社区

1H26公司收入/净利润同比+8%/+8%，经营性现金流同比+17%，兑现营运效率改善趋势。公司在波动的市场环境中保持稳健增长，一方面体现产品力与渠道提质（单店面积提升、超品店达188家），另一方面海外与户外新赛道快速突破，1H26国际业务/跨境电商//户外Oneway品牌流水分别同比+80%/+140%/+83%。短期来看，公司2026年全年订货保持稳健增长，达到公司预期，且增长以量的带动为主。长期来看，Oneway户外高增与国际化业务成长落地，有望打开新增长空间，并通过业绩兑现与稳定分红推动估值重塑。

收入：1H26收入同比+8%，电商渠道增速领先。公司公布1H26业绩，上半年实现收入61.60亿元/+8.0%；分渠道看，线下/电商同比+7.3%/+9.5%，电商收入占总营收比重达32.3%；分品类看，主品牌/童装销售额同比+8.6%/+6.9%；分产品看，鞋类/服装/配饰及鞋底销售额同比+7.0%/+10.0%/+3.7%，其中成人鞋/成人服装/童鞋/童服分别同比+5.7%/+13.2%/+11.7%/+0.5%。公司延续稳健增长势能，体现了持续提升的产品力与全渠道运营成效

盈利：归母净利润同比+8%，销售费用率持续优化。根据公司公告，2026年上半年，1）毛利率小幅改善：毛利率同比+0.3ppts至41.8%，主要系儿童品类产品结构优化、高毛利产品占比提升，其中童鞋/童服毛利率分别同比+0.4/+1.3ppst至42.5%/42.3%，成人鞋服毛利率基本保持平稳。2）费用率整体可控，结构有所分化：销售及分销费用率同比-0.6ppts至17.5%，其中广告及宣传开支率为9.5%，同比-0.6ppts，主要系员工成本优化带动运营效率提升，部分抵消了物流包装费用随销量增长的影响。行政费用率为6.6%，同比+0.7ppts，主要系慈善捐款同比增加及研发投入加大所致；若剔除捐款影响，调整后1H26行政费用率约为5.6%，同比基本持平；其中研究与开发成本率同比+0.1ppts至2.9%，研发投入持续加码。3）净利润：归母净利润同比+8.0%至9.26亿元，对应归母净利润率15.0%（同比持平）。公司宣布每股派发22.2港仙中期股息，对应派息比率维持45%。

营运与流动性：存货周转优化，经营性现金流同比+17%。根据公司公告，1H26公司存货周转天数102天，较2025年末减少15天，存货规模较2025年末下降1.08亿元至19.57亿元，库存健康度持续提升。公司应收账款及应收票据周转天数149天，与2025年末持平；账龄结构保持稳健，90天以内优质应收款占比73.9%。公司应付账款周转天数59天，较2025年末减少15天，主要系上半年执行策略性付款安排，主动缩短账期以换取关键原材料及OEM产品的稳定供应；公司表示有信心将应付款周转天数长远维持在100~110天左右。公司1H26经营性现金流净额6.12亿元，同比+16.7%，现金流状况持续改善；期末净现金达47.29亿元，较2025年末增长24.3%，财务结构保持稳健。

经营回顾：渠道提质升级稳步推进，海外与新兴品类表现亮眼。根据公司公告，1）超品店业态持续扩张，截至报告期末全国超品店累计达187家，涵盖主品牌152家、童装35家，大店模式持续强化消费者沉浸式购物体验。2）常规门店结构优化，店效持续提升。上半年国内成人门店较年初净减少318家至5076家，单店平均面积较2025年末增加16㎡，九代/十代门店占比达74.9%；童装网点较年初净减少162家至2202家，单店平均面积增加7㎡，渠道向高效大店升级趋势明确。3）核心品类稳健增长，新兴赛道加快布局。1H26公司鞋类营收中，跑步/篮球/运动生活品类收入占比约50%/8%/42%，同比增长约8%/5%/3%；同时，公司重点布局羽毛球、网球、足球等新品类。4）国际业务高速增长，上半年海外零售流水同比超80%增长，跨境电商销售流水同比超140%增长，第二增长曲线逐步成型。5）户外板块高增，户外品牌Oneway上半年营收同比增长83%，成功孵化多款核心爆品并新增高端户外眼镜品类。

展望2026年全年，营收增长确定性较强，海外&户外布局打开长期成长空间。根据公司业绩交流会，7月销售受天气等因素存在一定压力，但Q3以来整体销售符合公司预期，公司对8-9月延续良好表现抱有信心。电商方面，公司表示将主动调整策略、聚焦盈利而非冲量，通过优化折扣管控、严控运营费用双管齐下，公司预计未来电商利润有望保持快速增长。海外方面，公司指引2026年全年海外收入占比约4%-5%。我们认为，短期来看，收入端线下渠道依托超品店扩张与单店效率提升持续贡献增量，电商渠道在品类拓展与盈利优化下有望保持稳健增长，订货会订单稳步增长支撑全年营收表现；盈利层面，费用端规模效应与精细化管理将持续释放红利，毛利率有望在产品结构升级带动下保持稳中有升，盈利水平整体稳健。长期来看，Oneway户外业务、超品店业态出海复制及跨境电商加速渗透，有望持续为公司提供新的增长空间。

盈利预测、估值与评级：1H26公司收入/归母净利润同比+8%，符合市场预期。我们维持公司2026-28年EPS预测为0.70/0.77/0.85元。参照国产运动公司2026年估值水平（李宁/安踏体育/特步国际现价对应12x/12x/7xPE，基于中信证券研究部预测），及公司近十年历史平均PE估值（10x），再考虑到公司持续上升的增长势能，我们给予公司2026年10xPE的估值，对应目标价7.6港元，目标市值157亿港元（汇率1人民币=1.1港元），维持“买入”评级。