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361度公布上半年业绩：26H1实现收入61.6亿元/同比+8.0%；归母净利润9.26亿元/同比+8.0%，归母净利率15%/同比几乎持平。中期派息22.2港仙/股，同比+8.8%，派息比例维持45.0%。其中，26Q1/26Q2终端销售流水同比+10%/中高单位数增长，26H1终端流水与收入表现整体较同频。26H1超品店有序推进，截至26H1已扩容至188家；海外渠道潜力亦持续释放，26H1国际零售/跨境电商流水yoy超80%/140%。26H1公司存货周转天数缩短，经营性现金流亦同比+16.7%至6.1亿元，经营质量稳步提升。我们看好公司持续夯实核心品类竞争壁垒，提速布局多元新兴运动赛道及海外市场，贡献多极增长曲线。维持“买入”评级。

主品牌服装及儿童鞋类领跑增长，毛利率全品类优化

分品类看，1）主品牌：26H1成人鞋类收入同比+5.7%至27.2亿元，我们认为主要由跑鞋及篮球鞋驱动，26H1跑步收入占比50%/yoy+8%，篮球收入占比8%/yoy+5%；成人服装收入同比+13.2%至18.1亿元，26H1运动生活收入占比42%/yoy+3%。2）儿童：儿童鞋类同比+11.7%至7.9亿元，飞燕Ⅰ代竞训跑鞋切入中小学体测场景，公司独家冠名2026亚洲跳绳锦标赛；儿童服装同比+0.5%至5.2亿元，我们认为主因发货节奏所致。3）配饰及鞋底同比+3.7%至3.1亿元。26H1鞋类/服装自产比例由32.1%/18.4%升至39.4%/23.0%，成人鞋类/成人服装毛利率同比分别+0.2pct/持平，儿童鞋类/服装毛利率+0.4/+1.3pct，主要品类毛利率均有提升。

超品店有序推进，全球化构筑新叙事

截至1H26末，主品牌/儿童门店5,076/2,202家，较25年末净减少318/162家，渠道结构持续优化。超品店模式持续推进，26H1共188家/同比净增122家，包括主品牌/儿童/海外柬埔寨152/35/1家。分渠道看，26H1线下收入yoy+7.3%；电商收入同比+9.5%至19.9亿元，坚持差异化策略，专供品占全渠道零售约80%，公司预计未来电商渠道将迈入高质量增长阶段。海外方面，截至26H1线下网点共1,167个，国际零售/跨境电商流水26H1同比增超80%/140%。公司目标海外3-5年占比30%+，我们预计原耐克管理层门总新上任后有望持续赋能海外业务。

销售及分销开支率同比降低，存货周转与经营现金流显著优化

26H1销售及分销开支率17.5%/yoy-0.6pct，其中广告及宣传费用率-0.6pct至9.5%，电商平台服务费-1.3%至1.2亿元，销售员工成本率-0.4pct至6.3%。行政开支同比+21.7%至4.0亿元，主因研发开支增加0.21亿元（研发费率+0.1pct至2.9%）及慈善捐款增加0.44亿元。存货周转天数较25年末缩短15天至102天；公司主动缩短应付周转15天至59天以锁定原材料供应。经营现金流同比+16.7%至6.1亿元，期末净现金47.3亿元，现金流充足。

盈利预测与估值

我们维持2026-28E归母净利润预测为14.9/16.6/18.4亿元，参考我们预期可比公司26EPE均值9.8x（前值：11.1x），考虑到当前361度品牌规模和市占率均低于可比公司，给予折价，但考虑公司电商渠道高质量发展下盈利能力有望进一步提升，且国际化发展路径清晰，收窄折价率，维持26E目标PE9.0x，另外考虑汇率变化，港元兑人民币汇率0.866（前值：0.88），略提升目标价至7.12港元（前值：7.06港元），维持“买入”评级。