了世界级水平。

几乎所有创始人都是如此。Uber 创始人 Travis Kalanick 也是一个非常著名的例子。他拥有极其突出的优势，同时也存在非常明显的弱点。这几乎是创业领域的一条普遍规律：最优秀的创始人通常不是面面俱到的人。全面型人才更适合在公司已经形成规模后担任高管。他们几乎不会真正把事情搞砸，不会轻易说错话，也不太会让别人对自己产生强烈不满。这类人在成熟的大型公司中会是很优秀的管理者。

加密 VC 最终会被综合型基金取代吗 ？

Haseeb Qureshi：这是一个很好的问题。可以明确的是，当加密货币真正成功、跨越鸿沟时，它的成功方式就是变得无处不在，像进入供水系统一样融入所有事物。

社交网络过去也是一个独立的投资类别。在 Facebook、LinkedIn 和 Snap 兴起的年代，人们会把“社交”视为一个独立赛道。但最终，社交只会成为一种功能。现在，你开发一款应用时，可能会在其中加入社交功能，但这并不意味着你正在创办一家社交网络公司。社交功能只是逐渐成为了所有产品的一部分。

加密货币也会以同样的方式发展。未来，“加密”不会再是整家公司的身份，而只是公司产品中的一种功能。公司可能会说：“我们有一个稳定币结算层”“我们使用链上分析”“我们还提供某项相关功能”，但加密货币本身不再是公司存在的全部理由。

我认为，这就是我们正在前往的方向。实际上，这种转变可能已经开始了。在这样的世界中，如果一家公司并不是以加密业务为核心，只是拥有一些加密功能，那么投资者就不再需要具备极其独特的加密专业知识。这和投资一家具有社交功能、但并非社交媒体公司的企业一样。你不需要拥有一套独特的社交媒体专业知识，才能判断这家公司是否值得投资。

所以，我认为这就是未来的方向。在这种情况下，答案是：要成为一名优秀的风险投资人，你就必须真正擅长风险投资本身，必须具备优秀风险投资人所需要的全部能力。届时，综合型投资机构会进入你的赛道，金融科技投资人也会进入你的赛道。如果这是一个加密与 AI 结合的项目，AI 投资人同样会进入你的赛道。

你必须成为更好的合作伙伴、更优秀的风险投资人，为创始人提供更好的帮助和建议，也必须更有能力支持你所合作的创始人。如果做不到，你就没有资格继续管理资金。事情就是这么简单。这个答案可能有些直白，但答案其实非常明显：如果加密货币最终获胜，它的获胜方式就是变得无处不在。而那些使用加密技术的公司，也不再会被称为加密公司。它们就只是公司。